比較報告

這些數據與其他在網路上流傳的報告形成了鮮明對比。一些網路消息來源預計原油庫存將減少，而不是報告的增加。好吧，讓我們排除乾擾。美國石油學會 (API) 的數據不僅僅是一個小插曲；它們是夏季需求敘事的警示信號，而正是夏季需求支撐了油價。

在預計減少的情況下，原油庫存增加了 80 多萬桶，這是一個重要的訊號。但真正的故事在於精煉產品。在本應是駕駛旺季的時候，汽油庫存增加了近 200 萬桶，這是一個閃爍的紅燈。以下是我們如何調整策略。現在不是大膽看漲押注的時候。數據表明，需求比市場消化的要弱。

我們正在查看 EIA 的最新官方數據，不僅證實了庫存增加，而且將其放大，顯示上周原油庫存增加了 230 萬桶。此外，目前汽油需求四周平均值約為每日880萬桶，較去年同期下降約2%。市場並未為此做好準備。

防禦性交易策略

對於交易者來說，這需要採取防禦姿態並傾向於做空。我們正在考慮買入 WTI 的價外看跌期權，特別是低於 78 美元的執行價，作為一種具有成本效益的方式來應對潛在的下跌。

汽油和餾分油的增加預示著煉油利潤率面臨麻煩。這意味著裂解價差（煉油廠獲利能力的關鍵指標）面臨壓力。我們看到了賣出 RBOB 汽油期貨或買入主要煉油廠 ETF 賣權的機會，因為它們的獲利預測現在可能過於樂觀。

從歷史上看，當我們在 7 月中旬看到意外的庫存增加時，通常預示著夏季漲勢將提前結束，從而導致秋季價格疲軟。由於中國最近的製造業數據也低於預期，全球兩個最大的消費國正在顯示出經濟放緩的跡象。這注入了新一輪的波動性。

我們正在密切關注芝加哥期權交易所原油波動性指數 (OVX)；對於那些預期市場將大幅波動但不確定方向的人來說，這裡的上漲可能會讓跨式選擇權更具吸引力。阻力最小的路徑似乎正在改變，我們的策略也必須隨之調整。

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一項私人石油庫存調查顯示，原油庫存增加而非預期減少，這一結果與路透社的結果不同。調查顯示，原油庫存增加 60 萬桶，餾分油增加 20 萬桶，汽油減少 100 萬桶。這些數據來自以調查石油儲存設施和公司而聞名的美國石油協會 (API)。將於週三公佈的美國政府官方數據與這項私人調查形成鮮明對比。

美國能源資訊署 (EIA) 將發布政府數據，該數據基於能源部和其他機構的資訊。EIA 報告對煉油廠的投入和產出、原油市場狀況以及不同等級原油的儲存水準提供了更全面的洞察。它通常被認為比 API 調查更準確。這種差異正是我們賴以生存的噪音。

市場關注的是私人調查的總體數字，坦白說，這些數據通常無法準確預測真實情況。當其他人陷入爭論時，我們看到了機會。唯一重要的數字是來自官方政府報告的數據，而這種分歧只會在報告發佈時讓彈簧更加緊繃。關鍵不在於私人調查的內容，而是調查在真正影響市場的數據公佈之前就製造了疑慮和分歧。

我們未來幾週的應對措施應該集中在波動性而非方向上。兩份報告之間的衝突注定了官方政府數據公佈後價格會重新定價。市場現在充滿不確定性，而不確定性正是選擇權交易員最好的朋友。我們看到這種情況在複雜的全球背景下上演。

最新的歐佩克+會議達成協議，將深度減產延長至2025年，這從根本上來說是一個看漲訊號。然而，他們也概述了一項計劃，將於今年稍後開始逐步取消一些自願減產，這引發了長期供應的疑問。這造成了結構性緊張。

截至2024年6月初，數據顯示美國原油庫存增加了120萬桶，令市場感到意外，此前市場已經預期庫存將減少200多萬桶。這種震盪行情會懲罰方向性押注者，但會讓那些部位緊盯大幅波動的投資者獲得豐厚回報。歷史經驗表明，週三上午官方數據發布前後的幾個小時往往是WTI一周中波動最大的時段。

2023年春季也出現了類似的情況，當時一系列意外的大規模庫存增加導致WTI價格在短短幾週內從80多美元跌至60多美元。那些只是押注大幅波動而非猜測其方向的人，並沒有受到市場波動的影響。因此，我們的策略應該是買入波動性。

我們關注的是短期內做多近月原油期貨的跨式選擇權或勒式選擇權。這使我們能夠從官方數據發布後必然出現的大幅價格波動中獲利，無論是上漲還是下跌。我們並非試圖透過預測庫存數據來超越市場；我們只是押注當前的混亂局面會以劇烈的方式自行消解。

我們為這些選擇權支付的溢價，是高機率波動事件的入場成本。我們將尋求在隱含波動率在正式發布之前保持合理的情況下進入這些倉位，並利用隨後的立即重新定價。

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英格蘭銀行行長安德魯貝利在2025年7月15日的倫敦大樓演講中強調了全球合作應對金融風險的重要性。他強調了國際貨幣基金組織（IMF）等多邊機構在應對美國赤字和中國盈餘等國際經濟挑戰方面所扮演的角色。面對美國的批評，貝利為IMF的角色進行了辯護，強調其有能力應對全球經濟問題並促進國際對話。他指出，赤字巨大的國家往往在金融市場面臨壓力，因此必須關注金融穩定。

呼籲貿易改革

貝利呼籲中國擴大內需，以減少貿易順差，防止貿易緊張局勢。他主張國際貨幣基金組織和世界貿易組織合作，審查全球貿易體系，避免破壞性的經濟分裂。貝利支持數位支付技術的進步，但也對零售央行數位貨幣表示懷疑。他指出，穩定幣無法取代傳統銀行貨幣。

貝利在金融穩定理事會的新職位上，旨在啟動對包括銀行和對沖基金在內的金融機構的全球韌性測試。他的演講強調了國際合作對於解決金融失衡的重要性，並對數位貨幣提出了警告。根據我們所聽到的，我們想要傳達的訊息很明確：為偽裝成「呼籲冷靜」的動盪做好準備。貝利的演講並非對穩定的預測；而是對他所看到的潛藏於表面之下的脆弱性的警告。他呼籲全球合作，這直接承認了風險管理機制目前正在失效。對我們來說，這創造了機會。

貨幣市場和全球韌性測試

第一個也是最直接的行動是貨幣市場。他對中美之間巨大失衡的關注並非空談。截至今年第一季度，美國商品和服務貿易逆差的年化率已超過8,000億美元，而中國的貿易順差仍是全球經濟的主導特徵。這不是一個可持續的平衡。歷史經驗表明，尤其是在1985年廣場協議簽署之前的時期，這種失衡最終會迫使貨幣發生劇烈的重新調整。

我們將他的言論視為一個信號，表明主要貨幣對，尤其是美元，將出現大幅波動。我們應該建構能夠從劇烈波動中獲利的頭寸，利用選擇權以低成本押注美元走弱，或至少押注美元兌歐元和日圓近期的穩定將崩潰。

其次，他在金融穩定理事會（FSB）的議程直接指示投資者購買波動性。他宣布的「全球韌性測試」明確將對沖基金等非銀行機構納入其中，這將改變遊戲規則。這些測試旨在發現薄弱環節，一旦發現，就會迫使去槓桿和資產拋售，從而造成突發的不穩定局面。

鑑於VIX指數近期交易價位處於10%出頭——這種自滿情緒是疫情爆發前從未見過的——選擇權是廉價的保險。我們應該透過VIX期貨和主要指數的選擇權來增持多頭波動率部位。貝利並非試圖阻止火災發生；他只是告訴所有人他即將打開煙霧警報器，我們應該做好應對噪音的準備。

最後，他對數位貨幣的評論強化了我們的觀點，真正的行動仍在傳統金融體系內。透過否認穩定幣是真正的替代方案，並對零售數位貨幣保持謹慎，他暗示著老牌銀行和支付管道的權力並未受到直接威脅。

這意味著即將到來的韌性測試將成為金融業績效的主要驅動力，而不是某些顛覆性的數位技術。我們應該考慮配對交易：買入那些可能難以應對新審查、槓桿過高的銀行的看跌期權，同時維持該體系的核心多頭倉位，而他最終試圖保住這一倉位。

他其實是在告訴我們，十年寬鬆貨幣政策和地緣政治分裂的代價即將到期，我們應該要做好應對準備。

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亞洲時區的議程較少，主要包括韓國數據和聯準會發言人的演講。美國東部時間晚上 7:45，達拉斯聯邦儲備銀行主席洛里洛根將在聖安東尼奧舉行的世界事務委員會活動上發表演說。洛根對聯邦公開市場委員會 (FOMC) 聯邦基金利率任何調整的看法值得關注。大多數聯準會官員支持維持利率不變，只有鮑曼和沃勒主張降息。此外，英格蘭銀行行長貝利將於格林威治標準時間 20:00（美國東部時間 16:00）發表演說。他的演講稿預計將於屆時在英格蘭銀行網站上發布。

沉默中的機遇

在亞洲，2025 年 7 月 16 日的經濟日曆包括一系列時間、上個月或上一季的結果以及某些地區的普遍預期中位數。雖然近期的日曆看起來很稀疏，但正是這種沉默才震耳欲聾，而這正是我們的機會所在。焦點不應該放在這一平靜的會議身上，而應該放在它所代表的彈簧上。

洛根的演講不僅僅是又一次演講；它們是一個嚴重分裂的委員會中的關鍵數據點。我們看到市場在消化一個鴿派的轉變，而基礎數據根本不支持這種轉變，這造成了我們可以採取行動的重大混亂。每個人都在關注的關鍵統計數據——消費者物價指數 (CPI)，最近公佈的年增長率為 3.3%。雖然這是朝著正確方向邁出的一步，但回到 2% 的目標將是一場馬拉松，而不是短跑。

這個數字讓鷹派的維持立場更有說服力。對衍生性商品交易者來說，這意味著市場對降息的預期（已反映在聯邦基金期貨）似乎過於樂觀。芝加哥商品交易所（CME）的聯邦觀察工具（FedWatch Tool）目前顯示，年底前至少降息一次的可能性超過60%。我們認為這是一種錯誤定價。更明智的做法是透過持有SOFR期貨選擇權，為「長期高利率」做倉位，具體來說，就是買入看跌期權，以防範降息週期的延遲，或從中獲利。

波動性和交易策略

波動性是第二大難題。波動率指數 (VIX) 一直徘徊在十幾位出頭，這種自滿情緒與央行的內部衝突和通膨的黏性完全不符。這讓我們想起了 2021 年底升息前的緊張情緒，當時市場低估了聯準會的決心，直到為時已晚。我們認為，此時買入波動性是一種廉價的保險。

在下一次重要的通膨數據或 FOMC 會議前後做多 SPX 的跨式期權，在市場被迫在希望與現實之間做出權衡時，似乎越來越有吸引力，可以捕捉到任何方向的劇烈波動。 在大西洋彼岸，貝利的演講可能會呼應類似的謹慎耐心情緒，為英鎊/美元等主要貨幣對設定潛在的區間波動格局。

然而，「區間波動」並不意味著「平靜」。我們在此並非尋求方向性突破。相反，我們的策略是溢價賣出。英鎊的鐵禿鷹形態以當前交易區間為中心，但寬度足以承受數據驅動的飆升，在兩國央行都在觀望的情況下，可能帶來穩定的回報。該貨幣對隱含波動率的任何下降都應被視為建倉的訊號。

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自4月以來，紐西蘭元/美元的價格走勢反覆無常，4小時圖顯示波動幅度較大。儘管如此，0.5967至0.5977之間的波動區域仍多次成為關鍵點，形成多個波動高點和低點。

昨日，該貨幣對從波動區域的下限反彈。然而，今日美元走強導致價格下跌，突破0.5967-0.5977區間，使短期趨勢偏向看跌。持續的拋售動能可能瞄準近期低點0.5922以及0.5882至0.5892之間的波動區域等水準。

另一個目標是4月至7月上升趨勢的38.2%回檔位0.58765。如果持續跌破上述波動區域和38.2%的回檔位，賣方可能會獲得更多控制權，為進一步的下跌鋪平道路。目前壓力正在增加，但進一步的行動是決定未來趨勢的關鍵。

在Michalowski的技術分析之後，我們看到基本面完美地吻合，為衍生性商品交易者指明了明確的行動方向。策略變得越來越清晰：為紐元兌堅挺的美元進一步走弱做好準備。

突破這個關鍵波動區域不僅僅是圖表上的一條線；這是一個訊號，表示市場潛在情緒正在轉變，而原因正在增加。在美國方面，美元走強並非偶然。最新的消費者物價指數(CPI)報告年增3.3%，這進一步推高了聯準會降息的預期，可能要到11月甚至更晚。

這與幾個月前的市場希望形成了鮮明對比。由於聯準會承諾在更長時間內維持高利率以抑制通膨，美元仍然是更具吸引力的貨幣。从历史上看，联準会强硬立场的时期，尤其是在其他经济体出现紧张迹象时，会持续给纽西兰元/美元等货币对带来压力。

我們在2022年的緊縮週期中看到了這種模式，當時該貨幣對從高峰下跌了15%以上。同時，紐西蘭的情況證明了看跌壓力的合理性。儘管紐西蘭央行也在強硬應對通膨，但經濟卻步履蹣跚。

紐西蘭統計局近期數據證實，紐西蘭經濟在第一季幾乎沒有成長，GDP僅成長了0.2%。更重要的是，最新的全球乳製品貿易拍賣——紐西蘭最大出口產品的關鍵晴雨表——顯示價格再次下跌了0.5%。乳製品價格的持續疲軟直接侵蝕了紐西蘭的貿易條件，並拖累了紐西蘭元。

有鑑於此，我們認為阻力最小的路徑是價格走低。對於衍生性商品交易者來說，這意味著要考慮從下跌中獲利的策略。買入看跌期權是最直接的策略。

鑑於該貨幣對目前跌破關鍵支點，我們不妨關注執行價格在Michalowski提出的0.5900甚至0.5875水平附近的看跌期權，目標是他的回撤區域。四到六週後的到期日將為基本面壓力轉化為價格行動提供足夠的時間。

對於那些擔心他提到的波動性上升（這會導致買入選擇權的成本更高）的人來說，熊市看跌價差是一種更具成本效益的方法。人們可以買入0.5950的看跌期權，同時賣出0.5850的看跌期權來為頭寸融資，這限制了潛在收益，但會顯著降低前期溢價。

交易者持倉報告（COT）證實了這一觀點，顯示大型投機者已經在建立新西蘭元的淨空頭頭寸，這表明機構資金已經為我們預期的走勢做好了準備。現在不是押注反彈的時候；而是要順勢而為，專注在基本面。

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波士頓聯邦儲備銀行主席蘇珊柯林斯探討了聯準會履行其職責的方法。她提到，聯準會注重實現長期目標，而非短期成果。柯林斯指出，定義「充分就業」存在不確定性。從長期來看，聯準會的目標被視為協同作用的結果。

政策變化與勞動市場

預計利率政策變動將在不同的時間內顯現效果。目前有證據表明，勞動力需求正在放緩，同時勞動力供應成長也下降。根據柯林斯的評論，我們認為聯準會正在傳遞一種戰略耐心的訊號，這為衍生性商品創造了一個非常特殊的環境。

她對長期目標的強調並非空談；這是一個訊號，顯示政策轉向（無論是鷹派或鴿派）的門檻極高。他們認為過去升息的良方仍然有效，這讓他們有理由等待。這意味著市場對每個數據點的執著只會愈演愈烈。

柯林斯實際上是在告訴我們，在數據真正發揮作用之前，聯準會處於被動地位。她特別提到的勞動力需求放緩正是我們需要關注的。這並非偶然的觀察；它背後有確鑿的數據支撐，我們認為這些數據是聯準會思考的核心。

例如，最新的JOLTS報告顯示，職缺數量降至849萬，為三年多來的最低水平，較2022年超過1200萬的峰值大幅下降。此外，衡量工人信心的關鍵指標——離職率——已恢復正常至2.2%，與疫情前的平均值相當。工人不再像以前那樣充滿信心地跳槽，這直接抑制了薪資壓力。

市場反應與策略

有鑑於此，未來幾週的衍生性商品策略並非在於預測聯準會的最終方向，而是在於為即將發布的數據帶來的劇烈反應做好準備。聯準會的耐心造就了脆弱的穩定。

我們從芝加哥選擇權交易所波動率指數 (VIX) 就可以看出這一點，該指數一直在一個壓縮區間內徘徊，近期跌破13。從歷史上看，高利率環境下的這種低波動期，就是數據引發風暴前的平靜。市場低估了大幅波動的可能性。

因此，我們目前不打算拋售溢價，而是考慮買入。我們的策略是圍繞關鍵事件風險（即下週的非農就業數據和消費者物價指數）來建立交易結構。我們傾向於做多波動率頭寸，例如針對SPX或NDX等主要指數的簡單跨式期權或勒式期權，到期時間應在這些數據公佈後。

如果勞動市場出現更嚴重的裂痕或通膨意外下行，那麼對今年降息的預期將會飆升，從而引發大幅反彈。相反，如果就業數據和通膨數據火爆，「2024年不降息」的論調將佔據主導地位，可能引發大幅拋售。

聯準會的刻意不作為，使得市場的反應函數更具爆發力。無論哪種結果，對長期波動性結構來說都是有利的。

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技術分析細分

交易策略與市場展望

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聯準會目前的立場表明，經濟的穩健狀態為該機構提供了更多時間來決定下一次利率決策。經濟環境充滿不確定性，這使得目前製定適當的貨幣政策措施充滿挑戰。聯準會的政策策略被稱為“積極耐心”，這意味著在監測經濟數據的同時，不會急於立即修改政策。預計關稅將影響通膨，到2025年底將通膨推高至3%左右，儘管其對就業的影響可能不會很大。

關稅與經濟

企業和家庭資產負債表的強勁或許能緩衝關稅通常會帶來的一些影響。同樣，強勁的利潤率也可能導致關稅的傳導效應有限。儘管存在關稅，但整體經濟仍被描述為處於積極狀態，儘管核心商品通膨確實顯示出一些與關稅相關的影響。

波士頓聯邦儲備銀行行長兼2025年投票委員蘇珊柯林斯強調，在貨幣寬鬆政策方面保持耐心至關重要。她的觀點反映出謹慎的態度，以及在做出任何政策調整之前評估進一步經濟指標的意願。對於我們衍生性商品市場人士而言，柯林斯傳遞的訊息是一個明確的訊號，表明要為持續的波動做好準備，而不是決定性的方向性突破。

正如米哈洛夫斯基正確指出的那樣，她呼籲“積極耐心”，這意味著聯準會正在逐步放手，讓後續數據在一段時間內發揮主導作用。這為我們未來幾週的策略提供了參考：交易不確定性本身。

市場策略與展望

她所描述的環境是典型的區間波動市場格局。一方面，她指出經濟“穩健”，家庭和企業資產負債表強勁，為風險資產提供了堅實的支撐。另一方面，她明確指出關稅是通膨和就業放緩的驅動因素，並設定了上限。

我們看到這種緊張局勢反映在當前的市場定價中。例如，波動率指數（VIX）一直頑固地徘徊在18左右，遠高於其長期平均水平，這表明雖然沒有出現徹底的恐慌，但自滿情緒也已消失。

這並非設定長期方向性押注的市場；而是一個在特定區間內出售時間並取得溢價的市場。柯林斯預測，受關稅提振，核心通膨率到年底將在3%左右，這是一個具體且可操作的數據。最新公佈的核心CPI數據頑固地維持在3.4%，儘管人們希望通膨率下降速度更快，但與上月相比幾乎沒有變化。

這種黏性讓我們有理由相信聯準會將繼續束手無策。我們正在考慮的策略涉及長期國債ETF選擇權。如果她的觀點正確，且通膨持續高企，降息前景將進一步推遲，從而給長期債券帶來壓力。

買入這些工具的賣權可以有效地對沖風險，也可以作為對這種「長期高企」現實的投機行為。我們之前就見過這種情況，尤其是在2018-2019年周期，當時聯準會在貿易戰的不確定性中暫停了升息週期，導致市場大幅波動，最終被迫降息。

她關於關稅會減緩招聘速度，但「幅度不一定會很大」的評論也與最新的就業報告相符，該報告顯示就業崗位淨增加16.5萬個——略低於預期，但並非崩潰的跡象。這強化了市場陷入困境的觀點。因此，我們傾向於支持能夠從這種情況中獲利的策略。

這意味著，專注於日曆價差，以利用近期波動性上升的機會；或關注主要指數中明確的「鐵禿鷹」指標，以利用穩固的經濟基礎與通膨逆風之間的拉鋸戰。

聯準會的耐心意味著我們的注意力將直接轉移到每一份重要的經濟報告的發布。現在，每項通膨和就業數據都是聯準會下一步行動的試鏡，我們應該為市場的反應做好準備。

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美國與印尼之間的貿易協定包括對印尼進口產品徵收19%的關稅。相比之下，進入印尼的美國商品將免關稅。印尼將允許美國公司擴大市場准入。此外，印尼承諾購買美國能源、農產品和飛機。川普旨在將此協議作為標準模式。

其策略是讓進口商管理關稅成本，並可能逐步調整以避免通膨壓力。基於其政府力求建立的框架，我們的策略正在逐漸清晰，其核心是計算波動性。我們必須超越簡單的選股，轉而關注那些能反映這些重大政策變化的衍生性商品。

外匯市場應該是最先也是最直接的反應。如此建構的協議從根本上利好美元，利空印尼盾。鑑於美國在2023年對印尼盾的貿易逆差已超過158億美元，主要集中在服裝、鞋類和橡膠領域，這種強制性的再平衡將給印尼盾帶來巨大壓力。

我們應該關注美元/印尼盾的長期看漲期權，以利用印尼盾不可避免的貶值，因為印尼盾難以用因關稅而貶值的貨幣支付美國商品。這項政策藍圖也在股票選擇權市場創造了一個經典的配對交易機會。

一方面，我們有明顯的贏家：美國出口商。我們需要買入那些準備完成能源、農業和噴射機採購訂單的公司的買權。想想標準普爾500指數工業和能源板塊的關鍵參與者。從歷史上看，當波音公司獲得重大國際訂單時，其股價會出現顯著的即時上漲。光是2023年，美國航空航太出口總額就達到了1,480億美元。一項專門的國家級採購協議起到了強大的催化劑作用。

另一方面，美國公司已經變得依賴印尼的製造業。我們應該買入特定零售和服裝公司的看跌期權，這些公司將難以在不疏遠消費者的情況下消化19%的成本成長。

最後，我們必須為通膨和利率的連鎖反應做好準備。既定計劃是應對這個問題，但無論如何，市場都會消化風險。我們只要回顧一下2018-2019年的貿易爭端，當時市場恐慌指數VIX在關稅公告發布後多次飆升至25以上。類似的波動率飆升幾乎是必然的。

我們可以使用VIX買權或ProShares Ultra VIX短期期貨ETF (UVXY)的選擇權來建立交易，從這些預期的危機爆發中獲利。更重要的是，任何這些成本正在逐漸滲入消費者物價指數的跡像都將迫使聯準會採取行動。

市場目前正在消化降息的影響，但這項政策帶來了巨大的通膨威脅。我們應該利用2年期和10年期美國公債期貨選擇權，為「長期高位」的利率環境做好準備，對沖市場對通貨緊縮的樂觀預期。

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