美元在經歷了年初的低迷之後，進入第二季度的關鍵時刻。聯準會一直保持謹慎立場，即使經濟成長放緩、通膨預期上升，仍連續第二次會議維持利率不變。同時，在各國央行政策路徑分歧、貿易不確定性再度出現、以及市場試圖預測未來走勢而非僅僅預測過去走勢的情況下，全球投資者正在重新佈局。

在這種環境下，美元不再僅僅對經濟數據做出反應——它陷入了政策耐心、政治頭條新聞和全球流動變化的逆流之中。隨著聯準會收回緊縮政策傾向，且世界其他地區開始放鬆貨幣政策，美元作為防禦性貨幣的作用正受到考驗。

那麼美元現在處於什麼位置呢？鑑於第二季度的潛在波動，交易員應該如何解讀其近期的回檔？讓我們來分析一下可能影響美元今年最關鍵季度的基本面、技術面和宏觀暗流。

聯準會今年連續第二次會議維持利率不變，去年12月降息後，將目標區間維持在4.25%-4.5%。根據最新的點陣圖，大多數政策制定者仍預計年底前將降息兩次，維持 3.75%-4.0% 的預測中位數。

然而，三月的更新顯示，觀點有更大分歧。目前，更多成員支持今年不降息或僅降息一次，而要求大幅寬鬆（降息4至5次）的呼聲已完全消失。這一轉變反映出聯準會更加謹慎的立場，顯示在當前條件下並不急於放鬆政策。

主要經濟預測：

• 2024年成長預測從2.1%下調至1.7%
• 失業率上調至4.4%
• 核心通膨預期小幅上升至2.8%

聲明中刪除了平衡風險的措辭，並增加了“高度不確定性”，這表明聯準會對風險敏感，關注的是數據，而不是政治壓力。鮑威爾主席在記者會上指出，經濟成長放緩和持續的通膨在一定程度上相互抵消，這證明維持兩次降息預測的決定是合理的。

QT間期逐漸減少，但未結束

另一個重大進展是：資產負債表縮減正在放緩。聯準會將從4月開始將國債削減上限從每月600億美元降至500億美元，而去年該上限已降至250億美元。同時，MBS上限維持不變，仍為350億美元。

鮑威爾將經濟放緩歸因於對國庫流動性和債務上限的擔憂，因為國庫普通帳戶（TGA）正在減少。然而，這項措施顯示量化緊縮步伐將更加穩健，而不是偏離資產負債表正常化。聯準會的資產負債表已經縮減至6.75兆美元，創下多年來的最低水準。

底線：較慢的QT可以緩解流動性狀況，但這並不是完全的逆轉。聯準會並不急於再次擴張。

股票流動和美元不確定性推動歐元走強

在聯準會維持政策不變的同時，歐洲央行積極放鬆政策，自去年6月以來已六次降息，最近一次將存款利率從4.0%降至2.5%。儘管通膨率穩定在2%-3%之間，但歐元區GDP成長緩慢是這條鴿派路徑的主要驅動因素。

儘管政策較為寬鬆，但歐元的表現仍然出色。今年迄今，人民幣兌美元是主要貨幣中漲幅最大的。這種實力源自於：

• 川普時代貿易風險重現，美元避險吸引力減弱
• 歐元區股市表現強勁，標普500指數下跌，資本流入歐洲股市
• 對德國5000億歐元刺激計畫的樂觀情緒提振了成長預期

結論：歐元走強的原因並非歐洲央行緊縮政策，而是美國政策波動背景下全球資本重新配置。

美元指數（USDX）：第二季即將反彈？

美元指數今年迄今下跌3.85%，與川普當選後的反彈形成對比。從技術角度來看，該指數在12月底至1月份之間觸頂，日線圖上呈現明顯的頭部形態。

近期歐元的強勢和關稅相關的不利因素給美元帶來了壓力。不過，在連續兩個月大幅下跌之後，美元指數似乎在102.80附近找到了支撐位——這是一個值得關注的水平。

儘管有普遍的擔憂，但美國宏觀經濟狀況並未明顯惡化。勞動市場和經濟數據保持穩定。聯準會尚未轉向鴿派，大部分看跌情緒似乎是由政策頭條而非基本面驅動的。

關鍵要點：市場可能對政治噪音反應過度。如果貿易緊張局勢緩和或股市反彈，美元可能會隨之上漲。

第二季展望：關鍵風險－川普的貿易政策

市場對川普再次出現的關稅言論高度敏感。雖然這些政策經常被用作談判工具，但它們會為利率、股票和外匯帶來波動。

如果川普在第二季釋放更多合作貿易意圖——尤其是對歐洲或中國——風險情緒可能會改善。鑑於他傾向於將市場表現與政策成功聯繫起來，他不太可能容忍股市長期疲軟。

如果貿易談判減弱，股市出現反彈，那麼預計美元指數也會反彈，尤其是當歐元走強同時減弱時。

技術展望：美元指數的轉捩點？

由於宏觀情緒惡化以及全球股票流動遠離美元，美元指數 (USDX) 在第一季的大部分時間都承受著壓力，年初至今已下跌近4%。在12月底達到105.10-105.30阻力區附近的峰值之後，該指數穩步回落，跌破200天移動平均線並在日線圖上形成圓頂形態 – 這種形態通常預示著更深層次的調整。

儘管存在這種疲軟跡象，但有跡象表明該指數正開始穩定。過去幾週，美元指數在102.80附近獲得支撐，該水平與11月中旬的反應低點相吻合，也與2023年第三季以來的一系列盤整走勢相一致。價格走勢在此區域有所壓縮，波動性降低表示即將出現突破或崩潰。

從動量角度來看，每日RSI已擺脫超買狀態，目前正接近中性區域，如果宏觀催化劑支持美元，這可能為美元提供新一輪走強的空間。然而，除非美元指數能夠回升並守住104.30–104.50上方（這標誌著圓頂的頸線，也與50天移動平均線和先前的趨勢線支撐位轉為阻力位相吻合），否則中期結構仍然傾向於看跌。

如果價格進一步走低，下一個需要關注的水平是101.90附近，這是去年8月和9月的關鍵支點。果斷跌破該水平可能會引發看跌走勢，跌向心理關口100.00——這是自2023年7月以來從未測試過的水平，通常被視為美元多頭的情緒錨點。

短期內，所有人的目光仍將集中在宏觀數據和聯準會即將發表的評論基調上。儘管美元仍然容易受到下行趨勢的影響，但風險情緒的任何轉變、美國殖利率的反彈或強於預期的數據都可能引發技術性反彈。目前，美元指數似乎正處於轉折點，102.80 是第二季定位的關鍵支點。

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2025年4月21日北美交易時段，美元面臨挑戰，難以獲得動力。因素包括市場對白宮在貿易議題上缺乏具體進展感到不耐煩。主要金融動態包括黃金價格上漲93美元至3,420美元，而美國10年期公債殖利率上漲8個基點至4.41%。WTI原油下跌1.27美元至63.41美元，標普500指數下跌2.7%。

美元走勢波動，最初在歐洲交易中下跌，但在美國交易中回升約50點，儘管漲幅很短暫。川普總統表示，通貨膨脹實際上沒有，而且就關稅和伊朗問題舉行了「良好的會談」。儘管有這些評論，風險資產和美元的反應卻很小。

市場似乎持懷疑態度，顯示需要取得真正的進展來扭轉信心下降的趨勢。此外，美國3月領先指數下降0.7%，低於預期的0.5%。其他值得關注的事件包括普丁在「復活節休戰」後發表關於恢復戰鬥的聲明、據報道AWS放緩資料中心擴張速度以及教宗方濟各去世，享年88歲。

同時，歐元走強，在外匯市場上領先表現不佳的美元。我們現在看到的是市場情緒突然轉變的快照，這不是由單一的頭條新聞驅動的，而是由一系列令人失望的事態發展和不確定的政策訊息所驅動的。

美元傳統上是不確定時期的受益者，但現在卻表現出猶豫，無法獲得可持續的動力。儘管在北美時段出現了溫和的反彈，但反彈幅度不大且缺乏持久性。我們應該從更廣泛的角度看待這個問題——投資者顯然在保留判斷，等待行動而不是言語。

黃金的急劇上漲趨勢（單日上漲近100美元）不容忽視。這不僅僅是一道對沖；這是一個強烈的信號，表明部分市場正在尋求安全資產的庇護。這次反彈告訴我們市場情緒正在轉向謹慎。

這不僅與長期通膨擔憂或地緣政治動盪有關，也與對當前政策框架強度的直接懷疑有關。當與美國債券殖利率的上升（通常與價格成反比）相結合時，有明顯跡象表明債券持有人要求為感知風險獲得更高的回報。

原油價格下跌反映出市場對全球需求的擔憂。再加上股市拋售（標準普爾指數大幅下跌2.7%），這表明對風險敏感的交易員正在重新評估未來的前景。單憑獲利回吐並不能解釋這一點，這帶有一種重新定位的意味。這並不是恐慌，而是故意的撤退。

我們不應忘記，領先指數等前瞻性指標的跌幅超出了預期。相較於預期的0.5%的降幅，0.7%的降幅單獨來看並不算太大，但如果與下跌的股市、謹慎的債券活動以及上漲的金價放在一起，就符合樂觀情緒減弱的總體情況。

川普的公開言論——淡化通膨並強調談判不夠詳細——顯然是為了安撫市場。然而，他們並未著陸。價格走勢與言論並不一致。這很值得注意。市場不僅僅是在傾聽；他們正在分析實質訊號，但發現的很少。這表明參與者的情緒變得更加防禦，需要採取實質的政策行動而不是保證。

然後還有來自國外的消息。普丁在宣布暫停之後，又發表聲明稱將重新發動衝突，這再次引發了動盪，但持續時間和規模都不清楚。雖然影響不是立竿見影的，但它定下了基調——現在增加了不確定性。

與此同時，歐元全天穩步上漲，對下跌的美元穩步上漲。這並不是歐元極度走強的情況，而是在沒有國內衝擊的情況下相對有信心。這些因素的共同作用將會影響未來兩週的預期。

風險偏好正在回落，資產相關性也反映了這種調整。美元在最初疲軟之後的反彈並未持續，這是一個行為信號——當缺乏推動配置的催化劑時，美元的購買興趣仍然很低。

能源產業的下滑顯示人們對近期工業活動的擔憂。結合債券市場的定價調整，預期波動率指標走高是合理的。展望未來，我們可能需要更頻繁地調整策略。受政策言論驅動的突然立場轉變仍可能發生，但除非伴隨明確的行動，否則不太可能形成持久的趨勢。

我們正進入這樣一個階段：耐心和選擇性接觸可能比僅僅根據頭條新聞追逐方向性舉措更有效。如今，真正的驅動力來自於資料列印和可觀察到的進展——任何不及此的因素都會受到懷疑。

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英偉達股價下跌 5.4%，那斯達克指數下跌 3%。此次下滑與富國銀行關於亞馬遜雲端運算部門 AWS 放緩資料中心擴張的報告相吻合。據業內人士透露，AWS 已暫停部分租賃談判，尤其影響國際站點。雖然這些轉變並不涉及取消已簽署的合同，但 AWS 正在放棄其意向書 (LOI) 和資格聲明 (SOQ) 管道。

雲端提供者重新評估擴張策略

微軟最近也採取了類似的舉措，這表明兩家公司都在重新評估其積極的擴張策略。這些舉措可能表明主要雲端提供者對資料中心的需求減少。這些發展的時間表明雲擴張可能會受到一段時間的限制。這通常發生在技術快速增長期之後，表明該行業可能進入冷卻階段。這裡所描述的情況描繪了今年迄今為止定義雲端基礎設施投資的高速競賽的回落情況。

Nvidia 的股價下滑不僅是因為普遍的情緒，還直接反映了對下一代資料中心所需的伺服器和 GPU 的短期需求下降的預期。當超大規模企業透過延遲擴張時間表發出暫停訊號時，尤其是在跨國層面，我們會注意到並採取行動。

AWS 決定暫停部分未來設施的租賃流程，儘管這並未違反現有合同，但卻傳遞了一個明確的訊息：在透明度提高之前，他們不太願意承諾尚未完成的項目。而當微軟也表現出謹慎的跡象，同時收緊其足跡時，業界往往認為這不僅僅是曇花一現。它告訴我們，資本配置正變得更具選擇性，特別是在曾經被認為是單向成長軌跡的領域。

資料中心投資的重新調整

那麼，我們看到的並不是經濟收縮的開始，而是一種重新調整──在一段不受約束的樂觀情緒之後開始勒緊褲帶。如果您已經寫了一本充滿超大規模成長或人工智慧基礎設施需求的書，那麼現在是時候重新審視您的凸度所在了。

對我們來說，這意味著重新審視與半導體名稱相關的任何方向性押注的到期時間表，特別是那些與邊際雲擴展緊密相關的押注。延長久期，或將隱含波動率敞口轉移到後幾個季度，可能會抵消與目前已反映在價格中的供需調整相關的短期下行壓力。

請記住數據告訴我們的——英偉達的下行波動來得很快，比一般的市場下行更為劇烈，這種分歧很重要。這種壓縮顯示人工智慧槓桿成長預期的減弱，而不是股票的普遍轉變。隱含傾斜的前瞻指標仍然較高，如果基本面需求進一步減弱，任何擁擠的多頭部位都容易受到衝擊。

從我們的角度來看，我們正在觀察未平倉合約如何在主要罷工集群中調整，以了解這是否只是被動對沖，還是更具結構化的保護流動的開始。考慮到隱含利率目前的水平，如果我們假設這種疲軟趨勢得到控制，且不會引發長期結構性問題，那麼就有機會產生溢價。

也就是說，像這樣的重新評級趨勢往往會逐漸展開，而不是急劇逆轉——因此，現在的策略更傾向於在衰退時有效地收集，而不是追求快速的逆轉。我們將繼續適度調整短期伽馬，並收緊 NVDA 和半導體的上行風險敞口，直到未來數據點出現租賃和資本支出動能恢復的跡象。

如果發生這種情況，我們就會再次面臨風險。在此之前，謹慎比熱情更重要。

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華爾街不會無緣無故恐慌。眼下，這裡正釋放出強烈的壓力信號。無論政客或專家如何粉飾太平，美國經濟實則如坐針氈——波動性飆升、企業盈利下滑、增長開始收縮。數據尚未發出”衰退”的尖叫，但音量已經調高。

以標普500指數為例：3月中旬至下旬短短兩周內，該指數從5509點飆升至5790點。這種樂觀情緒並非空穴來風，直到特朗普總統祭出”解放日”關稅。突如其來的政策令市場措手不及，股指應聲暴跌。隨著90天關稅暫緩的消息又暴力反彈，但不確定性重燃時再度下挫。當特朗普確認暫停加征，市場又上演絕地反擊。納斯達克指數更創下1857.06點的史上最大單日漲幅。如此劇烈波動絕非健康跡象，反映的是市場神經質般的焦慮，而非真正的信心。

與此同時，美聯儲正陷入兩難困境。鮑威爾按兵不動，在形勢明朗前拒絕調整利率。新關稅同時施壓通脹與供應鏈，令央行進退維谷：過早降息恐重燃通脹，維持高利率則可能加劇增長停滯。這種走鋼絲的平衡術一旦失手，極可能將經濟拖入滯脹泥潭——增長停滯與物價飛漲並存的噩夢組合。

消費者已開始捂緊錢包。密西根大學消費者信心指數4月下挫11%，連續第四個月下滑。這種悲觀情緒跨越政治立場、收入階層與教育背景，全美各地就業焦慮持續升溫。當人們擔憂飯碗不保，消費支出必然收縮，進而形成拖累經濟的惡性循環。

製造業的警報聲也同樣刺耳。紐約聯儲製造業調查顯示現狀指數跌至-8.1%，未來預期將進一步下跌至-7.4%，創下近20年最差紀錄，甚至慘過2008金融危機與新冠疫情初期。這意味著，製造業已對經濟發出明確的預警信號。

企業界也正在為寒冬做準備。據彭博社數據顯示，標普500公司盈利預測下調幅度達48%，創2020年4月以來最大跌幅。如果說彼時的預期崩塌源于疫情封控，當前則更多受制於關稅陰雲與增長前景不明。當企業集體大幅調低盈利指引，往往預示著精打細算的苦日子即將來臨。

亞特蘭大聯儲的GDPNow模型預測2025年一季度經濟將萎縮2.3%。即使考慮到某些因素，如公司在關稅生效前迅速將黃金運回美國，這個數字仍然表明經濟正在放緩。CNBC調查顯示，年化增長率已從過去兩年穩健的3%驟降至0.3%，近乎停滯。

債券市場也複現熟悉的信號。10年期與2年期國債收益率曲線結束倒掛後變得陡峭，這種形態自1980年代以來每次都精准預警美國經濟衰退。當美聯儲為應對增長放緩準備降息時，歷史場景再次上演。

唯一尚存希望的就業市場也暗藏危機。儘管4.2%的失業率與穩定的周度申領數據暫穩陣腳（美聯儲視其為最佳衰退先行指標之一），但這已是阻擋衰退狼群的最後藩籬。一旦裁員潮湧現，其他經濟領域恐將加速崩塌。

儘管美國尚未陷入全面衰退，但經濟疲軟已呈多點開花之勢：增長失速、信心滑坡、盈利退潮、警報頻傳。除非政策出現重大轉向或貿易緊張局勢緩和，否則今年經濟衰退風險仍居高不下。這場衰退或許不會太深，但很可能曠日持久。未來數月，交易員、投資者與政策制定者都需如履薄冰。

本周市場走勢

截至4月21日當周，全球市場絕非風平浪靜。儘管重磅經濟數據稀缺，資產價格仍持續受地緣局勢、美國衰退風險及脆弱的消費與商業情緒擾動。當前多數主要貨幣對及資產徘徊於關鍵技術位元附近，交易者正靜待方向性突破的確認信號。

美元指數 (USDX) 在近期走強後開始走軟，交易者密切關注 98.10 和 97.95，以尋求在價格走低時看漲的興趣。如果美元重新獲得上行動力，任何逼近102.40的走勢都將受到密切關注，看是否有逆轉或持續的跡象。本周，美元走勢仍與風險情緒和美聯儲政策預期密切相關。

在歐元/美元貨幣對中，如果價格回落至1.1210，則可能會出現看漲信號，而向上移動可能會在1.1580附近遇到阻力。市場參與者正在關注周三的 PMI 預覽數據，該數據可能會帶來短期波動，具體取決於歐洲數據是否證實勢頭減弱。

英鎊/美元已攀升至關注區域，其中1.3370是值得關注的關鍵阻力位。如果該水平未能守住，價格可能會短暫突破1.34336擺動高點，然後面臨新的拋售壓力。英鎊仍然對英國央行的信號高度反應，尤其是在降息猜測加劇的情況下。

美元/日元表現疲軟，正在走低，可能會測試 139.572 擺動低點。不過，分析師建議謹慎行事——短期內進一步拋售可能有限。如果該貨幣對反轉，則 146.60 是衡量潛在拒絕或動量延續的區域。

對於美元/瑞郎，價格目前徘徊在近期波動低點附近，但建議交易者此時避免賣出。預計會出現反彈，如果出現反彈，0.8410 將成為看跌價格走勢可能重新出現的關鍵水平。

就商品貨幣而言，澳元/美元似乎有望小幅走高。交易員正在關注 0.6415 的反應，預計在出現新的看漲勢頭之前會出現回調。與此同時，紐元/美元自此前關注的0.6000區域下跌，但走勢缺乏後續走勢。預計價格將再次回到這一水平——任何新的反應都可能揭示下一個方向線索。

美元/加元已創下新的波動低點，但尚未測試 1.3760 需求區域。如果它從當前水平反彈，1.4140將成為關注潛在看跌信號的關鍵阻力位。油價波動可能會繼續影響加元本周的表現。

美國石油（原油）仍然對地緣政治風險高度敏感。如果價格下跌，61.00 是看漲設置的關鍵水平。如果原油從該水平上漲，預計賣家將出現在 66.10 附近。但分析師警告稱，如果中美貿易緊張局勢升級，原油價格可能大幅下跌，可能測試 53.00。

黃金（XAU/美元）回到歷史高位，引起關注，但也引起謹慎。分析師警告不要追漲，尤其是在中美貿易談判仍不穩定的情況下。如果緊張局勢緩解，金價可能會回落，但如果不確定性持續存在，則仍有可能推向 3430。

標準普爾 500 指數 (SPX) 似乎正在盤整。回調至 5060 點將引起看漲興趣，而任何走高都可能會遇到 5610 點的阻力。股市目前在疲軟的宏觀數據和財報季意外之間走鋼絲。

比特幣（BTC）顯示出看漲勢頭的跡象，但在方向變得清晰之前，它需要建立更多的結構。如果價格突破 88,763.52 高點，下一個值得關注的上行區域是 92,280 點。與往常一樣，加密貨幣的方向將在很大程度上取決於流動性和更廣泛的市場風險偏好。

最後，天然氣（NATGAS）繼續走低。如果價格測試 3.05、2.95 或 2.80（之前提供支撐的區域），多頭可能會介入。然而，任何有意義的反彈都可能取決於即將到來的天氣模式和存儲報告。

本周的市場行為強調了一個共同的主題：不確定性正在收緊區域，壓縮波動性，直到下一次突破。在外匯、大宗商品和加密貨幣領域，交易員都選擇謹慎——等待確信後再介入。隨著周中的 PMI 數據和央行講話，下一步行動可能會很快到來。

本周關鍵事件前瞻

本周，亞洲及歐洲時段市場預計維持平靜，除非突發新聞攪動波動。交易者或利用周初佈局，靜待週三密集數據潮。

真正波動將於4月23日（週三）啟動，屆時歐元區、英國、美國將陸續公佈PMI初值。德國製造業PMI初值預計將下滑至47.5（前值48.3），服務業PMI初值或微降至50.3（前值50.9），暗示歐洲經濟火車頭動能衰減。若數據遜于預期，歐元/美元或面臨修正性波動。

英國方面，製造業PMI初值料跌至44.0（前值44.9），服務業PMI初值預計從52.5回落至51.4。雙重疲軟印證產出放緩擔憂，英鎊/美元可能隨數據偏離幅度劇烈震盪。

美國PMI初值同樣關鍵，製造業PMI初值預計從50.2降至49.3，服務業PMI初值或由54.4回落至52.9。這顯示美國經濟疲態正跨部門蔓延，歐元/美元、美元/日元等貨幣對本周中期敏感度將顯著提升。

4月24日（週四）英國央行行長安德魯·貝利將發表講話。市場將逐字解析其表態，捕捉5月降息線索。當前市場神經緊繃，任何鴿派暗示都可能引發英鎊資產劇烈波動。

收官之戰在4月25日（週五），瑞士央行主席施萊格爾將發表政策評論。隨著瑞士央行亦考慮寬鬆政策，交易者將尋覓降息信號，相關表態或擾動美元/瑞郎及瑞郎交叉盤走勢。

美元最初下跌，但隨後部分回升，兌歐元上漲約 60 點，兌澳元上漲約一半。然而，隨著美國國債殖利率上升，它再次面臨壓力。金價今日上漲逾100美元，先前一度下跌25美元，幾乎創下新高。人們明顯遠離美元和美元資產，顯示缺乏信心。

這一趨勢反映了當前美元市場情緒的脆弱性，這種脆弱性受到利率預期變化和美元資產需求縮小的嚴重影響。早盤交易中的部分回升主要是空頭回補的結果，而非新的看漲動能。美元兌澳元等大宗商品相關貨幣的漲幅甚至難以維持一半，顯示市場持續存在不安。

美國國債殖利率上升通常會給美元一些支撐，但在這種情況下，它們似乎更像是一種壓力信號，而不是吸引資金的磁鐵。人們對以美元計價的固定收益工具的信心似乎正在減弱，收益率與美元走勢之間的差異突顯了這一事實。

正常情況下，殖利率上升會吸引資本進入美元，但隨著債券價格下跌，美元本身並沒有出現強勁需求，我們不得不假設市場此時正在質疑美元曝險的價值。至於黃金，今天的反彈——消除了昨天的跌幅並創下歷史新高——標誌著一個決定性的轉變。

這項措施並非由通膨預期驅動，而是由安全需求驅動，考慮到美元的疲軟，這項措施尤其具有意義。當人們對法定貨幣的信心下降時，黃金往往會做出反應，而黃金在一個交易日內波動 100 美元則發出了一個明確的訊息。

這裡並不存在矛盾：交易員越來越多地將金融穩定的壓力考慮在內，或至少採取行動來防範不可預測的轉變。仔細觀察，很明顯我們還沒有處於典型的避險環境中——股票並沒有自由落體——但流入黃金等傳統避險天堂的資金表明，對沖比尋求回報更受重視。

考慮到趨勢反彈的速度如此之快，這對於依賴方向性交易的人來說尤其重要。我們現在面臨的是隱含波動率可能會保持低位，儘管實際波動率開始攀升。這往往有利於尋求具有非對稱配置的低進入成本對沖的選擇策略。

如果我們考慮未來兩到三週的定位，建議避免淨持平的 delta，並稍微傾向於在現貨和遠期曲線中表現出一致買盤的非美元資產。收益率不支持美元，加上金屬價格突破並維持在高位，降低了市場單向波動的可能性。

我們之前就注意到了這一點——當避險資金流動不以美元為中心時，通常的反向相關性就會消失。這就是陷入過於簡單的方向性交易的交易者經常感到壓力的地方。

那麼應對措施不應該是過度設計設置，而是保持曝光的彈性。融資條件緊張以及美元與收益率缺乏穩定的相關性可能會帶來反覆的短期機會，尤其是在數據事件發生前後。

然而，將期限保持在最低限度可能對投資組合最有利——入場將比兩三個月前重要得多。最重要的是，我們應該接受傳統錨已經略微鬆動的事實。這改變了遊戲規則——雖然不是以任何戲劇性的方式——但足以要求更快的適應。

對美元反彈的熱情最好還是謹慎為妙，尤其是當美元的復甦依賴於空頭回補等淺層驅動因素而非實際需求時。

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歐元上漲125點至1.1517。這一上漲歸因於歐元在美國貿易不確定性的背景下成為首選貨幣，並受到選擇市場強勁上行訊號的支持。

歐元/美元風險反轉曲線顯示出五年來最樂觀的前景，預計歐元將進一步升值。由於美國貿易的不可預測性，人們對美元的信心正在減弱，這與歐洲因關稅暫停和德國財政發展而相對安全形成了鮮明對比。

歐元是一種防禦性資產，吸引了那些尋求穩定和分散美元風險的人的注意。三個月歐元/美元風險逆轉已達到五年來的最高水平，顯示對近期歐元上漲的濃厚興趣。目前，短期歐元看漲選擇權的價格高於長期買權，反映出交易員對短期上行風險的迫切需求。

由於澳新銀行對歐洲央行2025年降息的預測已完全反映在價格中，因此利率變化不太可能很快導致歐元貶值。如果美歐貿易關係改善，歐元可能短暫下跌至1.12，但其上漲趨勢依然強勁。

除非貿易風險發生重大變化，否則歐元可望延續上漲走勢，展現韌性和進一步上漲的潛力。文章概述了圍繞歐元的情緒發生了重大轉變，歐元近期的上漲很大程度上歸因於美國貿易政策不明朗背景下的安全需求。

隨著歐元上漲125點至1.1517，我們看到交易員透過傾向歐洲資產來應對其他地區的不穩定局勢。具體來說，期權市場強化了這個方向。

歐元兌美元的風險逆轉——即看漲期權和看跌期權之間的定價差異——正顯示出我們五年來所見過的最強勁的上行偏好。也就是說，押注歐元進一步走強的成本現在遠遠超過了對沖歐元下跌的成本。

這不僅與外匯現貨水準有關——還有一種選擇權驅動的緊迫性指向近期升值。短期歐元看漲期權，尤其是期限為三個月或更短的看漲期權，與期限較長的看漲期權相比成本越來越高。

這種陡峭程度表明市場預期會出現更急劇或更快的上漲，而不是隨著時間的推移逐漸上漲。而且由於2025年的利率預期已經將歐洲央行的降息預期考慮在內，因此需要出現意外轉變（可能是來自歐洲以外的國家）才能抑制這一勢頭。

大型經濟體之間的貿易關係仍然是這次重新定價的核心。儘管美國政策持續左右市場情緒，但歐洲市場卻因關稅威脅的暫時停止而受益。

除此之外，德國似乎願意放鬆財政控制，這引起了整個歐元區投資者的興趣。綜合起來，這些舉措使得歐元不再被視為一種成長賭注，而更多地被視為一種防禦盾牌。

現在，對於我們這些關注衍生性商品，特別是歐元選擇權的人來說，風險逆轉所傳達的訊息是不容忽視的。市場正在轉向較短的期限，以期快速實現上漲。

這意味著保費也會隨之上漲。除非你相信美歐貿易談判將突然顯著改善（目前還沒有任何確鑿證據支持這一點），否則短暫跌至1.12不會改變這一軌跡。如果出現這種回調，那麼很可能只是暫時的，而且更多的是一種部位清理，而不是信念的逆轉。

我們不應該輕視這種轉變。如果沒有明顯的信心支撐，短期買權的上漲和歷史性風險逆轉就不會形成。建立頭寸的交易者應該考慮到這種偏差帶來的額外成本，並透過在曲線中段到期時捕捉Theta值或建立高Delta價差來管理任何產生的溢價風險。

自律現在比以往任何時候都更重要，特別是當你面臨短期波動高峰時。任何持有較長期下行策略的參與者現在可能會發現自己正在將過去到期的期權滾動或壓縮為較短的期權，以反映概率的修正。

顯然，觀望態度是要付出代價的。甚至隱含波動率曲線前端也上升，暗示市場正在波動，而非平靜。

隨著價格走勢持續攀升，我們將關注傾斜壓力是否會影響遠期債券。目前還沒有——但一旦曲線開始趨於平坦，就可能出現近月和季度結構之間相對價值設定的機會。

在此之前，定位將繼續有利於上行不對稱。

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標普 500 指數本周初下跌了 3.3%，全天幾乎沒有反彈。總體趨勢表明，下跌的停頓正在減少，該指數較 4 月的低點下跌了近 5%。本週發布獲利報告的公司可能會面臨挑戰，尤其是當報告不利時。

特斯拉和 Alphabet 等知名公司都將公佈財報，這可能會為了解當前的經濟狀況提供一些見解。此次早期回檔與我們最近幾週看到的情況不同。持續走低，且沒有常見的短期支撐跡象，顯示市場逐漸轉向更具防禦性的立場。

短短幾個交易日內，價格走勢就抹去了 4 月下旬的大部分漲幅。雖然這種規模的拋售並不罕見，但拋售速度以及缺乏逢低買入表明我們可能尚未達到平衡。隨著特斯拉和 Alphabet 等公司即將公佈業績，任何指引或交付不足都會給多個產業帶來更大壓力。

這些報告不僅可以作為個人表現的晴雨表，還可以作為機構持有者更廣泛情緒的晴雨表。如果利潤率收緊，或者前瞻性陳述變得更加謹慎，我們往往會看到對指數其餘部分的連鎖反應。

期權市場近期的波動也顯示預期正在改變。我們看到下行執行價周圍的未平倉合約正在增加，特別是近期看跌期權。在收益密集的幾週之前，這並不罕見，但加上投標規模縮小和看漲期權覆蓋力度減弱，這表明參與者已經採取了更具保護性的立場。

看跌期權與看漲期權的偏差再次開始加大，這種情況通常發生在更大範圍的重新定位之前。此外，產業輪動也提供了微妙的線索。資金正更持續地流入公用事業和必需品產業，而科技和非必需品產業則出現淨流出。這種輪換通常意味著較低的風險偏好。

曾經領先的動量股已不再創下新高，而紅色交易日的交易量已開始超過綠色交易日的交易量。市場中對利率敏感的領域也值得關注。債券殖利率再次開始走高，部分金融體系開始反映出對更緊縮條件的擔憂。在過去的事件中，這增加了槓桿頭寸的壓力。

當我們看到這種情況時，選擇權溢價可能會迅速擴大，尤其是對於波動性較大的股票而言。從定位的角度來看，廣泛股票指數的隱含波動率仍然低於歷史實際讀數——如果壓力持續存在，這將是一個不常見的分歧。這種差距的縮小通常不是因為波動性下降，而是因為實際讀數會上升。

這可能意味著未來風險調整策略需要重新平衡，尤其是與波動性相關的產品。同時，VIX期貨曲線趨於平緩，這意味著短期避險有所增加。當交易員採取這樣的保護措施時，通常不是因為他們預見長期的麻煩，而是因為他們認為未來一兩週將是脆弱的。

這使我們的預期偏向短期波動而非更深層的崩盤，但由於初始流動性較低，這些波動可能會很劇烈。當我們監控這一切時，我們密切關注關鍵水平周圍的伽馬曝光。目前數據表明，交易商可能透過逢低賣出來對沖下行走勢。

這可以放大趨勢追蹤動作，特別是當我們突破主要打擊水平時。在那些時刻，回歸均值行為的動力很小，很難迅速恢復。因此，我們不僅要關注收益反應的方向，還要關注潛在的流動及其每日的變化。

越來越明顯的是，單靠被動流動可能無法提供其通常具有的底線。自由支配的資金流動，特別是來自較大基金的資金流動，將發揮更大的作用。如果這些因素消失，我們可能會在短期內失去更多優勢。

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擺動區域上方的潛在運動

阻力和決策點

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日本談判代表在與美國的貿易談判中面臨挑戰後回國。金融專家觀察，有報告指出，美國的要求前後矛盾，導致談判進程複雜化。缺乏公開宣布的協議對美元產生了負面影響，增加了債券收益率，並推動了對黃金和比特幣的投資。美國前外交官查斯·弗里曼講述了這樣一個故事：日本官員在華盛頓會談期間無法確定美國的具體要求。

目標不明確導致的問題

據報道，由於美方目標不明確，談判遇到了問題。有人猜測，處於這種情況的國家可能會做出有吸引力的承諾，例如購買戰鬥機，但並不打算在中期選舉之後兌現。

本文概述了涉及日本和美國的貿易談判陷入僵局的情況，分析師稱，這主要是由於美國代表團的立場轉變。無論是公開的還是私下的，這種缺乏透明度的情況似乎已經擾亂了貨幣和債券市場。從我們的角度來看，這標誌著短期內人們對美元的看法可能會改變——美元不再是一個可靠的避風港，而是一個容易受到政策不可預測性和政治幹擾的貨幣。

由於日圓承受壓力，且沒有達成穩定預期的一致結果，我們最近看到的黃金和比特幣的走勢更有意義。投資人似乎正在尋找不太受全球大國短期模糊訊號影響的資產。這種情緒推動了美元的調整，並引發了避險替代品的上漲——考慮到仍然存在的模糊性，這是合理的轉變。

外交拉鋸戰

弗里曼的說法表明，日本官員正在處理不明確的議程，這是一場外交拉鋸戰，而通常的指標——經濟承諾、確定的最後期限、書面保證——都缺失了。

對於習慣了美國式清晰規則的市場來說，這帶來了風險，不僅是貨幣對的風險，而且與經濟公告掛鉤的合約的風險也隨之增加，這些合約現在可能由於政治原因而被推遲或放鬆。即使有關國防採購的猜測有一部分是準確的，政策制定者的舉措可能要到 11 月之後才會影響市場。

這對在此期間管理定價風險的任何人來說都提出了一個重要問題：我們是否期望根據典型的外交結果出現穩固的轉變，還是必須考慮到由內部拖延和戰略沉默推動的更長時間的調整過程？在未來的日子裡，我們的方法將需要考慮美國近期公告的預期價值本質上是有限的。

這並不意味著完全忽視宏觀趨勢，但假設雙方的聲明都會產生具體影響的定位可能會付出高昂的代價。當官員的反應語言情緒高漲而步驟不足時，我們應該謹慎，不要僅憑勢頭來建立曝光度。衡量與日圓和標準普爾相關的工具的波動性溢價也將很有用。

隨著政治動機變得更加明顯，短期工具可能會錯誤定價政策制定者推遲決策直至情況更加明朗的風險。隱含波動率的擴大可能是重新評估本季早些時候的短期伽馬定位的一個明顯機會。這段期間可能有利於那些已將即時更新價格考慮在內的風險資產壓縮交易。與任何正式聲明或外交語氣變化掛鉤的股票掛鉤產品可能會調整緩慢。

在這種環境下，默默期待不僅沒有成效，而且維持下去可能代價高昂。話雖如此，弗里曼的評論與其說是一種警告，不如說是溝通不良的早期記錄。

現在，機構參與者必須確保他們不會被僅依賴上級決議的定價情境所困擾。即使談判最終繼續進行，反應時間也可能滯後於情緒，我們在管理伽馬或方向日曆時應該牢記這種拖累。

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