摩根大通對美元維持悲觀預期，理由包括美國經濟成長放緩、全球強勁的支持政策以及對美國資產的興趣下降。行列舉了幾個持續的負面因素，例如美國經濟放緩、國際財政和貨幣政策以及低能源價格刺激需求。摩根大通預計美元可能會長期下跌，並可能導致「美元貶值」。

近期失業救濟申請和汽車銷售等指標顯示美元可能進一步走弱。儘管就業數據好壞參半，但他們認為，今年美國經濟成長放緩幅度可能超過其他已開發經濟體和新興經濟體。展望2025年，摩根大通預測美國經濟將放緩，但預計澳元、紐西蘭元、挪威克朗、歐元和日圓等貨幣將上漲。

預計新興市場的歐洲、中東和非洲（EMEA）貨幣將表現強勁。他們指出，隨著聯準會終端利率下降和美國債券期限溢價上升，市場預期發生了顯著變化，他們認為這對美元不利。本質上，該分析基於一系列經濟訊號和市場定位，預示著美元將呈現看跌走勢。

該預測基於美國國內產出疲軟以及海外採取更積極的措施。根據評估，對美國資產的需求減弱和能源價格下跌（通常是整體消費的利好因素）等因素，將對未來幾個月美元的相對強勢構成不利影響。儘管近期就業和支出數據尚未呈現出統一的景象，但分析團隊仍發現了經濟放緩的普遍跡象。

首次申請失業救濟人數和汽車購買量低迷等指標表明，國內需求可能正在降溫。如果結合其他地區政策立場的預期轉變以及對非美元資產需求的上升來看，這種壓力正在加劇。不僅是數據指向一個方向；整個市場的看法也發生了轉變——利率預期正在下降，而長期債券殖利率正在上升，這可能會抑制資本流入美國。

對於我們這些關注利差及其後果的人來說，各國央行預期立場之間的差距正在縮小，這一點顯而易見。甚至在政策行動付諸實施之前，美國利率預測就已經下調，這導致投資者的興趣從美元多頭部位轉移。

同時，各國央行——尤其是在大宗商品敞口較大的經濟體——正表現出相對更穩健的立場，從而營造出一種利差交易重新聚焦其他領域的環境。此外，「美元貼水」的提法暗示，美元多年來一直享有的估值溢價現在可能出現逆轉。

這種疊加的情緒變化可能會為部位調整增添動力，尤其是在槓桿投資者中。隨著前瞻性視角延伸至2025年，那些與全球需求聯繫更緊密的貨幣——例如出口導向小國的貨幣——在相對而言將更具吸引力。

鑑於當前的跨資產訊號，現在應該將注意力轉向全球殖利率曲線的波動，以及它們如何反映感知實際利率和通膨溢價的變化。美國以外地區更為穩定的經濟環境，尤其是在歐洲和亞洲提供更持續的財政支持的情況下，或許能夠鞏固將貨幣籃子從防禦性美元資產轉向更順週期替代資產的理由。

隨著溢價的下降，那些僅基於政策分歧假設而維持美元多頭偏好的策略需要重新評估。隨著聯準會利率高峰可能已經達成，市場對相對估值的推動將變得更加明顯。

從這個角度來看，買盤動態開始青睞那些受益於普通利差和更強勁基礎數據的貨幣對。監測此主題在現貨交易量和遠期合約的表現應是優先事項。當資本加速流入提供更高收益率且不受通膨拖累的主權債務市場時，利差的變化將變得更加重要。

這為在貨幣對上建立謹慎的戰術性部位提供了機會，這些貨幣對可能捕捉短期錯位，因為市場正逐漸向長期趨勢靠攏。鑑於相對錶現不佳的情況預計將在地域上擴大，且收益追求行為越來越多地以歷史波動率機制為衡量標準，我們的方法必須在保護與參與之間取得平衡。

無論是透過外匯遠期、選擇權或槓桿結構，部位都應反映出這種折價偏好持續存在的可能性正在上升。

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菲律賓金價週五下跌。每克價格從週四的6,206.95菲律賓比索跌至6,175.70菲律賓比索，每托拉價格從72,396.65菲律賓比索跌至72,032.16菲律賓比索。菲律賓金價是將國際價格轉換為當地貨幣和計量單位計算得出的。這些價格每日更新，僅供參考，可能與當地價格略有不同。

黃金在經濟中的作用

黃金長期以來一直被用作保值手段，並在不確定時期被視為避險資產。作為最大的黃金持有者，各國央行購買黃金以支持本國貨幣並增強經濟信譽。黃金價格往往與美元和美國國債走勢相反。地緣政治不穩定和經濟衰退擔憂等因素可能導致金價上漲。

利率變動也會影響黃金，較低的利率會使黃金更具吸引力，而美元走強則會抑制金價。由於黃金是以美元計價的，因此金價的變動在很大程度上取決於美元的走勢。美元走弱通常會導致金價上漲，而美元走強往往會控制金價。

近期金價從每克6,206.95菲律賓比索跌至6,175.70菲律賓比索，更顯著的是，從每托拉72,396.65菲律賓比索跌至72,032.16菲律賓比索，這與更廣泛的宏觀經濟背景相比並不令人意外。如果我們整理一下主要驅動因素，就會發現這與其說是菲律賓當地需求的影響，不如說是國際逆風和美元的強勢。

換言之，黃金價格的波動並非僅受東南亞供需狀況的影響。黃金與美元掛鉤，因此我們看到的波動與美元走勢以及投資者對美國經濟穩定的預期息息相關。當美元走強，尤其是兌新興市場貨幣走強時，以這些貨幣計價的黃金價格就會上漲，需求可能會減弱，導致價格下跌。

本週的回檔正值美元走強和美國公債殖利率上升之際。隨著殖利率攀升，持有黃金等無收益資產的機會成本也在上升。投資者傾向持有債券，而不願持有貴金屬。當各國央行發出升息訊號或正式實施升息計畫時，情況也是如此，這使得現金儲備更具吸引力。

投資者和中央銀行

最近幾個交易日，我們看到國際黃金價格波動，菲律賓地區價格也隨之下跌。重要的是，目前沒有出現新的地緣政治升級或經濟數據變化，從而引發避險情緒，這進一步解釋了金價小幅下跌的合理性。

有些人追逐黃金的技術水平，而有些人則關注央行（尤其是聯準會）的行動，以推動未來幾週的金價走勢。雖然黃金通常是長期通膨對沖工具，但推動其走勢的短期工具卻牢牢紮根於利率預期和美元流動性狀況。

對於那些涉足衍生性商品交易的人來說：當前的模式暗示風險視窗正在收窄，但對宏觀新聞的反應性有所增強。即將公佈的美國通膨數據的任何疲軟都可能削弱美元，並重新支撐黃金。另一方面，強勁的經濟數據可能會提高收益率，並繼續對金價構成下行壓力。

不僅要關注現貨價格，還要關注期貨市場的部位如何隨著經濟數據的變化而變化。隱含波動率飆升，尤其是在消費者物價指數數據或央行會議紀要公佈前後，可能帶來機會，但也可能加劇日內風險。

就機製而言，對沖策略可能需要重新調整。如果動能持續承壓，且黃金需求與美元保持負相關，那麼專注於短期看跌期權的配置可能比押注反彈的長期頭寸表現更好。

從技術面來看，本季早些時候的支撐位正在被重新測試，這可能預示著大盤將尋求穩定——除非被突破。如果這些支撐位守住，市場可能會嘗試反彈。但如果成交量未能接近這些水平，可能會造成流動性不足，從而為那些足夠細心的投資者帶來混亂。

我們看到近期流入交易所交易基金（ETF）的資金正在減少。這顯示市場存在猶豫，可能是因為對下一步走勢的判斷仍不明朗。不過，市場並非停滯不前。有些走勢是基於輪動策略－更多的是被動反應而非定向。

隨著價格調整，深入研究不同執行價格的未平倉合約變化，而不僅僅是現貨市場走勢，將非常值得。這通常比價格K線圖更清楚展現出表面之下的真實市場情緒。任何突然的飆升通常都預示著反轉或突破的到來。

來自散戶的噪音比以往更少，這使得追蹤機構資金流動變得更加容易——而這目前正有利於高於平均水平的風險校準。目前，應該依靠宏觀指標作為更強勁的驅動因素。

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市場對黃金價格的影響

目前，黃金受到多種市場因素的影響。聯準會出於對通膨的擔憂維持利率不變，預計到2025年底將兩次降息，將影響黃金的價值。地緣政治緊張局勢，尤其是美國和伊朗之間的緊張局勢，影響全球風險情緒。由於對不穩定因素的擔憂，這種情況通常會支撐黃金等避險資產。

美元從一周高點回落可能會提振金價。因此，黃金/美元(XAU/USD)貨幣對可能會在周末臨近時出現一些逢低買盤。阿聯酋的黃金價格每日反映的是國際市場匯率。波動幅度會轉換為當地貨幣價值。在不確定時期，黃金是一種價值儲存手段和安全網。各國央行是黃金的主要購買者，2022年其黃金儲備增加了1,136噸。

了解黃金市場趨勢

黃金通常與美元和美國國債走勢相反。地緣政治事件或經濟衰退擔憂等因素會顯著影響金價。阿聯酋金價近期回落－從每克398.33迪拉姆跌至每克396.36迪拉姆－這與過去幾個交易日全球黃金市場普遍走軟的趨勢相符。

目前每托拉4,623.22迪拉姆的跌幅不僅反映了市場情緒的轉變，也反映了國際基準價格與當地零售價格之間有時會延遲的連鎖反應。兩大核心力量似乎正在塑造當前的趨勢：聯準會對利率的謹慎立場以及美元的降溫。上週宣布利率將保持不變——預計到明年年底只會降息兩次——這導致貴金屬市場基調更加克制。

當聯準會維持利率不變且借貸成本居高不下時，像黃金這樣不產生利息的資產往往會黯然失色。這往往會在短期內限制金價的大幅上漲，這與我們剛剛看到的緩慢下跌相符。鮑威爾的言論引發了人們對通膨預期和就業韌性的關注。

這些不僅僅是衍生性商品交易員的註腳，而是線索。當政策制定者透過降息傳遞克制的信號時，這意味著通膨預測仍然徘徊在通常可以解釋鴿派轉變的水平之上。因此，債券市場往往會維持強勁的殖利率定價，對美元構成上行壓力。

黃金的反應是顯而易見的－由於機會成本增加，在利率走強的環境下，需求減少。然而，這並非全是一邊倒的。地緣政治摩擦，尤其是華盛頓和德黑蘭之間的摩擦，仍然是黃金近期走勢的順風。

從歷史上看，每當出現爆發點或軍事挑釁時，黃金作為對沖工具的吸引力就不僅僅是一種理論敘述了。即使現貨價格沒有立即爆發，風險溢價也往往會悄悄增加。這在成交量變化中尤其明顯，避險需求通常會在價格上漲前幾個交易日內領先。

同時，美元自觸及一周高點以來有所走軟，足以暗示可能出現有利於黃金的再平衡。通常情況下，我們看到這種反向相關性可以預見地發揮作用——當美元回落時，它為金屬小幅反彈掃清了道路。這不是機械的，但足夠的部位平倉或投機行為可以產生動能。

隨著週末的臨近，清淡的成交量可能會放大任何回撤，推動 XAU/USD 零星上漲。這不是趨勢改變，而可能是短暫的支撐。基本情況繼續受到更廣泛的經濟敘事的影響。央行購買——一年 1,136 噸並非沒有——提供了一種長期的信心投票，尤其是當你考慮到這種增持通常表示對貨幣不穩定或資產波動的預防性行為時。

儘管如此，我們從經驗中得知，此類資金流動的時間跨度比交易者通常參與的時間還要長。此刻的特殊之處在於宏觀經濟抑制與地緣政治焦慮之間的交織。

一方面，美國公債殖利率仍然穩定在能夠抵禦過度冒險行為的水平附近。但另一方面，伊朗緊張局勢似乎尚未解決，石油運輸路線或相關資產的中斷可能很快就會間接推高金價。

在這種情況下，我們經常看到期貨參與者在轉回多頭部位之前出現滯後，通常是在其他波動率指標開始回升之後。我們應該從中得出的結論並非呼籲純粹基於情緒進行部位配置，而是認識到短期買入興趣往往出現在人們認為的技術性疲軟區域。

當價格接近近期低點時，尤其是在經歷溫和回檔且基本面沒有變化之後，我們經常會看到舊的空頭回補，而新的多頭則在試探市場。

由於黃金與美元之間的反向關聯仍然有效，交易員還應評估較長期美國國債的走勢並追蹤關鍵的通膨預期。由於利率政策可能會暫停，直到情況更加明朗，任何經濟數據的意外變化——即使是核心指標之外的變化——都可能重新設定降息時間表，從而進一步加劇外匯與金屬之間的動態。

宏觀預測的不確定性越大，我們就越有可能看到資金間歇性地流入黃金市場，尤其是在非交易時段或流動性較低的窗口期間。阿聯酋的本地定價（根據國際基準即時轉換）將繼續對這些變化保持敏感。

交易部門應繼續密切關注現貨黃金、美元指數和原油之間的相關矩陣，尤其是在中東緊張局勢蔓延至大宗商品供應擔憂的情況下。我們先前就觀察到，當宏觀經濟和地緣政治因素在短時間內匯聚在一起時，金價會迅速收復失地。

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日圓兌美元匯率上漲，但仍接近近期月度低點。日本5月份消費者物價指數（CPI）超過了日本央行2%的目標，引發了未來升息的預期，並在地緣政治緊張局勢加劇的背景下支撐了日圓。儘管有這些因素，但日本央行在縮減貨幣刺激措施方面的謹慎策略，已將預期的升息時間推遲至2026年第一季。

對美國對日本商品加徵關稅及其經濟影響的擔憂也限制了日圓的漲幅。同時，聯準會的經濟政策支撐了美元/日圓匯率。日本央行總裁上田表示，通膨可能與物價目標一致，從而將日本的實際利率維持在低點。日本央行打算根據經濟預測升息，但計畫從2026年起放緩債券購買規模的減少。

現有的關稅和地緣政治擔憂可能導致日本推遲2025年的升息。5月全國消費者物價指數上漲3.5%，核心消費者物價指數達到2023年1月以來的最高水準3.7%。聯準會預計2025年底將降息，但仍擔心關稅會影響物價。緊張局勢加劇，加上日本央行的預期，繼續支撐日圓。

根據最近的市場數據，現在更清楚地表明某些政策方向在未來幾季將如何發展。日圓表面表現出韌性，主要得益於高於目標的通膨數據，但其相對強勢仍受到抑制。這些CPI結果——尤其是核心指標創下2023年1月以來的新高——重新引發了貨幣緊縮的討論。然而，密切注意價格走勢的人應該意識到，時機才是最重要的。

上田的言論顯示政策調整仍是有條件的。儘管通膨指標指向日本央行2%的目標，但其計畫中卻有意延後。這種較慢的調整不僅反映出保守主義，也顯示日本央行意識到消費需求復甦尚未牢固紮根。加之關稅風險引發的出口不確定性，延後收緊政策與其說是猶豫，不如說更像是對外部衝擊的緩衝。

我們看到聯準會正在發生不同的轉變。儘管他們仍在評估關稅對整體價格穩定的影響，但他們似乎已確定最終會放鬆政策，儘管步伐緩慢而謹慎。僅憑這一點，美元就相對而言獲得了持續的支撐，尤其是與日本央行堅持將政策維持到2020年中期相比。

對我們來說，兩個日曆點正在變得至關重要：2025年初，地緣政治和貿易摩擦可能大規模重現；以及2026年初，日本央行可能會進一步調整政策。從現在到那時，日本固定收益市場的壓力可能會保持溫和，尤其是在債券購買縮減措施暫時被擱置的情況下。

我們也應關注投資者心理。CPI數據上漲通常會引發鷹派行動，但在這種情況下，它們的作用更多的是緩和而非加速預期。通膨表現與利率反應之間的差異提供了戰術機會，尤其是在波動性定價或即將召開的政策會議前後入場時。

預期正變得越來越容易解讀，儘管在期貨或掉期交易中反映的速度並不一定更快。現在重要的不是走勢方向，而是各國央行推進的步調。利差擴大可能仍能支撐套利策略，但如果地緣政治升級加速，則需要不斷重新評估。

修訂後的債券購買縮減時間表表明，這並非一個過渡階段——而是對漸進主義的明確承諾。在接下來的幾周里，讓我們繼續關注CPI走勢的變化如何與不斷演變的貿易威脅相互交織。這些綜合輸入因素正在塑造隱含波動率，並已開始影響遠期部位。我們將相應地調整曝險，尤其是在央行發布更精準指引的情況下。

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來自中東的平靜消息支撐了風險導向外匯，而美元則受到損害。美元略有疲軟，交易區間保持溫和。美國表示，可能需要最多兩週時間來決定是否加入以色列對抗伊朗的陣營，儘管這段時間尚不確定。由於戰爭的不可預測性，此類聲明可能具有誤導性，並在未來幾天引發緊張情緒。

目前，風險資產已獲得關注，股市小幅上漲。整體市場情緒依然緊張，但目前風險資產處於有利地位。這意味著，中東地區沒有新的動亂或發展，導致人們對被認為具有更高風險的資產（例如澳元或新興市場貨幣對）的興趣出現溫和轉變，從而導致對美元的需求減弱。

簡而言之，當頭條新聞沒有引發新的擔憂時，交易員為了追求回報，會略微轉向波動性更大的資產。與此同時，市場正在密切關注華盛頓的每一份聲明。儘管有評論暗示任何軍事協調將推遲兩週，但地緣政治事務的時間框架不能完全從表面上理解。重大消息發布前的幾分鐘對交易員來說往往很長，而不確定性本身就足以將市場波動限制在狹窄的區間內。

股市表現的變化，無論多麼微妙，通常都會被衍生性商品市場提前捕捉到。這些小幅上漲表明，某種程度的樂觀情緒正在醞釀——或許更多是基於沒有壞消息，而非好消息。這種謹慎的信心鼓勵短期交易員探索交易區間的邊緣。

據我們觀察，期權定價繼續反映市場猶豫不決。隱含波動率沒有暴跌，但也沒有上升。這是一個中間位置，雖然目前市場表現良好，但如果地緣政治或宏觀經濟方面出現新的訊息，市場可能會措手不及。衍生性商品交易員應保持靈活。

我們注意到，短期工具聚集在近期高點附近，這表明部位傾向於延續這種脆弱的風險偏好態度。波動率賣家似乎相對放鬆，但不自滿。實際波動率的上升可能會引發快速的重新評估。因此，我們正密切關注隔夜和一周期限的流動性和深度。此處的缺口可能具有啟發性。

我們認為一種切實可行的方法是使用低Gamma值的跨式選擇權或勒式選擇權來維持Delta敞口的靈活性，尤其是在傾斜度提供有吸引力的溢價的情況下。這可以作為一種表達不確定性的方式，而不會增加過多的方向性風險。對於避險者來說，在當前市場條件下，使用垂直價差來控製成本，同時仍能防範逆轉似乎是最合適的。

美元穩定性下降為各種貨幣交易帶來了微妙的順風，但我們對此持謹慎態度。我們正在建立交易結構，假設美元的後續走勢溫和，而不是美元走強的徹底崩潰。例如，這意味著對高貝塔係數貨幣進行看漲價差交易，而不是直接做多。

波動率空頭部位仍然可控，但幾乎沒有自滿的空間。定期調整以應對整體風險仍然是必要的。隨著週末臨近，觀察選擇權到期價位附近的價格走勢將尤其具有啟發意義。

人們很容易將平靜視為明朗之前的短暫停頓。通常情況下，這是一個部位變得擁擠或暴露的領域。隨著市場波動的恢復，機會和風險也隨之變得更加明顯。

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巴基斯坦黃金價格週五下跌，每克價格從前一天的30,754.37巴基斯坦盧比跌至30,599.02巴基斯坦盧比。每托拉價格也從358,713.00巴基斯坦盧比跌至356,900.50巴基斯坦盧比。聯準會近期維持利率穩定，預計2025年將降息兩次。儘管如此，由於持續的通膨擔憂，預計2026年和2027年每年僅降息一次。

全球風險情緒

由於貿易不確定性和地緣政治緊張局勢（尤其是在中東地區），全球風險情緒持續脆弱。伊朗和以色列之間的緊張局勢持續存在，美國可能介入，引發了人們對更廣泛地區衝突的擔憂。美元在近期市場活動後回落，可能支撐包括黃金在內的大宗商品價格。

有利的背景表明金價保持穩定，預計較低水平將出現一些購買活動。黃金通常在動盪時期被用作避險資產，各國央行是主要的購買者。金價取決於多種因素，包括地緣政治穩定性、利率以及美元的強勢，而美元的強勢已被計入金價。

雖然金價的下跌在紙面上可能看起來幅度不大，但這反映了聯準會近期聲明後市場情緒的普遍調整。聯準會維持利率穩定並概述了比預期更慢的降息時間表，表明其持續關注潛在通膨——特別是通膨持續性高於預期。鮑威爾的言論並未為那些預期快速寬鬆貨幣政策的人帶來立竿見影的鼓舞。2026年和2027年僅降息一次的預測強調了這一點。

地緣政治風險與市場情緒

對於我們這些交易衍生性商品（尤其是與黃金等大宗商品相關的衍生性商品）的人來說，聯準會的這一謹慎應該促使我們重新評估中期部位。雖然名目殖利率尚未飆升，但它們在相對較高的水平上卻表現堅挺。

儘管美元有所走弱，但這限制了金價短期內的上漲動能。地緣政治方面，中東緊張局勢持續升溫，風險依然存在。德黑蘭和特拉維夫事件持續成為頭條新聞，而美國介入的可能性也懸而未決，市場仍處於觀望階段。這種猶豫不決通常會支撐避險需求，但近期市場反應平淡。

我們看到的似乎是一種選擇性對沖——這種部位是悄悄建立的，而不是一夜之間就成交量顯現出來。值得注意的是，在聯準會公佈數據後，美元有所回落——這或許是一次溫和的回調，也可能是對利率預期重新評估的反應。無論如何，這緩解了美元計價資產的部分壓力，為大宗商品市場提供了基礎。

美元走弱時，黃金尤其受益，因為其國際定價變得更具吸引力。美元走弱通常會導致非美國買家的購買興趣增強。從技術面來看，支撐位正在受到考驗，而這種延遲的反應提供了一個機會。

雖然流入實物支持的ETF的資金有所放緩，但市場興趣並未消失。長期買家不一定會追逐近期高點，但通常準備在被認為具有吸引力的價格重新入場——尤其是在通膨持續高企且地緣政治難以平靜的情況下。

短期內，如果地區衝突再次升級，我們預期市場將湧入防禦性資產。在這種情況下，交易員應該為買賣價差擴大做好準備，尤其是在流動性窗口較弱的情況下。或者，聯準會下次記者會的意外結果，或暗示美國經濟數據疲軟，可能會再次增強鴿派前景的理由，進而可能重燃對黃金的看漲押注。

除非出現明確的催化劑，否則不太可能大幅調整。目前，應繼續關注買盤恢復的時機。如果價格測試之前的下行支撐位，且買盤流量增加，那麼對於專注於反彈的短期衍生性商品敞口來說，這是一個合理的時機。

應謹慎使用槓桿，尤其是在某些地區，由於宏觀風險上升且假期交易量減少的情況下。任何空頭敞口都應高度敏感，不要任由宏觀新聞消息爆發。

儘管金價仍處於寬幅盤整區間，但我們看到逢低吸收的早期跡象正在重新出現。密切注意未平倉合約的變化以及隱含波動率在盤中深度波動中的表現，因為這通常比單純關注價格走勢更能讓我們了解市場狀況。此外，也要注意交易員持倉資料的更新——大型投機者重新建倉通常先於方向性走勢出現。

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中國人民銀行（PBOC）是中國的中央銀行，負責設定人民幣匯率的每日中間價。人民幣實行有管理的浮動匯率制度，允許其在中間價上下2%的區間內波動。人民幣匯率前一交易日收盤價為7.1870。近期，中國人民銀行透過7天期逆回購操作注入了1,612億元人民幣，利率為1.40%。

中國人民銀行近期行動

同一天，2025億元的資金到期。因此，金融體系淨流出413億元。簡而言之，中國人民銀行每天都在積極引導人民幣匯率，每天早上設定一個中間價，並允許人民幣匯率在上下窄幅波動。這個中間價作為基準，允許每個交易日的波動幅度在可控範圍內。

央行近期的流動性措施就說明了這一點。透過短期逆回購（通常被認為是緩解短期現金短缺的工具）注入1,612億元人民幣，同時允許2,025億元到期，最終導致流通資金減少413億元。這些操作表明，當局目前更注重維持更緊縮的貨幣政策，可能是為了管理投機資金流動或緩解通膨壓力，而不是放鬆貨幣政策。

對於那些關注短期利率走勢和波動性，並特別關注結算風險的人來說，這些看似微不足道的每日資金消耗至關重要。它們往往會推高短期利率，可能影響套利策略或隔夜掉期定價。隨著中國人民銀行發出貨幣市場資金收緊的更明確訊號，未來幾天人民幣敞口對沖需要更加靈敏、更加細緻。

對經濟的影響

這裡也隱含著一個關於人民幣預期的訊息。減少淨注入，加上可控的匯率波動，有時可以作為趨於穩定的靜默信號——但並非沒有趨於堅挺的傾向，尤其是在與上調中間價或加強每日設定水平相結合的情況下。

觀察中間價在本週剩餘交易日的走勢，或許可以揭示貨幣當局的近期偏好。我們認為，這與其說是對流動性操作的總數做出反應，不如說是對注入量和期限之間平衡的解讀。每日淨注入量（無論正負）應該指導槓桿水平和頭寸期限的調整。

透過本地結算合約持有在岸人民幣多頭敞口時，有必要格外謹慎，尤其是考慮到即使在美元普遍走強的情況下，當局可能仍不願過度加劇人民幣貶值。在我們觀察此類流動性操作進展的同時，重新審視維持人民幣掛鉤合約未平倉部位的成本也相當合理。

回購協議動態的變化，尤其是7天期回購協議的變化，可能會微妙地改變遠期殖利率曲線，我們可能會看到這種變化蔓延到短期選擇權和其他時間敏感型衍生性商品的定價。除非金融壓力更加明顯，否則我們不應期待北京採取全面放寬政策。

最終，這一發展表明，我們需要更加關注央行的日常操作，而不是等待更大規模的宏觀聲明或會議。

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中國人民銀行將五年期貸款市場報價利率維持在3.50%，與預期和上個月的利率相符。同樣，一年期貸款市場報價利率維持在3%，與預測和上個月的數據一致。上個月是自去年10月以來首次下調貸款市場報價利率。此次下修導致一年期利率從3.1%下降，五年期利率從3.6%下降。

當月早些時候，7天逆回購利率也下降了10個基點，至1.4%。貸款市場報價利率作為貨幣政策工具的重要性已經下降。中國人民銀行目前將7天逆回購利率作為主要貨幣政策工具。從2024年中期開始向逆回購利率過渡，使中國與全球貨幣規範更加接軌。這種方法類似於聯準會和歐洲央行等主要機構的方法。

這些機構通常採用單一的短期政策利率來引導金融市場預期和管理流動性。中國人民銀行顯然決定暫時維持利率不變，抵制短期內進一步降息的預期。此前，上個月央行意外降息，曾一度為市場帶來一絲動能。1年期和5年期貸款市場報價利率保持不變，乍看之下可能像是無所作為，但這更有可能是央行謹慎調整的跡象。

周小川領導的央行已將關注點從長期貸款市場報價利率（曾用於影響整個經濟的信貸成本）上轉移開來。維持這些利率的穩定，顯示廣泛的信貸寬鬆階段已暫停。並非放棄，只是暫停。相較之下，7天期逆回購利率現已成為管理市場流動性和傳達政策意圖的主要槓桿。

由於上個月已經調整了短期利率，我們看到其與西方主要央行的操作策略更加趨同。對我們來說，核心訊號在於這一向曲線短端傾斜的策略舉措。這種轉變本身凸顯了對更靈活、更精準調控的偏好——短期操作使政策制定者能夠迅速應對國內形勢，而無需徹底調整更廣泛的利率基準。

當政策依賴隔夜或七天工具時，通常意味著其意圖是保持市場充足的現金供應，而不是積極應對疲軟的需求。如果目前的利率配置保持不變，各期限的資本成本應該不會出現意外。但曲線形狀可能仍會小幅波動，尤其是在公開市場持續注入流動性的情況下。

中國的數據並未顯示通膨或信貸需求將突然加速，因此目前應該暫時擱置對大幅緊縮的預期。相反，我們可能會看到流動性的漸進式、平穩調整，因為當局試圖避免融資條件的任何急劇變化。過去六個月的經濟圖表顯示波動相對溫和，儘管政策基調穩定，但這可能掩蓋了對弱於預期的國內需求的謹慎關注。

這最終可能會將資金充裕的機構推向風險略高的方向，尤其是在前瞻性指引長期保持中性的情況下。鑑於這些發展，交易員可能需要關注流動性供應工具的細微變化，並密切注意銀行間融資壓力。回購交易量的任何上升或邊際利率的變化——任何微小的變化，而不僅僅是正式公告——都可能預示著方向的微妙調整。

因此，儘管整體利率保持不變，但背後的訊息可能仍在改變。拐點通常始於暗處，而非聚光燈下。如果透過與短期利率掛鉤的結構化選擇權或期貨合約進行交易，關注隔夜SHIBOR和回購市場的行為可能比關注最優惠利率本身提供更直接的線索。

這些細微的波動反映了對現金的即時需求，並可能暗示央行對當前流動性狀況的承受程度。除非資金流動意外逆轉，否則短期工具的利差交易可能仍然具有吸引力。作為一個實際步驟，監控短期和中期工具之間的利差可以提供清晰的提前訊號。

尤其是如果回購窗口開始收緊，這將比任何措辭謹慎的新聞簡報更可靠。中國人民銀行的溝通並非總是直接直接，因此市場層面的反應成為我們了解機構想法的最佳窗口。中國長期遠期利率指引的時代可能正在逐漸消退。我們現在處於一種小幅波動更為重要的心態。

這究竟是機會還是警告——這取決於你從哪個角度觀察。

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印度金價週五下跌，每克價格從9,388.94印度盧比跌至9,341.84印度盧比。每托拉黃金價格也下跌，從109,510.80印度盧比跌至108,961.30印度盧比。黃金通常因其避險資產和通膨對沖功能而被購買。各國央行，尤其是新興經濟體的央行，是值得關注的黃金買家，2022年已增持1,136噸黃金。

黃金與其他資產的相關性

黃金與美元和美國國債呈負相關，當這些資產走弱時，黃金通常會升值。黃金價格受地緣政治因素、利率和貨幣價值波動（尤其是美元）的影響。價格是根據國際匯率與印度盧比和當地計量標準進行調整後確定的。雖然價格每日更新，但可能與當地匯率略有不同。

黃金定價考慮了市場行情和貨幣匯率，但在做出任何投資決策之前進行徹底的研究至關重要。當前黃金價格的下跌（以每克和每托拉為單位）表明了對更廣泛的宏觀經濟調整的反應，最顯著的是美元走強和美國國債殖利率趨穩。由於黃金價格走勢往往與這些工具相反，因此近期的下跌符合傳統走勢。

對於密切關注價格走勢以進行短期持倉的人來說，有必要判斷這次下跌是短暫的停頓，還是可能預示著未來幾週的趨勢轉變。回顧各國央行（尤其是非西方國家）的歷史增持歷程，2022年增持1,136噸並非偶然。這些政策制定者早已意識到黃金的防禦性作用。

這類機構需求往往對價格不敏感，且著眼於長期，因此，雖然它不會決定每日價格走勢，但如果跌幅加劇，它就會形成一個軟底。然而，除非出現外部衝擊，否則這類機構的需求不太可能在短期內帶來影響。

匯率波動及其影響

匯率波動也不容忽視。當盧比貶值時，即使國際價格持平或小幅下跌，也可能轉化為國內價格上漲。然而，目前國內匯率正在下滑——這意味著盧比要么保持穩定或走強，要么全球價格出現幅度超過匯率所能抵消的幅度的回調。

從我們的市場立場來看，我們需要密切關注央行的評論和美國的宏觀經濟數據，以預測這種模式是持續還是逆轉。考慮到這一點，圍繞美元的價格波動仍然是主要驅動因素。如果數據繼續支持美國緊縮的貨幣環境，那麼任何由華盛頓主導的偏鷹派言論都將進一步抑制那些沒有收益的大宗商品。

防禦性策略可能意味著緩慢增持，而不是假設支撐位會自然形成。在支撐位尚未徹底考驗買家意願的情況下，過度敞口毫無益處。此外，考慮到地緣政治因素——這可能會加劇貴金屬的波動性——即將舉行的選舉以及任何潛在的國際不穩定因素都應該繼續受到關注。

這些因素並不總是會即時影響金價，但如果風險情緒急劇變化，則可能引發市場大幅波動。尤其是在這些時期，流動性狀況和槓桿部位可能變得難以預測，這會直接影響非交易時段的價差和價格錯位。

有必要優化入場價位，而不是倉促應對。印度的定價結構不僅反映了全球基準；當地的溢價、稅收以及消費者需求的激增——尤其是在節日或季節性變化期間——也不容忽視。這些因素有時會抵消更廣泛的趨勢。

不過，目前季節性需求的強度不足以緩衝外部壓力，這意味著投資人應該保持冷靜，等待市場出現穩定或投降的跡象後再進行調整。迄今為止的數據表明，我們正處於市場情緒重新平衡和預期重新調整的階段，尤其是在對利率預期敏感的基金中。

因此，除了關注價格本身，還應關注市場情緒指標和未平倉合約的變化。我們發現，這種組合比單獨的價格變動更能發出拐點訊號。

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