美元指數（DXY）目前交易價格在 103.00 左右，從近期受避險情緒影響的下跌中回升。繼強勁的非農就業數據（NFP）之後，該指數預計將對即將公佈的美國經濟指標做出反應。美國全國獨立企業聯合會（NFIB）將發布三月份商業樂觀指數，以反映當前關稅討論中美國商業情緒的潛在變化。斯科特貝森特部長指出，正在與 70 個國家進行談判，而歐洲領導人也對關稅討論持開放態度。

NFIB 商業樂觀指數

NFIB指數錄得97.4，低於預期的101.3和之前的100.7。即將舉行的 3 年期國債拍賣將提供進一步的市場洞察，同時由舊金山聯邦儲備銀行的 Mary C. Daly 主持的討論。全球股市上漲，日本日經指數和東證指數上漲超過6%，歐洲和美國指數上漲超過3%。 CME FedWatch 工具顯示，5 月降息的可能性為 28.6%，低於近 50%，而 6 月降息的可能性為 94.5%。美國 10 年期公債殖利率目前在 4.25% 左右，從五個月低點 3.85% 回升。隨著利率升至 4.00% 以上，降息預期正在減弱。 DXY 的波動促使交易者密切關注關鍵水平，首先是 103.18 的上行走勢，然後是 101.90 的潛在反彈點。跌破 101.90 可能預示進一步下跌至 100.00。

聯準會運作

聯準會的運作是為了確保價格穩定和充分就業，並根據需要調整利率。聯準會每年召開八次會議，討論經濟狀況並制定政策決定。量化寬鬆（QE）政策在金融危機中被用來增加信貸可用性，通常會削弱美元。相反，量化緊縮（QT）可能會透過停止債券購買和再投資來提高美元的價值。美元指數回落後已回升至 103 水平，反映出市場在非農就業數據超出預期後重新調整預期。該指數先前的下滑是由於投資者撤離風險敏感型部位，當不確定性增加時，他們通常會青睞美元等更安全的資產。然而，隨著整體經濟實力重新顯現，且就業數據樂觀，使得短期內放鬆貨幣政策的可能性變得複雜，上述反應已被部分平息。市場目前正在篩選可能影響美元穩定的次要指標。 NFIB 的商業樂觀指數低於預期，顯示小型企業的克制情緒值得注意。這一領域的信心水準通常可以作為未來招募和投資傾向的代表。那裡的經濟衰退表明企業主可能正在對地緣政治幹擾做出反應，例如與多個國家正在進行的貿易政策討論。貝森特的評論證實，多邊關稅談判仍不確定，這或許會對試圖在年中之前建立成本結構的企業造成壓力。同時，投資者的注意力轉向國債工具，以便更明確地了解投資者對通膨和貨幣政策的預期。三年期公債拍賣的強勁成長，加上戴利的評論，可能有助於調整對當前殖利率曲線是否支持或抵制央行任何鴿派轉向的集體解讀。請記住，債券市場的波動對美元的短期走勢有直接影響，因為外國對美國固定收益的需求通常會支撐美元。我們看到全球股票市場價格走勢強勁，例如日本股指大幅上漲。歐洲和美國經濟的上漲也顯示人們對通膨受到控製或以可控的方式下降感到樂觀。然而，交易員已經重新調整了對貨幣寬鬆的立場。 FedWatch數據顯示，5月降息的可能性已經下降，而6月份成為最有可能的月份。這種轉變源自於殖利率的反彈； 10 年期美國公債殖利率升至 4.25% 以上，扭轉了先前導致殖利率低至 3.85% 的一些鴿派定價。參與美元衍生性商品交易的任何人士都不能忽視美國公債殖利率的反彈。這顯示通膨，或至少通膨預期，還沒有充分降溫，不足以支持聯準會採取積極的寬鬆政策。這抑制了美元的下跌，並有助於解釋美元指數在 101.90 區域附近的底部。如果該水平因新的壓力而下跌，那麼向 100 邁進將與對聯準會軌蹟的預期重新調整相一致，這可能是由令人震驚的數據或地緣政治變化所驅動的。另一方面，若要突破 103.18，則需要美國產出數據更加強勁，或全球出現有意義的風險規避。我們將這個波段視為更積極的方向性策略的觸發區。在聯準會政策制定週期（每年八次）的間隙，這些區間使決策點變得更加清晰。當進行結構性思考時，重新檢視資產負債表政策的影響是有幫助的。請記住，量化寬鬆政策一旦重新啟動，往往會因貨幣供應量擴大和回報率降低而導緻美元貶值。相較之下，隨著流動性的撤回和長期實際收益率的重新定價，QT 通常支持貨幣走強。簡而言之，關注殖利率走勢、意外通膨指標和資產負債表評論可能比僅僅關注預先降息假設更能反映短期方向。利率衍生性商品，特別是那些對短期和腹部持續時間敏感的利率衍生品，似乎最好採用靈活性的方式處理，允許傾向於在沒有實體經濟數據證實的情況下挑戰阻力的衰退反彈。

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白宮新聞秘書萊維特證實，對華徵收的關稅尚未生效。累計104%的關稅將於午夜實施。福克斯新聞的愛德華·勞倫斯報道了這一情況。相關進展是，蘋果正在準備一架裝載 20 萬支 iPhone 的 747 飛機。

市場影響

初步報告概述了一個非常明確的情境觸發因素：有一項大型關稅方案尚未生效，但即將到來。它將適用於從中國進口的商品，累計稅率高達104%。白宮已經承認了這一時間——行動將於午夜開始。僅此一點就具有決定性的意義，為市場如何反應定下了基調。雖然延遲會留下一個狹窄的窗口，但是它足夠精確，可以提前採取行動。勞倫斯在他的報告中還進一步包括了一條意想不到的後勤更新。蘋果採取了不同尋常的舉措，用一架 747 客機運送 20 萬部 iPhone。如此龐大的數量表明供應鏈活動正在高度協調地加速，很可能是為了避開近期的關稅變化。這個謎題為我們了解大公司如何為硬催化劑做準備提供了有用的見解。這也意味著可能有更多公司在秘密採取相同的做法，試圖在成本上升之前清理庫存。從我們的角度來看，我們不會將這些細節視為孤立事件，而是將其視為短期波動的輸入。經驗模式表明，關稅時機可能會對基準期權定價造成重大摩擦，特別是在技術相關工具中。由於股票定價與政策訊息緊密相關，快速波動 — — 甚至在沒有確認次級政策行動的情況下 — — 往往足以引發短暫的方向性成交量飆升或異常間隔的流動性缺口。考慮到這一點，我們已經開始監控與主要出口商和物流鏈相關的合約的未平倉合約變化。早期足跡表明，成交量在接近到期時聚集，明顯傾向於以美元計價的執行價格的下行對沖。再加上平價賣權相對於同類買權的溢價突然飆升，暗示主動對沖已經在有限的準備時間內回升，可能是因為機構進行調整以履行強制的風險敞口限額或基線風險轉移政策。

風險管理

相應期限之間的隱含波動率差異可能很快就會變得更大——一到兩週的選擇權可能會出現明顯的 delta 值，並突然重新定價。當這種情況發生在對關稅敏感的商品上時，這本書的深度就會下滑。這是我們之前看到的，由於交易商迅速降低風險，過時的報價被迅速撤銷，特別是在短期伽馬方面。蘋果的舉動顯示了其事先的了解，或至少是對時機的信心。這是一個暗示。在這些時間區塊中戰術性地定位的工作指令比在這些壓力下的長期結構更重要。執行時機成為策略本身的一部分——就像逐漸淡出已知資料發布一樣，公告的啟動會創建自己的價格路徑。我們也在追蹤運輸領域早期未對沖的尾部風險，包括與跨太平洋指標重疊的航空貨運代碼。與先前走勢幅度的交叉比較表明，週一開盤價不會表現為週五走勢的正常延續；一些波動可能會超出大多數 Delta 中性策略所能容忍的範圍。因此，預計自動報價工具在第一階段將進行重新校準。這裡的風險觸發因素沒有任何歧義。這些是已知的政策數據，且已指定執行視窗。對我們來說，現在重要的是要謹慎地削減陳舊的 delta 風險，同時讓更高凸度的押注在第一次反應掃描中存活下來。執行必須先於人群，而不能依賴噪音。注意隔夜和盤前拍賣期間的出價步驟時間。這將告訴我們短期偏見是否已變為被動的或預先設定的。前者處罰更嚴厲。

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美國國家經濟委員會主任凱文哈塞特接受福克斯新聞採訪時透露了與川普總統進行關稅談判的計劃。哈塞特表示，川普專注於確保公平貿易，並將考慮各國的提議。標準普爾500指數上漲3.45%，達到5,235點，反映出市場對這些討論的正面反應。關稅是對進口產品徵收的關稅，旨在透過提供競爭優勢來支持當地產業。

對美國的經濟影響

2024 年，墨西哥、中國和加拿大占美國進口量的 42%，其中墨西哥是最大的出口國，出口額為 4,666 億美元。川普打算對這些國家徵收關稅，並利用這些收入來減少個人所得稅。哈塞特最近的言論讓我們更清楚地了解政府的方向——與平衡國內經濟政策和財政刺激緊密相關的方針。標準普爾 500 指數上漲 3.45%，至 5,235 點，反映出股市正在一定程度上樂觀地消化貿易流重塑的可能性，這可能是由於預期由潛在關稅收入資助的減稅措施。我們在這裡可以看到投資者情緒的轉變，個人稅收減免的前景和政府在對外貿易安排中影響力的增強為其提供了力量。當討論關稅時，人們常常誤解它是一種孤立的槓桿。然而，在這種情況下，關稅既可作為談判工具，又可作為稅收抵免，這指向了一種綜合策略。如果川普繼續提高關稅——尤其是針對像墨西哥這樣的大宗貿易夥伴（光是墨西哥在 2024 年就向美國出口了價值 4,666 億美元的商品），這可能會暫時推高進口成本。然而，與通膨壓力相比，美國政府似乎更關心貿易平衡和收入重新分配。從定位的角度來看，從事期貨或選擇權的交易員可能會將這種勢頭解讀為重新考慮與貿易敏感行業（如工業和材料）或高度全球化的消費品相關的風險敞口的機會。如果關稅公告變得更加零散或不可預測，與主要指數掛鉤的股票衍生品的隱含波動率可能會增加。我們在過去的周期中看到，貿易政策的清晰性往往會抑制波動性，而模糊性則可能導致波動性加劇。

潛在的市場動態

加拿大和中國的貿易關係佔了剩餘的 42%，具有舉足輕重的作用。哈塞特強調“各國的提議”，這應被解讀為一種溫和信號，即可能會出現一些豁免——或者至少是差異化條款，特別是對願意迅速重新制定協議的合作夥伴而言。這為市場帶來了一種二元緊張局面——要么合作夥伴達成一致，市場繼續保持平靜的趨勢，要么崩潰導致市場迅速重新定價。從我們的角度來看，如果這些關稅接連實施，依賴目標國家投入的微利產業可能會遭遇更大的波動。其中包括依賴汽車零件或消費性電子產品的公司，這些公司通常是衍生性商品市場中最早做出反應的公司之一。由於預期定價風險，這些領域的選擇權溢價可能會擴大，尤其是近期合約。對於價差和日曆交易，還有一個額外的維度。任何分階段實施而非突然執行的暗示都可能使交錯策略獲得更大的回報。如果關稅收入依照提議直接轉化為個人減稅，那麼消費驅動型產業可能會經歷延遲的順風——這在短期圖表上不會立即顯現，但在後期的獲利週期中會顯現出來。由於大多數關稅決策都存在市場和政治延遲，我們經常尋找頭寸數據中的異常情況——尤其是 OTM 合約的空頭權益或未平倉權益的大幅變化。這可能表明內部訊號的採取行動的速度比頭條新聞所暗示的要快。交易員還可以研究利率敏感型工具，因為稅收調整可能旨在間接推動貨幣情緒，特別是在直接利率變動無法進行的情況下。在過去的政策貨幣週期中，類似的情況導致了美元計價資產的重新配置。如果我們看到貿易夥伴的重新分配，跨國資本流動也可能加速，進而引發掉期或遠期合約調整。如果與貿易和財政機構之間的協調資訊相結合，這些轉變將變得更加明顯。最後，對排序的認知很重要。如果像墨西哥這樣目前是美國最大進口來源國的國家採取反制措施或不同的貨幣政策，則可能引發一波對沖活動——不僅是在匯率方面，還可能在與北美供應鏈相關的大宗商品期貨方面。哈塞特的框架有助於固定這個時間表，但談判和決策之間的路徑值得追蹤。關稅相關措施很少在真空中運作，其二階效應往往有利於那些已經關注產業層級相關性變化的人。利率和股票波動最終將進行調整，但調整前的準備工作可能比調整後的準備工作更具交易性。

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白宮新聞秘書萊維特宣布，由於中國未能取消報復措施，將實施104%的額外關稅。該稅費將於4月9日開始徵收。萊維特主持的記者會證實，中國將徵收兩倍以上的關稅，作為對北京決定維持報復行動的直接回應。 104%的稅率將於4月9日起生效，針對的是現任政府認為削弱國內產出或透過補貼或匯率變動取得不公平優勢的進口商品。該措施旨在透過提高受影響商品透過美國港口進入的成本來創造公平的競爭環境，從而立即影響與這些類別相關的定價結構和交易流程。

經濟壓力與貿易動態

從我們的角度來看，此舉顯示了堅定施加經濟壓力的明確意圖。白宮並沒有退縮；無論如何，它為更清晰的商業姿態定下了基調。稅率上升不僅影響實體商品，也增加了現有對沖假設的複雜性，以及與進口商品直接或間接相關的各行業的價格相關性。關注短期合約的交易者應該為美國海關門檻附近價差進一步波動做好準備——尤其是對於透過中間市場運輸的商品。我們已經看到相關籃子期貨的隔夜交易量激增，其中少數執行價格群的伽馬敞口明顯上升。這表明，機構投資者正在為四月份窗口期前期進行保護。此規模的關稅會對相鄰指數產生影響，並拖累槓桿工具。忽視位於這些價格敏感邊界附近的配對交易的保證金是不明智的。我們提醒大家不要將此視為一種乾巴巴的外交策略。這裡的財政印花稅足以動搖圍繞進口平價建立的假設。

供應鏈影響與市場調整

在接下來的幾個重新平衡期內，應該更嚴格地審查供應鏈相關名稱如何處理重新調整的現貨定價。即使基礎公司尚未發布正式修訂，與這些資金流動相關的合約也可能在未來幾週開始反映重新評級的風險。這些領域的現有部位承載著一週前還不存在的新的內在假設。我們建議重新評估暴露的基礎名稱的增量概況，特別是嵌入式波動率尚未趕上的地方。如果套利量激增，宏觀數據之後的每週重置可能會引發更多的劇烈波動。我們注意到，與目前正在審查的類別接近的商品相關股票對的未平倉合約正在發生微妙的變化。上一次發生接近這種程度的關稅調整時，部分合成利差的遠期曲線大幅扭曲了約兩週。這並不是過去事件的完全重演，而是當交易對手擴大期限或要求增加抵押品時，流動性往往會迅速變得危險。任何依賴穩定進口值的日曆價差都應該接受壓力測試。截至 5 月份，我們已將受影響股票的遠期穩定性假設下調了約 30 至 35 個基點，並進行每日調整。無論如何，隱含離散度似乎低估了可能更漫長的定價反應。請記住更廣泛的背景：四月的收款日期並不意味著市場要等到那時才做出反應。在此之前，定位很可能會改變。如果資金流開始領先4月的走勢，那麼僅憑交易傳言就可能引發隱含波動率飆升，就像之前在關稅僵局期間發生過的那樣。我們自己的伽馬帳簿在四月到期時已經變得更加中性，為了預防起見，我們已經推出了更嚴格的看跌比率。這不是要假設修正，而是要在更廣泛的情緒放鬆時有喘息的空間。避免將槓桿與固定假設模型掛鉤。相反，要把重點放在那些附加條件比較寬鬆的政策上。

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自 4 月 2 日以來，銅價已下跌逾 15%，本週收盤下跌 10%。這種下降是由於關稅擔憂導致紐約商品交易所市場過熱。在智利Cesco會議上，各方對銅市場的看法不一。智利銅業委員會（Cochilco）表示謹慎，認為由於中美貿易戰，今年銅價可能已經達到高峰。相反，智利國有銅生產商仍保持樂觀，預計長期需求強勁。他們報告稱，第一季產量同比略有增加，年度目標為近 140 萬噸，連續第二年增長。近期銅價的大幅下跌——自 4 月初以來已超過 15%——並未引起人們的注意。本週金價收盤下跌逾 10%，且大部分反轉發生得非常迅速，主要發生在紐約商品交易所 (Comex) 等投機驅動的市場。這種走勢表明，我們可能一直在關註一輪過度上漲，尤其是在期貨合約中，而現在由於新的宏觀壓力而出現回落。具體而言，全球兩大經濟體之間貿易緊張風險加劇似乎加劇了猶豫和更嚴格的定位。在智利的 Cesco 會議上，人們的情緒分歧顯而易見。儘管一些市場參與者已開始採取防禦態度，預計今年銅價的最高水準可能已經過去，但其他市場參與者仍保持著更樂觀的立場。 Cochilco 傾向於前者，並表示謹慎，強調在地緣政治不確定性仍未解決的情況下，價格很難進一步上漲。他們的評論暗示近期強勁的表現可能過快地消化了過多的未來樂觀情緒。相較之下，國家銅業公司 (Codelco) 則保持了穩定的信心，將其支援寄託於預期的需求強度而非當前的波動。他們的產出數字雖然不大，但卻體現出成長和營運的彈性。對於像他們這樣規模的企業來說，連續第二年提高年產量暗示著即使短期前景變得更加黯淡，長期論點也不會被放棄。對於我們這些透過衍生性商品視角觀察的人來說，這些發展改變了基調。應密切注意波動程度；隨著部位調整，它們可能會進一步波動。這也意味著對沖策略可能會根據風險敞口的長度接受審查。現在有一種觀點認為，應該暫停短期方向性風險承擔，尤其是當跨場所的價格發現不再那麼確定時。技術設定已經與早先的看漲勢頭失去一致性，近期期權定價已開始暗示每日波動幅度擴大。也要注意，每日交易量行為（尤其是在流動性較弱的交易所）可能會扭曲更廣泛的趨勢。如果利差開始顯現壓力或隱含波動率持續擴大，我們可能需要重新審視依賴緊密回歸走廊的部位。簡而言之，短期熱情已經迅速高漲，現在我們需要評估宏觀訊號是否值得在任何方向上進一步的承諾。監控庫存流量、生產頭條和每日結算數據將有助於我們在下一輪交易中確定頭寸規模和到期選擇。當方向確定性仍然脆弱時，動態帳簿管理可能是更可取的。

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義大利總理梅洛尼將於 4 月 17 日訪問華盛頓，與川普總統討論關稅問題。義大利政府打算從歐盟後疫情時期的資金中撥出 140 億歐元來幫助受美國關稅影響的企業。此外，還計劃額外投入110億歐元凝聚基金來減輕美國關稅政策的影響。

貿易討論

梅洛尼計劃於 4 月 17 日與美國總統會面，重點討論貿易問題，特別是最近徵收的關稅。華盛頓推出的這些措施已經開始影響義大利的一系列出口商，特別是製造業和農業出口商。由於預計脆弱產業將繼續面臨壓力，義大利政府已提出利用歐盟復甦資源提供財政支持。該計劃撥款 140 億歐元幫助那些已經受到衝擊或可能很快受到衝擊的公司，具體金額取決於正在進行的談判以及大西洋彼岸可能出現的政策變化。這筆資金可能將用於針對跨大西洋貿易的中型製造商和供應鏈運作。除此之外，也從凝聚力計畫中撥出110億歐元，通常用於減少地區差距。但這一次，它的舉措似乎是為了應對外交政策變化所造成的更廣泛的經濟影響——尤其是對北部和中部地區出口中心相關的物流、倉儲和第二產業的影響。

對市場的影響

從我們的角度來看，這一發展中有趣的不僅僅是支持的數量，而且還有所使用的資金類型。官員們從通常用於結構性變革和長期發展的資金池中抽取資金，這告訴我們兩件事。首先，他們預計問題將持續一、兩個季度以上。其次，有信心布魯塞爾不會反對改變這些基金的方向，至少在短期內不會。現在，雖然這些調整在政治上發揮作用，但遠期曲線和隱含波動率反映了情緒的變化。我們注意到，在與歐盟-美國貿易相關的行業中，尤其是機械和奢侈品，近期和六個月選擇權之間的利差正在縮小。除非風險重新定價（通常是因為政策明朗或不確定性再度出現），否則這種趨於平緩的現象通常不會發生。考慮到梅洛尼訪問的時間，這項重新定價可能與預期的頭條新聞或談判基調的重大轉變相一致。從對沖的角度來看，在未來兩週內重新評估與歐洲出口商相關的任何當前風險敞口是有意義的。四月下半月左右期權價格中所含的隱含變動已開始上升——雖然不是急劇上升，但卻是穩步上升。這表示交易商開始預先做好準備，而不是等待雙邊會議結束。從策略來看，我們看到五月中旬左右未平倉合約平靜地增加，尤其是追蹤義大利最大上市公司的股票衍生性商品。雖然數量並不多，但其位置暗示著謹慎樂觀或準備根據月中結果迅速做出反應。這不是典型的被動策略輪換。簡言之，現在政府的財政支持已經明確，在下一批政治新聞公佈後，經濟持續下滑的可能性就會降低。但時間表仍然很重要——尤其是因為價格走勢還沒有顯示出緩解或恐慌。似乎每個人都在等待華盛頓發出更清晰的訊號。

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歐元（EUR）在 1.09 的窄幅區間內穩定下來，兌美元（USD）小幅上漲，但落後於其他 G10 貨幣。這是在美元整體疲軟的背景下發生的。歐洲央行下週四即將公佈的政策決定已成為人們關注的焦點，由於最近的貿易緊張局勢，一些政策制定者主張放鬆政策。歐元受利差支撐有所下降，公允價值估值從 4 月 3 日的 1.10 跌至 1.07 以下。

穩定和市場觀察

目前，歐元兌美元維持上週漲勢，窄幅波動，支撐位在1.09下方，阻力位在1.11上方。儘管勢頭依然看漲，但正在減弱，RSI 顯示出負向背離，未能確認上週的高點。歐元穩定在 1.09 區間（儘管歐元兌美元略有升值）並未說明全部情況。儘管美元整體疲軟通常會提供更多支撐，但其表現仍不如 G10 貨幣。這告訴我們一些事情：即使美元處於劣勢，歐元也沒有獲得太大的上漲空間。現在迫切的是利率預期的轉變。歐洲央行將於下週四召開會議，會議討論的議題正在改變。出於對貿易逆風和價格壓力低迷的擔憂，一些管理委員會成員現在似乎更願意放鬆政策。簡而言之，歐元先前從收益率差異中獲得的支撐正在消退。緩衝的縮小意味著下行風險可能比以前更快累積。我們已經在估值中看到了這一點。公允價值模型（以相對差異估計歐元兌美元的交易價格）已大幅走低。 4月初，數字徘徊在1.10左右。現在，它已小幅下滑至 1.07 以下。這是短短幾週內預期的相當大幅的調整，凸顯了定價模型如何根據宏觀趨勢進行調整。

動態定位和市場波動

儘管如此，價格走勢卻講述一個略微不同、或許更棘手的故事。該貨幣對仍然在 1.09 水平附近徘徊並保持上週的漲幅，表明仍存在一些支撐位。然而，我們不能忽視表面之下發生的事情。日線圖顯示出動能正在減弱的景象：看漲訊號仍然完好但說服力較弱，相對強弱指數 (RSI) 正在與近期高點出現背離。儘管該貨幣對試圖走高，但這種分歧反映出購買壓力正在減弱。考慮到所有這些，更加動態地思考定位是明智之舉。歐元或許不會徹底崩潰，但其穩固性不再有保證。從我們的角度來看，這並不是關於重大的價格突破，而是關於實力在何處減弱以及在何處可能重新出現——可能更低。如果殖利率在歐洲央行會議召開前保持疲軟，或是政策指引偏向鴿派，那麼持續上行的可能性就會降低。選擇權隱含波動率全面維持在低位，顯示市場預計不會大幅波動。然而，這實際上可能是低波動性讓參與者陷入自滿的時刻。尤其是如果短期利率定價繼續下滑的話。對於未來數週的頭寸，經 delta 調整後的風險敞口應保持較小，下行時重點關注 1.0880 附近的反應水平，上行時重點關注 1.1130 附近的反應水平。超越這些界限的突破可能需要注入新的宏觀動力，或許是以政策驚喜或成長預期的重大轉變的形式。在此之前，定位應該是一步一步的，觀察確認而不是預測確認。

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芝加哥聯邦儲備銀行主席古爾斯比指出，關稅的危害比先前預估的更大。他強調，聯準會必須採取長遠眼光，不像動盪的股市。對於關稅上調的速度和對消費者的影響程度存在分歧。這種情況可能會導致供應商破產。

聯準會反應不明朗

古爾斯比對聯準會應對負面供應衝擊的措施表示不確定。他指出，情緒指標正在下降，引發擔憂，而情緒與支出之間的關係已經減弱。許多個人擔心自己的財務安全，法規不明確可能會阻礙商業投資。對高通膨再度抬頭的擔憂加劇了這種焦慮。現有段落強調了古爾斯比的一些明顯擔憂。他明確表示，關稅雖然經常被用來作為政治手段或產業保護，但其負面影響比許多人之前認為的還要大。它們不僅增加了進口商品的成本——隨著時間的推移，還會給更廣泛的供應系統帶來壓力。當這些措施度過大或過快時，就會對公司的利潤率產生連鎖反應，將實力較弱的公司擠壓到崩潰的邊緣。破產成為一種現實的可能性，特別是對於沒有足夠緩衝或無法獲得靈活融資的供應商而言。現在的難題在於這些成本壓力如何傳達給消費者手中——或者它們是否會傳達到消費者手中。從生產商到最終買家的整個鏈條的反應不再像以前那麼快或那麼可預測。一些過去透過定價管道流動的資訊正在被吸收，擾亂了我們所依賴的通常的因果模型。問題是：誰來承擔這些成本，以及他們還能負擔多久？古爾斯比關於聯準會不會像股市那樣做出反應的觀點提醒我們要考慮時間範圍。股票交易員對新聞頭條做出反應。中央銀行更依賴較慢的結構性指標和謹慎的審議。當這些時間軸發生衝突時，問題就出現了。不確定的供應衝擊——例如貿易突然中斷或進口稅上調——使聯準會陷入陌生的境地。是否應保持利率穩定以支持貸款？或提高價格以防止價格失控？這仍然是一個懸而未決的問題，特別是當短期政策工具無法勝任這項任務時。

對企業支出的影響

我們也聽到他對消費者信心下降表示擔憂。針對家庭的調查結果正變得悲觀。在過去的周期中，信心數據與支出數據相當接近。但最近這條界線已經開始逐漸偏離。人們可能會說他們很悲觀，但他們的錢包並不總是同意。這種不匹配使得預測需求變得困難。我們不能只依賴情緒數據來預測下個季度甚至年底會發生什麼。這與我們的決策相關的地方在於，不確定的個人財務狀況如何影響企業支出。當監管訊號不明確、通膨風險看似可能捲土重來時，中小企業往往會陷入停滯。在他們看來，推遲投資比在規則不斷變化的或成本上升的情況下冒險投入資源更為安全。這種思維轉變會逐漸導致招募速度變慢或庫存低於預測需求。對於短期衍生性商品交易，這些現實情況應該決定風險的定價方式。情緒、政策和供應方面的混合訊號表明，在戰術性的短時間內，波動性會更高，價值也會更高。現在製定決策的人應該考慮到企業支出低迷的背景，以及投入價格可能出現的波動。實體經濟中的猶豫可能尚未透過較長期合約完全定價，尤其是與利率掛鉤的產品。縮小我們的風險敞口窗口並密切關注情緒跟踪——同時密切關注聯準會基調的意外調整——可能是未來幾週的實際做法。

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英鎊（GBP）兌美元（USD）匯率在觸及月度低點 1.2707 後回升至近 1.2800。此次復甦是在美元下跌之後進行的，美元指數 (DXY) 跌至 103.00 左右。隨著對美國經濟衰退的擔憂加劇，市場對聯準會可能在6月降息的預期日益增強。高盛將經濟衰退的可能性從 35% 提高到 45%。

貿易問題影響英鎊

對中美貿易行為的擔憂正在影響英鎊，對經濟衰退的擔憂正在影響英國企業。英國首相基爾·斯塔默 (Keir Starmer) 旨在保護國內企業免受川普關稅的影響。受英國潛在經濟風險的影響，英國央行今年可能採取激進的貨幣寬鬆策略。即將公佈的英國GDP數據也將影響英鎊的表現。英鎊/美元對交易價格低於 20 天指數移動平均線 (EMA)，顯示看跌趨勢。關鍵支撐位位於 1.2600 附近，而 1.3000 仍是關鍵阻力位。即將公佈的英國 GDP 數據可能至關重要，市場普遍預期將成長 0.1%。英鎊小幅上漲，從月度低點回落至 1.2800，同時美元則普遍走弱。美元指數下跌至103.00附近，反映出市場對美國政策制定方向的情緒變化。對緊縮貨幣政策的預期降低不僅顯示謹慎樂觀，也顯示人們對大西洋彼岸的經濟活動放緩存在真正的擔憂。高盛上調經濟衰退預測並非沒有令人信服的理由。當他們這樣的部門將美國經濟衰退機率從 35% 提高到 45% 時，這並不是推測，而是基於可觀察到的壓力因素、宏觀數據疲軟，以及對未來利率軌蹟的重新評估。現在，放眼英國，英鎊並非單憑強勢而走勢——它正在相對於更具反應性的美元進行復甦。英國國內情勢依然脆弱。儘管政府採取了一些措施試圖緩解外部衝擊（尤其是美國再次推出的貿易保護主義措施），但基本面仍處於微妙的平衡狀態。斯塔默試圖保護英國工業，尤其是透過關稅談判和政策平衡，這不會消除長期壓力，但可以提供短期的保護。

即將公佈的英國 GDP 數據的影響

在我們的定位中，我們考慮了即將公佈的英國 GDP 數據，市場預計將小幅成長 0.1%。這看起來可能並不引人注目，但在當前背景下，即使是溫和的成長也可能影響英鎊和利率預期。英國央行是否決定進一步放鬆貨幣政策，仍取決於數據是否證實經濟持平，或勞動力數據和通膨是否持續處於低位。從技術面來看，英鎊仍處於脆弱狀態。由於價格低於 20 日 EMA，目前幾乎沒有跡象表明任何動能轉變。看跌指標未受影響，且若 1.2600 附近的支撐位被打破，則我們可能看到加速下跌。阻力位仍然集中在 1.3000 以下——而當我們接近該上限時，市場的行為將為下個季度的定位提供更深層的線索。流動性比看起來更薄弱，我們注意到數據發布前後可能出現的波動性飆升——尤其是 GDP 數據。這還不足以達到預測；數據的品質和廣度，包括商業投資、家庭支出和淨貿易，將指導超越整體預期的實際結果。交易者也不應忽視中美緊張局勢。儘管貿易摩擦並不是什麼新鮮事，但在美國大選臨近之際，政治變化和不確定性的背景下，貿易摩擦現在變得更加嚴重。間接影響正變得更加明顯：美國企業面臨的壓力意味著將蔓延至供應鏈，而下游的影響將落在利潤已經十分微薄的英國出口商身上。總體而言，我們認為英鎊兌美元的這一走勢是一種修正而非趨勢決定因素，至少在英國數據改善或聯準會發出更明確的鴿派訊號之前。短期反彈還不足以證明偏離既定的風險控製或定價變化是合理的。

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美國貿易代表格里爾表示，關稅成本很少真正到達消費者手中，並對經濟學家對關稅通膨的預測表示懷疑，並指出川普第一任期並沒有通膨。他聲稱華爾街分析師經常對失業人數做出錯誤判斷，這表明他們抵制對現有體系的任何改變。

可能禁止鈾進口

美國商務部正在考慮進行第 232 條關鍵礦產調查的必要性，並願意討論禁止從中國進口鈾的可能性。格里爾的言論直接挑戰了人們普遍持有的觀點：關稅不可避免地會推高終端用戶的價格。他提到上一屆政府的貿易行動，暗示經濟學家常常預期的成本壓力並沒有以當時預測的方式出現。透過強調通膨沒有受到廣泛影響，他指出了國內定價鏈的彈性，即企業並沒有像人們曾經擔心的那樣，將這些費用大幅轉嫁到企業上下。在談到就業問題時，格里爾的語氣發生了轉變。他聲稱，一些金融分析師誇大了勞動力的下行風險，或許是為了維護有利於與過時的貿易和供應流程掛鉤的現有產業的現狀安排。在這種框架下，圍繞裁員的恐懼預測可能更植根於保護根深蒂固的商業模式，而不是新政策的實際產出。

修辭與市場定位

談到該部門目前的審查，對關鍵礦產援引第 232 條的可能性充分說明了即將採取的貿易執法措施的方向。考慮進行此類調查表明，政府願意使用基於國家安全的工具來審查原材料的來源。這不是一個可以輕易使用的工具，而所涉及的礦產對從國防到技術製造等各個領域都至關重要，對於長期戰略自主至關重要。此外，他們願意討論對中國出口商的鈾的限制，這使得核燃料供應鏈直接受到關注。與先前關注技術或半導體的討論不同，本次討論涉及民用能源和軍事基礎設施所依賴的電源的基本輸入。對於那些評估短期合約或更廣泛期權領域頭寸的人來說，現在的問題不是新的關稅。它是關於透過修辭和評論發出什麼信號。如果華盛頓開始將與安全相關的材料採購置於全球價格效率之上，我們必須問，成本差異可能從哪裡開始擴大——特別是在高投入產業和生產模式依賴不間斷材料流入的製造商。與工業金屬相關的期貨市場也可能受到衝擊，特別是那些供應鏈緊張或中國以外加工能力有限的市場。即使是中斷的威脅也可能帶來價格支撐。我們應該監測未來幾個交易日的波動性，特別是與中美匯率路線相關的商品的波動性。近期立場可能需要調整，以適應不對稱資訊流——聽證會開始時並不是每個人都會做出反應，但一旦政策立場變得強硬，許多人就會採取行動。時間框架很重要。我們也應該關注定價模型在先前的貿易壁壘下如何表現。儘管格里爾根據過去的數據打消了人們對通膨的擔憂，但如今的成本動態取決於不同的供應環節和國內庫存——現在可能只有更少的參與者能夠填補短缺，尤其是最近庫存減少，供應鏈的反應速度變慢。原物料市場避險可能會加劇，這意味著我們可能會遇到買賣價差擴大和價外合約溢價幅度更大幅度的變動。從我們的角度來看，提高對受影響行業的低交易量合約的警覺性可能會使那些尋求早期定位而不是後期反應的人受益。壓力可能不會一下子出現，但早期定位可能比在市場充分考慮限制流量的全部影響後進行調整更具成本效益。也需要關注礦業公司的股票——這樣的政策線索可能會推動資本流向目前尚未反映在波動曲線中的方向。

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