中國高層官員將舉行會議討論應對美國關稅的經濟措施。與會者將包括國務院、中央銀行和財政部的代表，並專注於穩定資本市場的策略。這一發展對國內市場產生了正面影響，上證綜合指數上漲 1%，恆生指數跌幅收窄至 0.5%。

和解而非報復

中國不打算對美國採取反制措施，而是傾向採取和解方式，這可能有助於在風險較大時期緩解市場緊張局勢。由於北京將重點放在內部財政和貨幣規劃而不是立即採取報復措施，市場情緒近期發生了轉變，這為市場提供了急需的清晰度。

對於我們這些密切關注的人來說，這不僅僅是官方的語氣，而是接下來的內容。隨著未來幾天高級經濟領導層召開會議，我們預計將推出一個更詳細的框架，這可能會影響外匯水準和國內信貸週期。股票市場的反應反映了這一點。人們明顯感到欣慰的是，至少目前，具有破壞性的針鋒相對的政策已經不再考慮。

上證綜指上漲 1% 不僅意味著樂觀情緒，還表明投資者正在重新配置部位，預期政策行動將更加側重於國內經濟支持。恆生指數跌幅收窄表示區域資本也開始吸收更穩定的政策環境的影響。可能的結果之一就是流動性操作的技術調整。根據李克強最近的指導，穩定經濟的努力可能從國家支持的股票購買或長期信貸寬鬆開始。如果央行調整回購利率或擴大現有的再貸款額度，我們可能會看到基準股票和利率衍生性商品的短期波動受到實際影響。

轉變經濟戰略

我們也注意到財政部的公共支出重點與更廣泛的資本穩定目標之間的一致性日益增強。根據他們與中國人民銀行的協調方式，這可能會影響到利率預期，這將直接影響曲線定位。方向性傾向可能開始轉變，應密切注意前端合約與長期合約的風險溢價定價。

目前，我們避免採取假設強硬後續行動的方向性風險。相反，更安全的做法是交易本地和離岸市場之間的相對利差，如果國內流動性保證的實現速度快於國外，那麼這些利差可能會短暫脫鉤。美元兌人民幣波動率與亞洲外匯合約之間的偏差，可能導致一些有針對性的日曆價差，而流動性風險的定價是錯誤的。

任何來自賀建奎或其他高級官員關於第三季度財政支出前期投入的信號都應受到重視。這將為當地債券曲線上的防禦性陡化部位釋放空間；如果其他國家的央行繼續維持利率不變，那麼出現這種情況的可能性就會增加。

那些從利率角度看待這個問題的人只需稍微調整通膨假設——通膨仍然處於低位，任何超過 5% 的 GDP 數據都更有可能反映政策時機，而不是有機需求。如果趙的團隊傾向於廣泛的資本市場改革方案，這可能會引入敏感性過大的產業。那些持有股票掛鉤票據的人可能會發現提前重新對沖是必要的——我們已經在模擬未來兩週外部範圍的波動將變得不那麼對稱。

事件風險加上政策訊號應該會在短期內持續抑制整體波動。但我們預計這種壓縮不會持續很久。隨著談判的進展，利用最近的價格變化來重新調整對沖。調整日內流動性加深的 delta 曝險，並稍微擴大限價單以捕捉報表後經常出現的反應性低效率。

總而言之，遠期政策軌道越清晰，短期工具的定價錯誤就越明顯。我們已經在分析當地指數每週選擇權的伽馬衰減，以發現隱含指標適應緩慢的早期逆轉或飆升。

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歐元兌美元突破 1.10，因為美元走弱，歐元兌美元已回升至 1.10 以上。鑑於歐元的流動性和儲備貨幣地位，在美元不穩定時期，歐元被視為更受歡迎的選擇。歐洲央行降息的可能性將增強歐元的地位，而美元可能因經濟衰退風險而遭受嚴重損失。最近的事態發展可能會導致外匯市場波動加劇，尤其是在正在進行的關稅討論中。

如果歐元兌美元突破1.100大關，則可能會獲得額外支撐。我們剛剛看到歐元兌美元交易價回到 1.10 的門檻之上，這主要得益於美元走軟。這種轉變並不是憑空而來的。這反映出，當美元疲軟變得明顯時，投資人對其他選擇的興趣又重新燃起。

隨著該貨幣對升至近幾個月來未曾見過的水平，目前的走勢有利於歐元，尤其是考慮到其在不確定條件下的相對彈性和吸引力。歐元已成為兌美元更穩定的選擇，部分原因是其作為核心儲備貨幣的地位，但更重要的是由於市場預期歐洲央行的緊縮週期即將結束。

市場對歐洲央行可能降息的討論，加上經濟數據顯示歐元區通膨壓力下降，都支持了這種情緒。這裡的想法很簡單：當政策變得更可預測時，與這些銀行掛鉤的貨幣往往會受益。

觀察美元的脆弱性，縱觀美元方面，不難發現擔憂。由於多項指標顯示美國經濟放緩，市場已開始重新評估早期的韌性假設。圍繞美國經濟衰退壓力的猜測日益增多，以及聯準會降息幅度可能超出預期，使得美元地位更加脆弱。

當美元表現出這種脆弱性時，定位往往有利於歐元/美元等貨幣對，因為這些貨幣對流動性高，政治風險大致相當。但此事還有另一層意義——貿易緊張局勢。涉及全球主要參與者的關稅談判給貨幣領域帶來了額外的緊張情緒。這些談判目前還不會成為引人注目的頭條新聞，但它們確實會影響長期風險評估。

如果限制進一步加強，安全但仍具有流動性的貨幣可能會再次流入。這並不意味著普遍湧向防禦性資產，而是遠離那些對貿易中斷最敏感的資產。隨著歐元兌美元近期再次突破 1.100 水平，我們正在觀察這是否會從突破轉變為底部。

若價格穩定在該水準之上，則可能引發後續購買。持有該貨幣對的多頭交易者將密切關注 1.1030–1.1050 區間內的走勢，該區間在過去幾個月一直保持重要地位。缺乏後續行動可能會暫時抑制上漲勢頭，但目前看來，下跌更多的是受到支撐，而不是拋售。

至於波動性，預期正在逐漸上升。這在一定程度上歸因於更廣泛的主題——貨幣政策分歧、美國數據疲軟——但也因為日程安排。我們正進入一個全球央行傾向於更積極地提供前瞻性指引的窗口期。即使政策制定者或資料發布的小意外也可能短暫增加方向性風險。

這意味著，至少在短期內，選擇權市場可能會錯誤定價更高實際波動率的可能性。對沖成本仍然保持適中，但不會持續太久。如果說我們在最近的周期中學到了一件事，那就是當波動率開始上升時，它並不總是等待確認。

因此，現在註意力轉向央行數據的任何新評論，這些評論可能會調整時間表或預期。歐洲官員即使稍微溫和一些，也可能改變歐元上漲的腳步。同時，如果即將發表的聯準會演講聽起來比以前更加擔憂，或者就業和通膨數據不達預期，美元可能會進一步回落。

這些並不是假設。它們都在目前一致預期的範圍內。在實踐中，我們需要靈活變通。隨著價格接近新的區間，歐元兌美元的 Delta 和 Gamma 定位變得越來越有影響力。在關鍵宏觀數據出現意外驚喜之前，沒有理由預期交易會平靜。

在此之前，對於盤中資金流而言，阻力位或支撐位的急劇波動可能會減弱，但對於任何一方的信心似乎都只針對等待更廣泛確認的長期參與者。

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由於股市對華爾街近期的復甦做出反應，歐洲早盤 Eurostoxx 期貨下跌 3.9%。德國DAX期貨下跌3.8%，英國富時期貨下跌3.1%。標普 500 指數期貨也下跌了 1.8%。基礎交易的持續問題持續影響市場表現。此外，債券殖利率上升帶來潛在風險，30年期公債殖利率早前一度觸及5%。這些發展顯示歐洲和美國的市場環境充滿挑戰。

期貨市場反應

我們現在看到的是歐洲和美國期貨市場的強烈反應。受大西洋彼岸的走勢影響，包括德國 DAX 指數和英國 FTSE 指數在內的歐洲股指早盤交易時均走低。 Eurostoxx 期貨的回檔（接近 4%）是一種強烈的反應，可能是由美國股市短暫復甦後市場情緒的轉變引發的。

與標準普爾 500 指數掛鉤的期貨下跌近 2%，顯示投資者信心仍然低迷。關注的焦點似乎有兩面。首先，市場參與者一直在努力應對因廣泛使用基差交易而導致的持續混亂——基差交易是一種通常利用現金債券和期貨合約之間的微小差異的策略。它嚴重依賴槓桿，當債券和回購市場面臨壓力時，它有可能變得不穩定。

最近的波動使得這種方法變得不那麼可靠，並且對更廣泛的信貸條件更加敏感。依靠大量借款放大小額收益的交易商現在面臨更大的保證金壓力，使他們的頭寸更容易受到不利價格波動的影響。其次，債券殖利率不斷攀升。 30 年期美國公債殖利率一度觸及 5% 大關——這是十多年來未曾見過的門檻。這迫使人們重新評估股票和固定收益的風險。

收益率上升意味著借貸成本上升，從而降低了股票的吸引力。在這種收益率變動下，估值（尤其是高成長或防禦性股息股票的估值）變得緊張。我們也注意到，長期債券的拋售可能會影響股票風險偏好，目前波動性的影響比今年稍早更為劇烈。

對我們來說，從實際意義上講，這意味著選擇權定價可能保持高位，而隱含波動率則保持在當前水準。持有 Delta 中性部位的交易者可能會發現，由於現貨期貨流動性較差，Gamma 效應在盤中波動期間會放大得更快。需要調整風險以反映超額波動（尤其是下行波動）的更高可能性。應主動審查需要債券部位的避險策略，特別是當國債構成結構支柱時。

槓桿和保證金策略

短期內，我們應該更謹慎地使用槓桿。融資成本的變化比許多人預期的要快。回購協議的可用性，加上基準利率的提高，使得管理多腳衍生性商品風險敞口時出現錯誤的空間更小。

同時，鑑於債券和股票近期的關聯性，預期的對沖表現（尤其是在壓力之下）可能會更加脆弱。專注於相對價值或日曆價差的交易者最好重新調整他們的機率權重。隨著殖利率曲線的變化繼續與預期背離，我們可能會看到不同產業和到期點之間的回報差距越來越大。

時機也變得更加關鍵。股市在開市時略顯疲軟，但現在到美國交易開始時，股市有可能急劇下跌，尤其是當國債拍賣或數據意外與流動性不足同時發生時。

密切注意各交易所的保證金調整。這些將反映波動性的飆升，並可能在幾天內推出。根據以往的緊縮事件建模情景可能有助於在更長的周末或經濟公告之前採取更保守的立場。

簡而言之，我們正處於一個即使是小的衝擊也可能引發巨大反應的階段。短期內穩定的預期需要得到實際價格訊號而非僅僅情緒的支持。

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紐西蘭儲備銀行（RBNZ）已將現金利率下調 25 個基點至 3.50%。這項措施與先前的指引一致，儘管承認存在下行風險，但紐西蘭央行並不急於進一步調整週期。紐西蘭央行注意到先前寬鬆政策的持續影響，並強調全球貿易壁壘對經濟活動構成風險。儘管紐西蘭元面臨貶值，但該銀行並未對當前匯率表示不滿。

預計5月降息

預計5月將再次降息25個基點，具體降息幅度取決於國內數據及全球市場狀況。除非外部因素急劇惡化，否則該銀行可能會謹慎行事。紐西蘭央行近期降息25個基點，官方現金利率降至3.50%，與先前的訊號和市場預期一致。該機構的語氣依然謹慎。他們已經明確表示：雖然還有迴旋餘地，但目前還沒有必要急。這個決定並不令人意外，但卻很有啟發。它告訴我們，我們正在進入一個窗口期，短期走勢幾乎完全取決於本地數據與國際變化的對比。

奧爾的團隊承認，先前的政策放鬆仍帶來壓力。這些先前的決定仍然在發揮作用——仍然影響著貸款成本、支出和貨幣條件。這不僅關乎現在正在做的事情；去年所做的事情仍然在系統中迴響。這很重要。利率政策的延遲影響相當大，並可能影響前瞻性指引。因此，在評估市場方向時，我們需要關注這些先前的寬鬆政策如何繼續產生連鎖反應。

會議也提到，全球貿易限制加強對需求造成壓力。這是一個中心主題。對跨境交易量的預期已被重新評估，但並未向上調整。如果全球貿易進一步放緩（例如，如果亞洲或北美的主要指標疲軟），那麼惠靈頓的預測將不得不調整。儘管如此，政策制定者並沒有表現出過度悲觀的態度。顯然，人們願意做出反應，但不會貿然採取行動。

本國貨幣視角

本國貨幣已經貶值。然而，羅伯遜的團隊似乎並不擔心。並未發出任何訊號表示紐西蘭元走低會引發警報。這很有說明意義。從收益率差異的角度來看，沒有跡象表明他們認為該貨幣需要捍衛。那些接觸利率和外匯衍生性商品的人應該牢牢記住這一立場。

這表明，只要整體經濟成長保持在一定範圍內，國內通膨的任何意外走強（或許是匯率走弱的延遲效應）可能會比平常更長時間地被容忍。展望未來，人們預期五月經濟將再次下滑。再次強調，謹慎是審視一切事物的過濾器。除非離岸市場出現異常混亂，或通膨和勞動力報告等關鍵數據令人意外，否則政策利率很可能在未來一兩個月內維持不變。

五月的決定幾乎肯定會取決於薪資、零售數據和修訂後的預測。如果私人消費下降或家庭儲蓄激增，我們可以預期政府將採取更積極的立場。但目前還沒有人預測會出現一系列的變化。對於那些操作利率敏感型工具的人來說，現在重要的是如何解讀央行的耐心。市場暗示的降息幅度已經趨於平緩，但定價仍顯示今年至少還有一次寬鬆的空間。

任何意外情況都可能導致利差短暫擴大，但基線仍保持穩定。我們正在觀察兩次或兩次以上的降息可能性是否會有實質的轉變。這可能會在短期內重塑曲線策略。長期和短期收益率可能仍將對銀行高層人士的評論和新的季度預測敏感。讀懂他們陳述的字裡行間，最重要的是，不要將單一資料點推論為完整的資料點。

目前的政策是防禦性的，而不是進攻性的。因此，交易商可能會發現，如果短期定位是基於數據的意外出現方式，而不是與頭條新聞掛鉤的全面主題定位，那麼短期定位是最有效的。紐西蘭央行繼續對其先前的決定保持信心。只要情況依然如此，前端波動性就可能受到控制，即使較長期期限反映的是與全球宏觀流動相關的預期。

那些依賴利率差異的結構將需要考慮對紐西蘭元疲軟的持續被動容忍。我們對前瞻性指引的變化以及當前市場定價與既定核心目標之間的差異保持警惕。

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日本財務省（MOF）、金融服務局（FSA）和日本銀行（BOJ）將於格林威治標準時間 07:00 召開會議討論國際金融市場。預計會議結束後將發表聯合聲明，但其中可能不會包含廣泛的見解。此外，討論可能還會包括日本 30 年期債券殖利率的日線圖，該收益率目前處於重要的百分比水準。

財務會議的意義

日本主要金融當局計劃召開的會議表明，他們對當前的市場動態有著共同的擔憂。這些會議並非例行會議，過去曾用於協調應對措施，特別是在金融波動持續或一面倒的情況下。聯合聲明雖然有時很簡短，沒有闡明政策方向，但通常更多的是向市場發出信號，而不是技術簡報。

即使細節不多，此類資訊也往往能調整預期，尤其是對持有日圓交叉貨幣對或較長期日本國債部位的機構而言。根據過去的行為，這種在正常工作時間以外安排的早會通常用於引入直接或間接幹預的可能性。僅從時間上看，在歐洲市場全面開放之前，就暗示了其想要先發制人地阻止投機行為。

交易員，尤其是那些對外匯波動或日本國債定價高度敏感的期貨或場外衍生品交易員，有理由密切關注隱含波動率指數和傾斜水平，以發現市場情緒的異常轉變或倉位的早期調整。對 30 年期債券殖利率目前水準的參考值得關注，這不僅是因為它是一種技術說明，也是久期敏感型投資組合壓力點的指標。

它可以揭示長期通膨和成長預期與日本央行目標的偏差程度。單挑這一期限的事實表明，殖利率曲線的行為可能令人不適——無論是過度陡峭化還是意外趨平。對於任何管理跨曲線風險敞口的人來說，對沖比率必須保持靈活性，特別是對於凸性在閾值區域附近變得更加明顯的結構性產品。

市場預期與策略調整

對於我們這些從事風險交易或在利率策略團隊中工作的人來說，重新審視圍繞口頭幹預後的波動性高峰建立的情境模型是務實的。我們在先前的事件中觀察到——特別是去年——這種性質的突然會議可能會引發跨資產波動的可預測反應，只是時間並不總是可預測的。

尤其是日元，其反應可能不對稱，其對頭寸失衡的反應比對實際實施的政策變化的反應更大。我們不應該假設本次會議的結果將立即引發收益率抑製或現貨外匯波動。相反，我們最好專注於衡量下一交易週期內掉期利差和外國債券對沖成本的反應。

這些往往表明，在任何正式政策出台之前，全球參與者如何重新調整對日本潛在政策立場的前瞻性假設。最後，如果不關注期貨曲線前端的定位，尤其是日本央行下次會議窗口期間的定位，那就太失職了。這裡的重新定價——無論是選擇權還是直接合約——通常都會導致現貨調整提前幾個交易日進行。

隨著這些發展，更新 VaR 模型和測試到期週期內的伽馬敏感度應該儘早成為優先事項。

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西德州中質原油（WTI）價格從每桶57.89美元跌至57.71美元。布蘭特原油從61.37美元跌至61.17美元。 WTI 原油是一種精煉原油，以低比重和低硫含量而聞名，產自美國。影響其價格的主要因素是供需關係，此外還有政治動盪和歐佩克的生產決策等因素。

每週庫存報告

美國石油協會 (API) 和能源資訊署 (EIA) 的每週庫存報告會影響 WTI 價格。庫存減少可能表示需求上升，而庫存增加可能表示供應增加。石油輸出國組織在半年會議上製定生產配額，透過收緊或放鬆供應來影響油價。 OPEC+ 包括俄羅斯等其他產油國，進一步影響市場動態。鑑於近期 WTI 和布蘭特原油價格均小幅下跌，WTI 跌至 57.71 美元，布蘭特原油跌至 61.17 美元，人們的注意力自然轉向庫存水平的近期變化和石油生產商的戰略信號。 價格的小幅下滑表示市場並未立即出現恐慌，但也沒有出現新的樂觀情緒。我們透過 API 和 EIA 報告密切監測庫存，庫存將繼續作為未來幾天石油價格走勢的脈動。庫存減少通常表明煉油廠或終端用戶正在吸收更多庫存——可能預期供應趨緊或終端需求增加——而庫存增加，尤其是突然增加，往往會對價格造成壓力，因為這意味著需求減弱或產量過剩。

圍繞數據點進行交易

圍繞這些每週數據點進行交易的交易者應該意識到時機仍然是關鍵。每次數據發布前後幾個小時，波動性通常都會加大，這並不是因為絕對數字，而是這些數字與大盤預期的對比情況。我們發現，在這些報告發布之前過早定位，特別是在進行大規模投機性押注的情況下，可能會使投資組合遭受快速的衝擊——尤其是當數據明顯偏離共識時。 歐佩克及其合作夥伴每年兩次重新調整生產目標，這讓情況變得更加複雜。這些生產上限——與其說是上限，不如說是刻度盤——具有相當大的影響力。上次，該組織同意的限制措施削弱了預期，引發了一場下意識的反彈，但幾天後就消退了。這種無法持續的上漲模式暗示了市場情緒已經變得多麼不確定。 如果俄羅斯或其他主要合作夥伴發出履約疲勞訊號，無論正式宣布什麼，市場可能再次反映供應增加。隨著會議日期的臨近，與 OPEC 新聞相關的波動性往往會急劇上升。從前幾輪談判的模式來看，早期佈局，尤其是使用短期期權，有時能夠在謠言洩露時有效地阻止公告發布——儘管在受頭條新聞驅動的市場中，市場大幅波動的風險仍然很高。 因此，我們應該密切注意部長或顧問在前期發出的任何微妙暗示。遠期曲線通常會在現貨之前對這些早期言論做出反應，因此觀察結構中的正價差或逆價差變化可以讓我們提前了解市場對平衡的看法。從宏觀層面來看，基本因素仍然至關重要：全球製造業數據低迷、季節性需求趨勢以及主要出口路線的潛在中斷。 儘管這些因素近期均未爆發，但它們仍是穩定市場中的導火線，只需要一點火花——無論是地緣政治因素還是金融因素——就能急劇改變市場情緒。對於短期選擇權交易而言，傾向似乎傾向於溫和的近期隱含波動率，反映出大多數參與者尚未準備好迎接劇烈波動。 儘管如此，上行偏差仍略有上升，顯示市場偏向供應衝擊而非需求崩盤。當我們分析所有這些因素時，數據（或缺乏極端舉措）告訴我們，這個市場並沒有快速發展。 但這並不意味著它睡著了。相反，它正在測量、等待。而那些有耐心、能維持適應能力的人，當下一次不平衡到來時，將會清楚地看到下一個視窗出現。

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市場正在為川普對中國進口產品徵收 104% 關稅的影響做準備，該關稅將於美國東部時間凌晨 12:01 生效。隨著最後期限的臨近，與北京進行最後一刻談判的希望越來越渺茫。美國股指期貨一度大幅下跌2%，隨後穩定。隨著地緣政治和貿易緊張局勢升級，澳元和紐西蘭元跌至2020年以來的最低水準。

貿易和貨幣影響

川普表示將很快宣布對藥品徵收新關稅。日本央行行長表示將採取謹慎態度，官員已準備好在華盛頓進行貿易談判。中國人民銀行下調美元兌人民幣參考匯率，導致在岸人民幣下跌。紐西蘭儲備銀行一如預期將現金利率下調25個基點。貨幣市場方面，歐元兌美元升至1.1040上方，澳元和紐西蘭元從低點回升，英鎊兌美元上漲。 儘管區域股市仍面臨壓力，但美國殖利率仍持續攀升。預計午夜後離岸人民幣將面臨額外壓力。美國的關稅現已增加一倍多，為貿易關係劃出了一條清晰的界線。它們不僅僅是對商品徵收的稅，而且是長期爭端的強力升級。這些措施的實施非常突然，沒有給市場喘息的空間。這對於節奏來說是一個衝擊。 期貨最初下跌高達 2% 的事實告訴我們，交易員們措手不及，或至少仍然對局勢緩和抱有希望。隨後的反彈顯示存在一些短期逢低買盤，但並未消除潛在的緊張局勢。

貨幣反應和市場動態

我們也看到，當政治因素壓倒預測時，風險敏感型貨幣的反應有多快。澳元和紐西蘭元大幅下跌，觸及疫情引發波動期間的水準。紐西蘭央行的降息措施已被市場消化，但加之關稅消息，進一步加劇了市場波動。 在貿易戰加劇之際，央行採取的人民幣貶值措施提醒我們，政策反應才剛開始。如果離岸人民幣隔夜進一步貶值，超出其參考水平，則需要監控。這種舉動迅速引起了全球的反應，尤其是在期權市場。歐元/美元和英鎊/美元等貨幣對走強，但這種強勢可能更多地源於美元壓力和短期重新定位，而不是歐洲或英國前景的改善。 我們應該小心，不要將今天的漲幅視為趨勢的轉變。歐元突破 1.1040 的水平，創下今年春季以來的新高。人們很容易對這項突破進行過度解讀，但動量指標並未完全一致。這種分歧意味著我們仍然對後續行動持懷疑態度——尤其是在亞洲的不確定性隔夜影響下。 美國收益率上升持續給某些已開發市場資產帶來壓力。短期票據與長期票據之間的利差走勢顯示了防禦姿態。引人注目的是區域股市中某些板塊表現出的彈性，但這只是表面上的。在此之下，流動性已經減弱，隱含波動率持續攀升。 它還不是曲線上的異常值，但也不再平坦到可以忽略不計。亞太地區的結構性產品開始重新定價其風險狀況，我們懷疑這僅部分反映在選擇權溢價中。貿易商應在關稅實施期間特別保持警覺。 隔夜日圓波動率低於遠期匯率隱含的波動率，這表示出現了可能得到糾正的混亂。觀察亞洲公開賽的暗示可能會提供一些線索。事件驅動的定位可能會擴大利差——尤其是美元/人民幣和區域新興市場貨幣對的利差——因此，如果不進行修改，利用標準 delta 對沖做法可能不太合適。 現在是時候依靠數據，而不是依靠假設了。日本央行的審慎立場並未改變現狀，但我們已經看到其對日圓交叉交易的影響，其中政策謹慎仍支撐著長期預期。真正重要的是實際利率，而不僅僅是頭條新聞。 在全球動盪時期通常不受衝擊的貨幣中，市場對風險的定價顯然存在壓力。這顯示我們的自滿情緒已經徹底破滅。甚至短期期權流動也傾向於更高的傾斜。目前，這項舉措支持戰術定位而非長期曝光。 我們並不急於淡化這些最初的舉措；我們在短期波動和已實現的錯位中看到的信號提供了太多的確認。現在，關鍵在於時機和協調。當那兩個人見面時，我們就會採取行動。但觀察並不意味著被動等待——而是意味著做好準備。 價差結構應該比平常更清晰，停損也更緊。本週晚些時候，將發布第二級數據，這些數據可能會加劇跨資產波動，尤其是當它們與固定收益預期相關時。不要忽視它們；即使它們缺乏標題吸引力，它們也能為演算法提供動力。

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隨著歐洲交易時段臨近，日圓（JPY）保持強勁漲勢，兌美元（USD）匯率接近年內最高點。持續的貿易戰和經濟衰退擔憂影響了市場情緒，使避險貨幣日圓受益。由於通膨上升，市場預期日本央行 (BoJ) 將在 2025 年升息，這進一步支撐了日圓。相反，聯準會（Fed）可能因經濟放緩擔憂而很快開始降息週期，從而縮小美國和日本之間的利差。

關稅問題和貿易討論

在美國總統唐納德·川普宣布新的關稅後，標準普爾 500 指數最近經歷了自 1950 年代以來最嚴重的四天跌幅。日本首相石破茂與川普的會談旨在解決關稅問題，這為美日達成貿易協定帶來了希望。市場猜測聯準會5月降息的可能性為60%，預計年底前將降息五次。這連續第二天對美元造成壓力，使美元/日圓匯率維持在2024年10月以來的最低水準附近。 交易員們期待FOMC會議紀錄的公佈，以及美國消費者物價指數和生產者物價指數的數據。這些將為聯準會的利率決定提供見解並影響美元的價值。對於美元/日圓對而言，未能維持在 148.00 水準之上表明看跌趨勢。技術指標顯示將進一步下跌，144.00 水準可作為潛在目標。從好的方面來看，146.00 關卡限制了任何復甦，而突破 146.35 則可能導致上漲至 147.00 和 147.40-147.45。持續上漲可能會改變市場動態並有利於看漲交易者。 聯邦公開市場委員會的會議紀錄通常在會議後三週發布，提供有關未來美國貨幣政策的見解。由於在會議紀要發布之前新聞訪問受到限制，市場對這些會議紀要的反應可能會延遲。

貨幣政策與市場影響

正如最近的走勢所顯示，日圓一直在走強，這主要是受到蔓延至整個金融體系的避險情緒的推動。這種上漲與日本的通膨壓力一致，這使得日本央行越來越願意逐步取消其超寬鬆的貨幣政策立場——儘管預計最早也要到明年才會採取任何行動。 隨著日本經濟出現溫和物價成長的跡象，且央行逐漸轉為強硬立場，與美國等國的利差對於貨幣期貨定價變得更加重要。在美國，我們堅信隨著經濟成長放緩，聯準會可能會調整其基調。由於新的貿易壁壘的出現，標準普爾 500 指數連續四天下跌，創下半個多世紀以來最嚴重跌幅，這再次令投資者感到不安。 隨著經濟衰退擔憂加劇，美國已開始消化一系列降息措施，到年底可能降息五次。這種政策分歧的後果是美元走弱、日圓走強，尤其是在防禦性買盤出現的情況下。近期的關注點目前轉向即將公佈的美國數據點，特別是消費者和生產者物價指數報告。聯邦公開市場委員會最近一次會議的會議記錄也將受到密切關注。 這並不是因為它們會立即引發反應——這些文件總是在嚴格的禁令下發布——而是因為它們對解讀未來的政策步驟有影響。如果措辭轉向更謹慎甚至鴿派的立場，那將不可避免地加深美元當前的壓力。 美元/日圓貨幣對未能守住 148.00 的水平，強化了當前市場對進一步下行價格走勢的定位。技術模型繼續瞄準 144.00 區域，其後有分層支撐。146.00 門檻以下的拋售壓力依然存在。值得注意的是，該線附近的現貨水準吸引了空頭回補，但上行走勢迄今仍難以有信心突破 146.35。如果突破該阻力位，交易者可能會將注意力轉向 147.00 或甚至 147.40 附近的區間。 但要實現這種轉變，必須有更強而有力的基本面支持——但從目前的跨國貨幣趨勢來看，這種支持仍然明顯缺失。在這些條件下，相對利率變動和風險規避是推動貨幣走向的關鍵引擎。動量交易者可以監控回調至技術底線水平，以期實現結構化的重新進入。 相反，較短期選擇權定價偏向對下行保護的需求增加，反映出定價仍傾向於日圓走強。我們認為這再次證明定向敞口需要與當前的宏觀訊號保持一致，而不是過早逆轉。整體宏觀基調並未改變－市場仍青睞受穩定或更高遠期利率環境支撐的貨幣。除非某一家央行更果斷地改變策略，否則波動但有方向性的交易可能會持續下去。

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尼克·蒂米拉奧斯在《華爾街日報》上發表的文章探討了川普的關稅給聯準會帶來的困難。聯準會正在應對通膨上升、經濟成長放緩和債券殖利率上升的問題。蒂米拉奧斯指出，這些挑戰為聯準會主席鮑威爾帶來了嚴峻的環境。這種情況可能對川普有利，因為它加大了鮑威爾做出艱難決定的壓力。

聯準會面臨的挑戰

蒂米拉奧斯概述了美國央行被拉向兩個方向的局面。一方面，通膨仍然高企，使得降息變得更加困難。另一方面，經濟成長動力減弱，國債殖利率不斷攀升，金融環境進一步收緊。這種局面使得聯準會的任何舉動都可能損害其信譽，甚至有可能完全阻礙經濟復甦。 鮑威爾已經面臨審查，他必須處理好這個問題，但不能顯得直接回應前總統陣營的政治訊號。利率決策曾經較為直接，但現在卻帶有更濃厚的政治暗流。由於外部政策變化，進口成本正在上升，但聯準會直接影響這些政策的工具有限。 過早降息可能會再次加劇價格壓力，而維持利率過長則可能加劇招募和消費者活動的疲軟。從市場角度來看，我們認為這些動態可能會導致利率敏感型資產的波動性加劇。選擇權數據尤其顯示交易員開始考慮更廣泛的結果分佈。遠期利率定價已開始反映這種不確定性，儘管尚未達到極端程度。 現在，壓力更集中在鮑威爾的公開溝通上——新聞發布會上的措辭或點狀圖的修改可能會產生比平常更劇烈的波動。

評估市場反應

更廣泛的政策背景也增加了難度。由於關稅加劇了供應方面的限制，人們仍然質疑通膨有多少是持續性的，有多少是由政策引發的。對我們來說，這使得短期利率衍生性商品在短期內更具反應性，而較長期利率的隱含波動率似乎有望回升。 當我們評估立場時，僅僅依賴聯準會的透明度的想法似乎不太有用。相反，監測國債拍賣和跨資產風險利差可能會提前發出訊號，表明下一次定向行動何時更有可能發生。 同時，付款人選擇的偏差有所上升，顯示對利率意外上調的保護需求不斷增長。如果整體通膨率僅較上季輕微下降，我們也將密切注意終端利率預期將如何調整。 如果鮑威爾不顧私部門疲軟，堅持通膨目標，那麼風險交易的重新定價可能會更快、更混亂地發生。目前，保持接近曲線腹部的敞口並擴大受益於陡峭化趨勢的策略似乎更為合理，尤其是在經濟數據再次令人失望的情況下。

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