4月4日，外資對日本股市的投資增加至1.8084兆日圓，高於先前的-4504億日圓。這顯示日本市場外商投資模式正在轉變。大幅上漲反映了投資者行為和市場條件的變化。這種轉變可能顯示人們對日本股票的興趣重新燃起。

對日本市場重新燃起興趣

隨著外國投資者轉變投資策略，我們看到市場情緒發生了明顯變化，截至 4 月 4 日，外國投資者向日本股市注入了 18,084 億日元，與前一周的 -4504 億日元流出相比，出現了強勁逆轉。這不只是一次修正；這是一種蘊含信念的運動。也不是暫時的熱情。相反，它反映了對日本市場的更廣泛興趣，這可能是由有利的貨幣定位、低估的股票價格以及對日本央行政策正常化的預期等因素共同推動的。

儘管新聞頭條經常暗示外資激增是宏觀經濟催化劑的作用，但這裡的速度和數量表明更深層次的重新配置策略可能與對沖基金對沖活動和資產管理公司從其他亞太市場撤出有關。匯率波動，尤其是日圓兌美元的疲軟，為以美元支付的海外投資者帶來了順風，提高了匯回時的回報。如果日圓繼續按照目前的走勢，那麼預計會有更多此類資金流入。

交易者應該為指數期貨和波動性產品的連鎖反應做好準備。隨著國外需求的持續，股票指數水準可能對國內指標的敏感度降低，而對全球資金流動的敏感度提高。我們已經看到期權隱含波動率偏低，這表明對下行保護的押注減少，可能為更多的上行波動或自滿情緒做好準備。這裡重要的是這如何影響定向曝光。

對交易策略的影響

考慮到這一點，日本股票相關衍生性商品的伽瑪定位可能會迅速轉變。同時，我們這些關注短期看漲期權和看跌期權未平倉合約和交易量的人會注意到執行價格的快速重新定價。在這樣的幾周里，靜態定位可能會使投資組合面臨不必要的下滑。

一直持有 Delta 中性倉位的交易員應該重新評估風險敞口，尤其是在流動性較強的市場中，買賣價差在東京午盤交易時間之後迅速擴大。同樣值得注意的是沿著利率波動率曲線發生的重新定價。採用利率敏感型股票模型的交易者可能需要調整前瞻性估值框架，尤其是在政策制定者對通膨的評論仍然低調的情況下。

如果基金繼續追逐日本資產作為相對於美國或中國股票的相對價值交易，相關性假設可能會被打破。與往常一樣，利用貨幣覆蓋進行直接對沖仍然成本高昂，但近期資金流動的變化可能證明，在當前的波動機制下，這種成本是合理的。很多人仍然低估了跨資產行為如何影響定價模型。

保持靈活，特別是在 30 到 60 天的時間段內，將有助於更清晰地捕捉這些調整。儘管實際波動率下降，但隱含波動率仍表現出韌性，暗示機構可能在嚴格的風險限制下重新定位，而非投機泡沫。圍繞這種緊張局勢建立看漲和看跌模型將有助於加強短期反應。

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關稅、通貨膨脹與能源：從歷史和戰略角度重新思考美國貿易政策

關稅長期以來一直是美國經濟政策的核心要素，從基礎的收入工具演變為現代貿易的戰略手段。隨著全球市場對未來幾年重新徵收關稅的前景做出反應，值得重新審視美國關稅政策的歷史根源。

它們真正的經濟影響值得更仔細的審視，同時還要考慮互補戰略——比如國內能源生產，通常用“鑽吧，寶貝鑽吧”這句話來概括——如何重塑它們的影響。

美國關稅的歷史背景

亞歷山大·漢密爾頓與美國關稅政策的誕生

關稅並不是現代的發明。它們是美國經濟治國方略最早的工具之一。美國第一任財政部長亞歷山大·漢密爾頓在其具有開創性的製造業報告（1791 年）中概述了國家經濟發展的基礎。

他認為，應該使用保護性關稅來培育美國剛起步的工業基礎。他的模型具有戰略性和實用性：

• 對可以在國內生產的商品徵收高額關稅，保護美國新興產業免受更先進的外國競爭。
• 對美國尚無法生產的商品徵收最低或零關稅，確保其獲得必需的進口產品。
• 透過關稅產生聯邦收入。這在所得稅時代之前（1913 年以前）尤其重要。

這一框架有助於美國早期建立經濟獨立。第一屆國會通過的 1789 年關稅法案是最重要的早期立法之一。其目的是保護國內產業並為聯邦政府提供資金。

1913年以前，關稅並不有爭議。這是標準做法。一個多世紀以來，關稅幾乎承擔了從基礎設施到國防的所有聯邦支出。這歷史先例提醒我們，關稅曾經不被視為威脅，而是國家發展的重要工具。

關稅的現代影響（2024-2025年）

貿易戰2.0——市場催化劑

今天，我們可能正在見證關稅的回歸，並成為美國經濟政策的決定性特徵。前總統川普的強硬貿易立場再次引發市場擔憂，市場正準備迎接潛在的波動。

這種情況與 2018-2019 年的中美貿易戰如出一轍：

• 川普政府對超過 2500 億美元的中國進口商品徵收關稅。
• 中國採取報復措施，針對美國出口，特別是農業等政治敏感領域。
• 供應鏈中斷和投入成本上升導致股市動盪。

現在，這種恐懼又回來了。市場參與者擔心新一波關稅可能會再次擾亂全球貿易。在對通膨和成長放緩已經很敏感的環境中，這種風險尤其高。

關稅與市場心理

華爾街為何緊張

市場厭惡不確定性。新關稅的前景引發了幾個主要擔憂：

• 供應鏈風險：關稅可能破壞高效率的海外採購模式。
• 投入成本上升：依賴進口的公司面臨營運成本上升。
• 利潤率壓縮：獲利能力可能面臨挑戰，尤其是進口密集型產業。
• 通膨壓力：物價上漲可能轉嫁給消費者，促使央行維持高利率。

但這些擔憂是否被誇大了呢？

主流敘事常常忽略潛在的好處。關稅不一定會導致通貨膨脹或限制政策。在適當的條件下，它們可以成為美國經濟結構性變革的催化劑。

關稅作為國內振興的工具

恢復就業和產業

當關稅使進口商品變得更加昂貴時，它們可以鼓勵美國公司將生產轉移回國內。這個過程可以：

• 振興國內製造業，特別是鋼鐵、半導體和電子等戰略產業。
• 創造高品質的就業機會，支持消費支出和整體成長。
• 減少對外國供應鏈的依賴，增強國家韌性。

例如，2018 年徵收鋼鐵關稅後，美國鋼鐵公司重新開設了位於伊利諾州和阿拉巴馬州的工廠。其他行業也可能出現類似的結果，特別是如果關稅與投資激勵和基礎設施支持相結合的話。

是的，關稅可能會提高價格。但它們也可以提高工資和就業。成本和效益之間的平衡正是策略變得至關重要的地方。關稅本身是一種鈍性的工具。在國內生產和能源政策的支持下，其通膨影響可以控制甚至逆轉。

能源：關稅通膨對沖的戰略

能源政策作為平衡

能源政策是關稅-通膨方程中最容易被忽視的變數之一。在川普政府「鑽探寶貝鑽探」計畫的推動下，美國石油和天然氣產量激增。

在巔峰時期，該國成為世界上最大的原油生產國，並實現了幾十年來從未見過的能源獨立程度。

這為什麼重要？

• 石油供應激增導致能源價格下降，降低了整個經濟的運輸和生產成本。
• 這些較低的成本可以抵消關稅的通膨影響。
• 能源產業本身創造了高薪就業機會並增加了出口收入。

簡而言之，採取協調一致的方針——將關稅與強有力的國內能源政策相結合——可以支持成長，同時防止通貨膨脹失控。戰略性能源生產可以抵消關稅的通膨影響。

關稅、通貨膨脹和市場動態

原油作為領先指標

原油價格長期以來一直是通膨的可靠領先指標。當油價下跌時，製造和運輸成本也會下降。這有助於降低整體價格，並能給央行降低利率的空間，這通常對股市來說是一個正面的訊號。

如果新關稅推高進口價格，這些影響可能會被能源成本下降所抵消。重新關注國內鑽探將有助於降低整個經濟的燃料和投入價格。因此，關稅的通膨影響在完全影響消費者之前可能會被抑制。

同時，生產回流可以降低失業率並提高工資。這增強了需求並支持了更廣泛的經濟成長。雖然薪資上漲可能會推高一定程度的通貨膨脹，但能源主導的成本降低可能有助於維持平衡。

總結一下：

• 關稅可以提高消費者價格，但也會促進國內生產和創造就業機會。
• 國內能源擴張降低成本，緩解通膨並支撐利潤。
• 從歷史上看，油價下跌與通膨下降和股市上漲有關。
• 採取協調一致的措施，例如將關稅與能源政策結合，可以推動經濟成長，同時抑制通膨。

如果美國同時實施關稅和國內能源擴張，結果可能是能源主導的通貨緊縮，抵消貿易壁壘的影響。

結論：關稅具有戰略意義，而非僅僅具有風險

自1789年以來，關稅一直是美國經濟特徵的一部分。儘管現代論述常常對關稅持負面看法，但以歷史為基礎、以策略為框架的觀點卻講述了一個更平衡的故事。

需要考慮的關鍵點：

• 關稅歷來為政府提供資金並促進工業成長。
• 它們可以刺激就業創造並減少戰略脆弱性。
• 它們的通膨影響並非不可避免，而是取決於配套政策。
• 市場擔憂可能更反映的是反射性情緒，而非基本面。

關稅可以成為工具，而不是威脅。當它們成為精心策劃的國家戰略的一部分時，特別是以能源獨立為基礎的國家戰略，它們有可能重塑美國經濟，使其變得更好。

正如俗話所說：關稅可能會提高價格，但也會增加就業機會。就業機會增加是好事。

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巴基斯坦黃金價格週四上漲，達到每克 28,317.56 巴基斯坦盧比，高於週三的 27,935.17 巴基斯坦盧比。每托拉的價格上漲至 330,290.50 巴基斯坦盧比，而前一天為 325,830.30 巴基斯坦盧比。10 克的價格為 283,175.60 巴基斯坦盧比，而 1 金衡盎司的價格為 880,775.20 巴基斯坦盧比。

2022 年，各國央行購買了 1,136 噸黃金，價值約 700 億美元。最新數據顯示，聯準會5月降息的可能性為53.5%，而一週前為10.6%。上週中國對黃金ETF的投資達到了76億元人民幣（10億美元）。

市場動量

黃金市場似乎再次獲得動力，主要受到機構買家重新燃起的興趣以及對美國貨幣政策預期的明顯轉變。巴基斯坦國內黃金價格也做出了相應反應，所有標準重量的黃金價格均穩步上漲。每克 28,317.56 巴基斯坦盧比的價格表明我們看到與國際價格走勢更加一致。

目前每托拉的變化已超過 33 萬巴基斯坦盧比，這強化了這樣一種觀點，即金條需求不僅保持穩定，而且略有增強。即使 10 克價格的上漲也證實了托拉運動所暗示的——實物需求正在以一致的方式影響國家估值。這一切都不是巧合。

另一方面，美國利率預期的轉變也不容忽視。5 月降息的可能性為 53.5%，高於上週相對溫和的 10.6%，代表市場情緒的重大轉變。僅此一項變化就為黃金作為對沖機制增添了有意義的推動力。當利率預期下降時，持有黃金等無收益資產的機會成本自然會下降，這對短期投資者和長期配置者來說都更具吸引力。

週的國家也成為人們關注的焦點。上週，中國黃金ETF流入規模達到76億元人民幣（約10億美元），顯示市場不只是在猜測。這種投資水準顯示了一種策略轉變，可能是為了預期亞洲市場更廣泛的貨幣或通膨相關動態。很難將其視為噪音。

中央銀行活動

觀察近期央行活動又增加了另一層意義。2022 年購買 1,136 噸黃金，價值接近 700 億美元，產生了深遠的影響。我們發現，央行的行動可以調整市場的基本基調，而無需每天進行調整。它們按重量移動，而不是按節奏移動。

在我們的方法中，未來幾週的定位需要仔細監控美國的利率預期和東部的資本流動。短期交易者需要認識到波動性會聚集在政策窗口附近。這些被噪音和動量扭曲的時刻可以成為機會——但只有那些願意迅速調整定價模式的人才能擁有。

另一方面，長期持有者可能不僅要密切關注 ETF 參與指標，還要關注官方的累積模式。當機構開始建造時，他們通常不會押注季度週期，而是調整系統性風險。

注意貨幣調整，尤其是新興市場的貨幣調整，因為任何變動都可能對進口成本和當地黃金市場的價格調整產生連鎖反應。例如，在其他條件相同的情況下，如果盧比進一步貶值，即使在國際市場平穩的情況下，克和托拉的價格也會上漲。

如果您使用遠期曲線作為估值錨，則需要重新調整以反映外部 ETF 和內部預期的變化組合。單獨使用歷史波動帶時要謹慎——它們無法很好地捕捉政策週期中從鷹派到鴿派的轉變。

最後，定位必須尊重宏觀貨幣的走勢。當央行或主權基金等長期機構做出方向性措施時，風險溢價可能會出現不可預測的壓縮。這並不是什麼新鮮事，但現在比以往更重要。

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預計2025年3月份中國居民消費物價指數（CPI）將年增-0.1%，高於先前預測的-0.7%。月環比，CPI下降0.4%，預期-0.2%。生產者物價指數（PPI）較去年同期下降2.5%，低於預期的-2.3%。在岸人民幣匯率走弱，交易價格約為 7.3518，為 2007 年 12 月以來的最低水平，而中國人民銀行的參考匯率設定為 7.2092。人民幣交易區間為+/-2%，上限為7.353384。

通貨膨脹和貨幣數據分析

本文概述了中國近期的通膨和貨幣數據，並強調了三個主要趨勢：消費者通貨緊縮的緩和、生產者物價的持續下跌以及貨幣疲軟。這意味著：3月消費者物價指數（CPI）年減-0.1%，仍為負值，但低於2月的-0.7%，顯示家庭價格下滑趨勢正在減緩。

然而，與上個月相比，價格下滑了 0.4%，低於預期的 -0.2%。這告訴我們，儘管長期價格壓力穩定，但最近的月度走勢暗示國內需求持續脆弱。生產者物價指數（PPI）較上年同期下降2.5%，降幅甚至超過預期。這反映出工廠和製造商收到的價格持續疲軟，並可能表明供應鏈上游進一步疲軟。

重要的是，儘管貨幣政策環境寬鬆，且推出了多輪政策措施以支持工業活動，但這種情況仍然出現。市場將此解讀為可能需要在生產階段做更多工作來提高價格水平的跡象。同時，人民幣兌美元匯率已跌至約7.3518，為2007年底以來的最低點。

根據中國人民銀行的固定參考匯率7.2092和2%的允許波動區間，這個數字非常接近允許的交易上限7.353384。這種貶值意味著適度的資本外流或市場參與者普遍不願持有該貨幣。由於海外國債殖利率仍居高不下，這給地方當局增加了壓力，他們必須權衡進一步放寬政策的成本與貨幣信譽和資金外流風險。

政策制定者的考量與市場策略

這張圖片告訴了我們一些相當直接的事情。政策制定者似乎正在透過利率管理和財政支持等多種手段推動物價上漲，但數據尚未轉向有利於通膨上升或工業利潤成長。過去幾年，生產者定價能力減弱往往導致主要出口產業的價格下降，給企業帶來利潤壓力，特別是那些對大宗商品敏感或全球性產業的企業。

這種現像似乎正在重現。對於那些涉足與中國資產或宏觀主題相關的衍生性商品市場的人來說，我們所看到的情況可以預測未來幾個交易日的波動性將如何表現。儘管年度 CPI 跌幅仍處於負值區域，但降幅有所收窄，改變了當前的通貨緊縮狀況。

因此，依賴持續價格收縮的策略可能已經接近其有效期限。對前端通膨預期敏感的合約（例如與本地債券期貨或離岸利率代理掛鉤的合約）需要重新平衡。我們也將密切關注人民幣匯率接近上限的情況。外匯遠期和隱含波動率對介入（即使是間接的）具有高度反應性。

如果人民幣疲軟繼續考驗監管容忍度，尤其是在匯率遠低於實際交叉匯率的情況下，我們應該預期雙向風險會上升，或推動重新穩定預期。這可能會對依賴穩定貶值的頭寸的總回報造成下行壓力。退一步來說，影響我們的對沖和宏觀凸度設定的不僅是價格的方向，還有價格變化的速度。

儘管月度指標依然疲軟，但年度 CPI 數據下跌 0.1% 表示經濟不願進一步下滑。這種節奏的轉變往往在政策正式化之前就反映了政策情緒。對於冒險行為，特別是選擇權而言，這個早期訊號顯示低通膨押注的收益正在減少，需要相應地調整風險敞口。

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政策彈性

市場定位動態

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週四，川普宣布取消部分進口關稅後，市場情緒好轉，日本公債出現拋售。這項變化促使投資人轉向股票市場，日經指數早盤上漲超過 8%。基準10年期日本公債殖利率上升10個基點，至約1.377%。債券期貨下跌近 1.3 個點，兩年期公債殖利率上漲約半個基點至 0.67%，而 30 年期公債殖利率維持在 2.7%，前一天創下 21 年來的新高。

市場反應與策略

債券市場的反應顯示交易員們鬆了一口氣，由於貿易緊張局勢減輕，他們將資金轉移到風險更高的資產中。我們在這裡看到的是，由於交易員對政治政策的變化（即川普宣布取消某些關稅）做出了強烈反應，部位進行了快速調整。這項舉措雖然本質上是政治性的，但卻對風險情緒產生了直接影響，股市反應熱烈。

日經指數早盤上漲超過 8%，發出了一個非常明確的訊號——交易員正在撤出避險工具。日本10年期公債殖利率上升10個基點，表示需求減弱，價格下跌。債券期貨下跌近 1.3 點進一步證實了這一點。這是一個值得注意的舉措，尤其是考慮到 30 年期公債殖利率達到了 20 多年來的最高水準。

就短期工具而言，兩年期公債殖利率的波動幅度遠沒有那麼劇烈，但仍呈上升趨勢，這表明對經濟狀況的預期正在推動殖利率全面上漲，儘管漲幅並不均衡。

價格訊號與投資組合管理

從我們的角度來看，觀察這些類型的舉動時，重要的是從行為的角度而不是僅僅從數字的角度來思考。在得知這項消息之前，人們都在尋求安全。隨後，關稅政策的變化提供了足夠的信心，使風險較高的資產重新成為焦點。

結果，安全債券很快就失去了吸引力。它並不混亂，但肯定是被動的。對於我們這些關注衍生性商品市場價格訊號的人來說，重新平衡值得更密切的關注。主要債券期貨的波動表示市場正在積極重新定位。

如果這種情況持續下去，我們預期選擇權溢價將保持在高位，尤其是與利率掛鉤的產品。我們應該意識到，受政策消息推動的股市大幅上漲之後可能會出現不均衡的回調，特別是如果基本經濟數據跟不上風險重新定價的速度不夠快的話。

小島的債券部門注意到，由於參與者紛紛拋售多頭部位，流動性變得緊張。這應該促使人們重新評估對沖策略，特別是在利率敏感的結構中。有效的覆蓋範圍可能要求我們改變對近期收益率上限和壓縮時間的假設。如果殖利率上行預期開始趨於平緩，長期表現就會突然顯得不一致。

仔細監控流入股票掛鉤衍生性商品的資金，可以提前預示交易員預計下一次波動會出現在哪裡。鑑於30年期公債殖利率在前一天觸及高點後保持穩定，曲線尾端現在可能正在吸收來自機構的押注，觀察這種風險輪換是否會持續下去。

最直接的行動是確保 delta 曝險在短期內保持適當匹配。這種急劇的重新定價會導致 Gamma 風險上升，如果不加以控制，可能會比平常更快影響投資組合的平衡。這絕對不是一個適合被動的一周。目前還不能將此視為一種趨勢——就目前而言，這是一種回應。

但值得做好準備，因為它會對利率結構和曲線上的保護需求產生連鎖反應。在接下來的幾屆會議中，時間將比平常更重要。

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VT Markets 股指產品隔夜倉息變化具體調整內容如下：

注意：以上數據僅供參考，實際執行數據有可能會有變動，具體請依據 MT4/MT5 軟件為準。

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中國製造業價格動態

戰略投資考量

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外交和經濟戰略

全球貿易影響

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關鍵點

• 那斯達克指數下跌1.26% ，收在18,924.20 點，盤中最高觸及19,244.60 點。
• 川普宣布暫停徵收90天關稅，但保留對中國商品徵收125%關稅和對全球商品徵收10%的統一關稅。
• 債券殖利率從危機水準回落；10 年期公債殖利率從4.5150%的高點回落至4.2774% 。

隔夜市場大幅上漲，但納斯達克週四 100 指數未能守住漲幅，放棄早盤勢頭，收盤下跌1.26%，至 18,924.20 點，儘管上午曾觸及19,244.60 點的高點。

儘管亞洲和歐洲股指飆升，但美國科技股市場人氣在交易期間卻惡化，因為交易員們消化了唐納德·川普總統的暫時關稅暫停令，對其範圍和可持續性產生了懷疑。

白宮反覆無常加劇不確定性

川普突然決定暫停大部分新關稅 90 天，最初引發了全球的救濟性反彈。不過， 對中國商品的關稅提高至125% ，而對所有其他進口商品仍維持10%的統一關稅，限制了其影響。隨著對政策連貫性和領導層可信度的懷疑再次成為焦點，交易員，尤其是美國期貨交易員，迅速改變了觀點。

正如西太平洋銀行的馬丁·惠頓所說，在市場極度緊張的時期，市場「驚恐地看著」政府在重大政策逆轉和乾擾措施（例如有關水壓的行政命令）之間搖擺不定。

儘管日本日經指數飆漲 8% ，歐盟期貨上漲逾 8% ，但美國科技股似乎不買單。 「拋售美國」交易正在升溫，外匯流動青睞日圓、瑞士法郎和黃金，而不是美元或美國股市基準。

債券市場出現穩定跡象

在美國國債市場經歷了數日的暴跌之後， 10 年期公債殖利率從週三的4.5150%的高點回落至 4.2774%，這再次引發了人們對 2020 年式「搶購現金」的擔憂。然而，結構性擔憂依然存在。 LPL Financial 的分析師指出，通膨持續、國外需求減少、避險基金去槓桿、流動性不足是債券市場穩定的核心風險。

聯準會週三公佈的會議紀錄顯示， 政策制定者對通膨深感擔憂，不太願意立即降息。目前市場預期年底前將放寬 80 個基點的政策，低於本週稍早的 100 個基點。

技術分析

NAS100從16633.95 的低點出現明顯逆轉，在強勁看漲勢頭的支撐下形成經典的 V 型復甦。在經歷了長期的下跌趨勢後，該指數觸底反彈，並開始創造更高的高點和更低的低點——結構發生了明顯的轉變。此次反彈由遠低於零線的看漲 MACD 交叉證實，同時綠色直方圖條不斷擴大且訊號線發散，顯示勢頭正在增強。 5、10 和 30 週期移動平均線全部重新調整為看漲趨勢，進一步驗證了上升趨勢。

圖片：買家在第二階段佔據主導地位，阻力位 19244.6 短暫限制了漲勢，正如VT Markets 應用程式所示

價格突破了多個阻力位，最明顯的是突破了心理阻力位 18000並達到19244.60左右的峰值。該區域目前充當近期阻力位，價格在其下方進入橫向盤整。儘管出現小幅回調，但只要價格維持在18600-18800 左右的關鍵支撐位上方，趨勢仍然結構性看漲。如果勢頭恢復，突破 19250可能會開闢重新測試先前高點的道路。技術面依然保持建設性，但動量交易者應留意MACD 翻轉或MA 堆疊崩潰，因為這可能是疲軟的訊號。

謹慎預測

儘管全球股市出現大幅反彈，納斯達克 100 指數卻未能守住漲幅，反映出政策紓困消息與交易員信心之間的脫節日益加深。隨著對華關稅不斷攀升以及聯準會承諾維持利率不變，科技股未來將面臨利潤壓力和波動。

在貿易談判明朗化之前，並且除非週五的CPI 和 PPI 數據意外下滑，否則預計納斯達剋期貨將進一步下跌， 18,500點將成為下一個關鍵支撐位。跌破該水準可能會重新測試16,600區域。阻力位依然在19,250 點。

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