中國正在根據自身法律法規審查管制物項的出口許可證申請。中國期待美方配合並糾正先前不正確的做法。美方已宣布決定撤銷部分針對中國的限制措施。兩國正加緊落實倫敦框架協議談判中達成的協議。

中方希望與美國繼續穩定、廣泛地發展經貿關係。倫敦框架協議是一項寶貴的成就，強調對話與合作是最佳途徑。簡言之，這展現了世界兩大經濟體之間關係解凍的縮影。

一方面，北京方面正在更仔細地審查出口許可證申請，這些申請可能涉及具有安全敏感性或軍民兩用潛力的物項。北京方面依照既定程序行事，並非改變規則，而是重申將嚴格執行這些規則。這反映了北京方面在維護監理權威的同時，仍與外部行為體保持接觸的立場。

同時，華盛頓方面已開始重新審視並撤銷部分貿易限制措施。這不僅是解除禁令的問題；這標誌著中美雙方開始更謹慎地嘗試緩解壓力，重建曾經緊張的溝通管道。這些措施並非做作姿態，通常是在內部成本效益考量、商業阻力和外交討論之後。

簡要提到的倫敦框架很可能指的是一套正在進行的政策架構或談判。這裡將其定義為一個外交平台，旨在透過對話和互惠行動而非僵局來促進談判的連續性。其重點在於保持談判的順利進行，並重新平衡已經變得不可持續的局面。

那麼，這在實際操作上會為我們帶來什麼後果呢？貿易敏感型資產類別的波動性可能會減弱——而不是消失——尤其是在與中美依賴性相關的行業，例如半導體、稀土和航空航天技術。對於我們這些在衍生性商品市場運作的人來說，尤其是那些接觸工業和投入敏感型製造業的人來說，這提供了一些方向性的線索。

僅受公共政策頭條新聞驅動的單邊宏觀走勢可能會減少，價格發現回歸基本面的空間也會更大，儘管不會立即出現。隨著整體風險趨於溫和，這些領域的衍生性商品定價，尤其是已在最壞情況下反映隱含波動率的選擇權，可能會開始調整。

我們目前所見的反映是預期前端的重新定價——並非徹底消除風險，而是降低了終端尾部假設。從我們的角度來看，將此解讀為全面放開是天真的。但目前確實存在著這樣的動能──雖然有所衡量，但並非曇花一現。

如果對沖結構是圍繞最大貿易風險井噴情境設計的，則可能需要重新檢視。跨境領域的利差部位可能開始展現出更清晰的方向性可交易性，尤其是在雙邊貿易摩擦一直是錯誤定價主要驅動因素的情況下。

預計企業將開始根據建立在加強外交接觸基礎上的假設來重新調整風險模型，但要保持謹慎。雖然這些早期措施降低了二元事件衝擊的可能性，但在程式實施進一步推進之前，核心交易機制仍將保持不變。

目前更廣泛的市場訊號是，不僅要關注公告的表面價值，還要關注其實際影響。例如，哪些管制物品需要處理以及處理速度至關重要。拖延或拒絕可能只是表面變化；而批准並進行規模化管控則表示實際行動。

我們應該密切關注特定行業的線索——紡織品出口、生物技術組件、鋰基技術——這些線索通常會更早證實這些更高層次的聲明，並最終轉化為具體的貿易流動。再平衡可能會在相互關聯的層面上展開，隨著政策透過行動而非意圖來證明其有效性，機會也可能會改變。

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歐洲時段，金價持穩，但仍低於近期高點。美元因對美國財政政策和持續貿易不確定性的擔憂而走勢疲軟，這提振了黃金作為避險資產的需求。強勁的美國就業報告降低了聯準會降息的預期，支撐了美元，但不足以抑制金價的上漲。儘管風險情緒樂觀，金價仍有望結束連續兩週的下跌勢頭，目前的趨勢有利於進一步上漲。

美國勞動市場數據

美國 6 月非農業就業人數增加 14.7 萬，超過預期。失業率降至 4.1%，降低了聯準會立即降息的可能性。薪資成長放緩，緩解了通膨擔憂，但也為今年兩次 25 個基點的降息留下了空間。川普的稅收法案可能導致美國債務增加 3.4 兆美元，抑制美元並利好黃金。

貿易緊張局勢進一步支撐金價，因為川普計劃通知合作夥伴關稅變化。美國市場因獨立日休市，影響了 XAU/USD 的流動性。從技術面來看，黃金的上行走勢在 3,352-3,355 美元和 3,365-3,366 美元附近面臨阻力，有可能達到 3,400 美元。支撐位在 3,326-3,325 美元和 3,300 美元，突破該水準可能有利於空頭。

目前我們看到的是，金價在歐洲時段堅守陣地，但未能突破本週稍早創下的高點。目前，該高點仍遙不可及。在這背後，隨著對美國財政管理方向的質疑日益加劇，美元繼續承壓。再加上對即將到來的貿易情勢變化的不安，這些因素為黃金注入了一股支撐性暗流，增強了其作為防禦性避險資產的吸引力。

市場動態與技術分析

美國近期公佈的勞動力數據更是雪上加霜。非農就業人數增幅超過預期──比普遍預期高出14.7萬人──失業率意外降至4.1%。這本身或許進一步支撐了美元，但薪資成長卻未能跟上。這削弱了通膨預期，足以重新引發有關今年稍後可能放鬆政策的討論。

利率可能仍會下調，但現在市場預計降息一次，或許是兩次，每次四分之一個百分點，最早不會晚於9月。同樣值得注意的是，財政政策也於事無補。據估計，前總統提出的稅改方案將使公共債務膨脹超過3兆美元。這種借貸水準嚴重打壓美元人氣，即使市場尚未立即消化這一因素。

再加上圍繞著擬議關稅的傳聞——有傳言稱將通知貿易夥伴即將採取的措施——這種陰暗的背景只會增強黃金多頭的力量。由於美國市場本週因獨立日休市，流動性較平常減弱。成交量減少不可避免地會導致價格波動加劇，尤其是對於黃金等金融產品而言，即使是少量消息也可能加劇避險資金流入。

我們看到一個清晰的技術結構正在形成。上行阻力位初步位於3,352美元至3,355美元之間，略高於3,365美元至3,366美元。如果價格突破這兩個阻力位，將增強向3,400美元邁進的動能。反之，如果價格失去支撐，則關注3,326美元至3,325美元之間的支撐位。突破3,300美元將開啟一段更長的疲軟期，並可能在數週內首次出現部位向下傾斜的情況。

有鑑於此，未來幾個交易日，我們關注的重點將不再是整體方向（目前仍處於暫時走高），而是觸發點位。如果價格能夠收在阻力位上方，我們可能會看到一波止損回落，為強勁上漲提供能量。另一方面，如果未能守住支撐位，則表示多頭正逐漸疲軟。

對於持有槓桿的投資人來說，對經濟日曆和利率定位的敏感度日益重要。即使是政策措辭的細微調整或意外的數據意外，也越來越容易引發劇烈的盤中波動。因此，停損可能需要比平常更頻繁地重新調整，因為小時圖或四小時圖會決定交易策略。隨著情勢的變化，適應並非可有可無，而是必須的。

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日本5月份家庭支出成長4.7%，超過預期的1.2%，並較4月份的-0.1%反彈。這些數據對日本央行而言至關重要，因為它衡量的是私人消費的強勁程度，而私人消費佔日本GDP的一半以上。日本央行密切關註消費和薪資趨勢，並注意到日本企業已達成5.25%的薪資成長協議。儘管如此，由於生活成本高昂，實際工資成長仍面臨挑戰。日本央行也密切關注全球因素，包括關稅行動的潛在影響。目前市場預測日本央行將在2026年升息，但今天的數據可能會調整這項預測。

對日元的影響

支出數據公佈後，日圓小幅上漲，但美元/日圓仍高於先前水準。在美國，川普表示可能調整移民政策，暗示將支持農民擔保的移民，以解決農業勞動力短缺問題。川普還計劃從週五開始發布關稅通知函，他稱這是比正式貿易談判更直接的替代方案。

除此之外，市場交易平靜，美國假期前市場低迷，主要外匯對窄幅波動。因此，我們看到日本家庭支出回升幅度超出預期，5月成長4.7%，遠高於預測的1.2%。這也標誌著4月表現的平穩性出現轉變。這種消費活動的反彈為國內需求可能正在穩定（如果不是逐漸增強）的說法增添了一定分量。當私人消費佔一個國家GDP的半以上時，這樣的數據很難被忽視。

黑田的繼任者密切關注內部動能的軌跡，同時也密切關注著薪資談判。最近企業同意的5.25%的漲幅是多年來最大的，但我們仍然認為實際收入的改善有限。必需品價格仍然高企，這繼續侵蝕任何名義漲幅。我們都理解這裡的脫節。薪資上漲是正面的，但如果漲幅被生活成本上漲所抵消，那麼對消費能力的淨影響仍然不大。

在貨幣立場的任何轉變都顯得合理之前，實質薪資指標需要持續變動。日圓的反應並不強烈，幾乎沒有足以突破近期區間的波動。儘管支出數據走強，美元/日圓仍保持在熟悉的支撐位之上，這意味著投資者認為這些數據不會立即改變他們對政策的預期。

外在因素與貿易政策

然而，可能改變這種敘事的是我們一直在追蹤的外在因素。其中一個因素——華盛頓的貿易議程——再次成為焦點。川普的關稅計畫將於本週重新啟動，據報道正式信函將於週五發出。他暗示這是縮短談判進程的一種方式。這是一種不同的訊號——合作性減弱，負擔分擔加劇。

該政策框架中還有一項似乎出乎意料的補充，即他允許移民勞工接受農場資助的監管。我們之前並未提及這一點，但這確實表明，在農村勞動力短缺這一緊迫問題上，川普採取了一定程度的經濟務實主義。

接近美國假期，我們沒有看到太多市場反應。外匯交易清淡，大多數主要貨幣對都處於窄幅波動區間。沒有任何足夠引人注目的因素來推動堅定交易。不過，日本的國內支出和工資動態現在更有可能影響短期利率預期。如果我們看到未來一兩個月支出持續回升，且通膨至少不會進一步加速，那麼圍繞政策收緊的時機預期可能會提前。

但在此之前，有幾個因素必須到位。我們不僅需要看到整體薪資上漲，還需要看到可自由支配支出類別的持續成長。這表明家庭願意將增加的收入用於生活必需品以外的支出——而目前，這一點尚未得到廣泛體現。對於我們這些在利率領域進行方向性佈局或根據日圓敏感度調整曝險的人來說，關註消費模式的轉變仍然是當務之急。

我們不僅要關注情緒，還要關注支出的實際後續行動。我們也會考慮美國新一輪的貿易言論是否會對全球消費和生產帶來下行風險，尤其是在與亞洲互聯互通的供應鏈方面。即使市場對整體風險的敏感度降低，貿易摩擦仍有可能再次成為主要阻力。因此，就目前而言，儘管家庭支出有所反彈，但其可持續性仍然是一個問題。

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受日本強勁的家庭支出數據提振，日圓（JPY）在周五歐洲時段上半段維持看漲基調。該數據加劇了市場對日本央行升息的猜測，導致美元/日圓匯率維持在144.00左右的低點下方。市場對美國貿易政策（尤其是關稅）的擔憂可能影響日本貨幣政策的正常化進程。由於美國獨立紀念日假期，流動性仍然緊張，加劇了市場的猶豫情緒。

美國就業和經濟數據

美國6月新增就業14.7萬個，超過預期的11萬個，失業率降至4.1%。薪資通膨小幅下降至3.7%，低於預期，同時人們對新的減稅和支出法案可能增加聯邦赤字的擔憂加劇。美元/日圓匯率在技術水準之間相互影響，阻力位在145.25的供應區附近，支撐位在144.20附近。若果斷跌破支撐位，市場焦點可能會重新轉向看跌交易者，而阻力位則可能限制漲幅，除非該位持續突破。 過去有利於本土生產商的關稅可能會影響經濟關係。唐納德·川普計劃將關稅作為經濟策略，重點關注來自墨西哥、中國和加拿大的進口，這三個國家合計佔2024年美國進口總額的42%。週五歐洲時段早盤，受好於預期的家庭消費數據提振，日圓走強。這顯示國內經濟情勢更為強勁，這也強化了日本央行可能正在緩慢走向另一次升息的觀點。 因此，美元/日圓貨幣對難以獲得上行動力，仍低於 144.50 區域。我們認為日圓走強是對日本國內消費者主導的復甦的直接反應。這類數據可能會推動政策向前發展，尤其是在超寬鬆貨幣政策逐步取消的背景下。 同時，市場參與度有限，部分原因是美國獨立日假期削弱了流動性深度並抑制了劇烈波動。由於參與者減少，即使是普通的釋放也產生了巨大影響，儘管這種影響可能只是短暫的。

貿易政策和市場影響

交易員不應忽視美國正在發生的事情，美國就業機會創造速度超乎預期。6月新增就業14.7萬個，遠超預期的11萬個。表面上看，這顯示勞動市場堅挺。然而，薪資通膨率降至3.7%，低於預期，削弱了強硬的論調。這一小幅下滑減輕了聯準會的一些壓力，聯準會一直在謹慎地調整利率方向。 財政情勢的發展也影響市場情緒，即新一輪減稅和支出計畫可能對政府財政造成衝擊。這種擔憂不僅是意識形態上的，更是實際的。更大的赤字最終可能會影響政策制定者對利率和長期債務管理的態度。這一財政背景如今已成為影響美元強弱的整體情勢的一部分。 在我們的螢幕上，美元/日圓圖表上的技術面已經走強。價格走勢已在一個確定的區間內波動：阻力位在145.25附近，支撐位在144.20附近。在此區間內交易可能會使區間交易者保持活躍。為了獲得更明確的方向性判斷，要麼持續突破阻力位，要麼徹底跌破支撐位。我們關注的區域並非隨意設定——它反映了近期次級高點和前幾日的反應低點，機構訂單可能集中於此。 儘管日圓呈現上漲勢頭，但還有另一個層面需要考慮——華盛頓即將出台的對外貿易政策。計劃中的關稅措施，尤其是針對中國、墨西哥和加拿大等主要貿易夥伴的措施，可能會引發更廣泛市場的波動。實際上，關稅的作用相當於旨在支持國內產業的徵稅。 但對於市場定價，尤其是跨國貨幣對的定價，它們可能會根據報復性措施的發展而引發波動。如果這些貿易措施開始影響外匯流動，尤其是在與日本出口量相關的領域，那麼圍繞美元/日圓的衍生性商品定價可能會出現更具反應性的部位。我們已經看到貨幣市場在以往的周期中是如何吸收此類政策反應的。 預計貿易保護主義經濟將持續存在，這必將使避險者保持活躍，尤其是在波動曲線的長期端。對於專注於方向性操作或建立波動性押注的交易者來說，現在並非僅憑新聞頭條採取行動的時機。流動性狀況、經濟數據、圖表形態以及地緣政治決策都是影響價格的正面因素。有時需要依靠突破系統，有時則需要淡化噪音——了解哪些因素是關鍵，才能區分建設性風險與純粹的投機行為。

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2025年7月5日星期六，美國時間11:45（格林尼治標準時間15:45），英格蘭銀行行長安德魯貝利將參加小組討論。這項活動將在法國普羅旺斯地區艾克斯舉行的經濟會議上舉行。

本週早些時候，貝利強調英格蘭銀行需要繼續關注持續的通貨膨脹。他強調了密切監測通膨持續性以確保經濟穩定的重要性。貝利本週稍早的演講凸顯了央行的持續重點：牢牢控制通膨壓力。

透過強調通貨膨脹的持續性而不僅僅是整體通膨數據，他提請人們關注那些即使在更廣泛的指標顯示出降溫跡象的情況下也能使價格增長保持在目標之上的潛在因素。這種通貨膨脹不是來自暫時的衝擊，而是來自根深蒂固的成本上漲和薪資結算，需要採取不同類型的警覺性。

從交易的角度來看，他出席專家小組會議可能會引起關注——僅憑時機就足以引人注目，因為恰逢交易週尾聲，而此時的定價行為已經對貨幣信號表現出高度敏感性。

這意味著，即使一、兩個數據點開始走弱，央行也不願過早放鬆政策立場。這種立場在過去貨幣政策委員會（MPC）的評論中也反映出來，仍傾向謹慎優先。

期待會議上會發布任何重大政策聲明是錯誤的——這類事件的目的各不相同。儘管如此，會議中經常會出現一些精心設計的言論，它們會推高或拉低預期。例如，去年，我們看到一些關鍵聲明在會議記錄或公開聲明中出現之前，就被悄悄地拋在國際論壇上。

我們應該隨時準備著，關注通膨軌跡、勞動市場限制因素，以及近期薪資成長趨勢如何影響定價決策等相關措詞。前瞻性指引可能會出現微妙的轉變，其基調而非具體預測，但這足以震盪利率敏感型資產。

鑑於貝利強調堅持不懈，可以合理地認為，部分訊息是在引導市場為可能比近期預期更長時間維持的政策立場做好準備。一些外部成員的評論語氣似乎更為鴿派，但貝利本人的言論卻絲毫沒有動搖。

因此，我們應該關注利率波動性如何反應，尤其是在較短期限的利率上。當措詞暗示反對過早寬鬆的猜測時，2年期至5年期利率區間的敏感度往往會被誇大。

我們在先前的演講中已經看到過這種情況：一些關於「可持續性」或「潛在壓力」的詞彙就曾多次迅速重塑預期。這也需要重新檢視市場定位。最近的趨勢表明，市場開始出現對提前降息的溫和傾向——而現在，這些傾向將變得更加不確定。

短期利率選擇權，尤其是涵蓋7月和8月央行會議的近期到期選擇權，值得密切關注。隱含利率已調整，但幅度不大，如果週六的演講強調了長期走高傾向，我們可能會看到更明顯的波動。

除英國國債外，英鎊利率曲線和掉期利差可能再次擴大，尤其是如果貝利暗示對服務業通膨感到擔憂，或指出就業市場持續緊縮的話。這兩個領域都已成為市場關注的焦點。

目前，這強化了非對稱對沖敞口的重要性：前端寬鬆政策的下行風險可能比上行意外來得更快。在周末專家組會議召開之際，流動性也將更加稀缺。

這意味著對其措辭的任何即時解讀都可能影響週一歐洲開盤，從而影響選擇權的開盤定價。關注隱含波動率—這些波動率往往預示著英國央行風險事件發生前的壓力。

隨著前瞻性指引變得更加謹慎，它們的訊號變得越來越可靠。實際上，現在的重點應該是管理短期利率觀點，並關注通膨擔憂的表達如何轉化為策略，而不僅僅是策略。

交易部門必須承擔這樣的風險：單憑基調就足以調整中期曲線定價。即使周六沒有頭條新聞，細微的變化也可能改變隱含的未來趨勢。

我們預計，交易員對措辭的選擇會非常敏感，並會做出劇烈反應——這並不是因為意外，而是因為交易員會迅速將維持立場的因素計入價格，如果他們認為寬鬆政策的討論過度，他們會更快地平倉。

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英國央行政策展望，英鎊的價值也受到該國貿易平衡的影響，貿易平衡為正將使英鎊走強。英國央行的貨幣政策，尤其是利率調整，仍是影響英鎊估值的主要因素。

鑑於英鎊兌美元目前維持在 1.3660 附近，且美元似乎失去了一些短期動能，我們可能正在進入一個波動性可能轉向英國驅動的催化劑的窗口期。美元面臨的壓力似乎與即將發布的美國關稅公告的不確定性密切相關，這些公告的語氣被認為具有侵略性。

由於擬議的增幅在 20% 至 30% 之間，其中一些預計將影響主要貿易夥伴，未來經濟摩擦的定價現在開始蔓延到更廣泛的定位中。在國內方面，圍繞英國財政穩定的情緒有所堅挺。先前，史塔默公開支持李維斯，市場將此解讀為延續性而非動盪的跡象。

這種語氣的轉變直接減輕了投資人對目前財政管理模式意外偏離的擔憂，至少在短期內是如此。英格蘭銀行內部的觀點開始朝著不同的方向發展。貝利明確表示，降息即將到來，但不太可能立即或大幅降息。

降息至4%的可能性正在討論中，這是由於通膨壓力明顯緩解所致。這與先前維持利率不變的立場截然不同。貨幣政策與經濟指標：然而，泰勒強調，任何降息都不是板上釘釘的，這進一步印證了貝利的觀點。

這引出了我們該如何看待即將發布的經濟數據。GDP成長、服務業和製造業PMI以及就業統計等指標不再只是月度參考點；每個指標都將根據其對英國央行暫定政策轉變的支持力度或破壞程度進行評估。

這些數據中任何實質的疲軟跡像都可能加速降息。相反，就業市場的韌性或穩定的消費支出可能會減緩這種勢頭。貿易數據，尤其是淨頭寸，不容忽視。更大的盈餘通常有助於英鎊走強，儘管這並不總是立即反映在現貨價格中。

交易員還應考慮其他經濟體（尤其是美國）不斷變化的利率預期與這些趨勢的相互作用。隨著即將到來的數據週期，市場可能會獎勵那些不局限於整體數據，並根據貝利和泰勒的論述評估其走向的人。

利率不會倉促地朝任何一個方向調整，這值得深思熟慮的定位。

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美國已解除對美國噴射發動機零件及技術向中國出口的禁令。這項決定允許通用電氣航空航太公司（GE Aerospace）繼續向中國國有飛機製造商中國商飛供應零件。此舉與晶片設計軟體出口管制的放鬆相結合，顯示中美貿易緊張局勢正在緩和。通用電氣航空航太公司和波音尚未發表評論，而美國商務部和中國商飛尚未發表官方聲明。

路透社通報進展

解除對華噴射發動機零件及技術供應的出口禁令，不僅代表雙邊讓步，也標誌著朝著放鬆商業限制邁出了切實的一步。就在幾個月前，這些限制還在持續收緊。隨著通用電氣航空航太公司（GE Aerospace）能夠恢復與中國商飛的業務往來，人們重新感受到了依賴持續監管許可的現有供應鏈的連續性。 坦白說，在旨在遏制敏感技術轉移的政策措施出台後，交易員們看到了長期的不確定性。本週的事態發展改變了這一軌跡。這意味著執法力度的減弱，而非策略目標的逆轉。從貿易角度來看，這種區別至關重要。我們認為，該決定遵循了晶片設計軟體控制措施的類似模式。 複雜製造業的利害關係人——尤其是那些依賴跨國投入和專業知識的利害關係人——可以開始更加自信地評估近期的市場穩定性。雖然美國商務部或中國商飛尚未正式承認，但雙方的活動很可能會在實踐中恢復，即使沒有正式發表聲明。對我們來說，關鍵在於不確定性的定價。 衍生性商品市場現在可以略微降低因這些經濟強國之間技術摩擦而導致的突發性中斷情境的權重。短期波動率溢價可能會放緩，尤其是在受航空航天和半導體整合直接影響的行業。我們預計這不會立即引發大規模的部位調整，但可能會在未來幾週影響偏度分佈和隱含波動率利差。

對全球市場的影響

那些暫停了跨境技術風險敞口遠期預測或對沖活動的公司，可能會開始重新審視這些模型。尤其是在航空航太投入品發揮嵌入式但間接作用的投資組合中。在政策透明度與生產時間表緊密相關的長期合約方面，可能會出現更多方向。 然而，這並非開放貿易的宣言，而更像是一種在保持商業優勢的同時保持影響力的戰術舉措。政策制定者似乎正在進行策略選擇，選擇在不放棄槓桿的情況下放寬政策帶來好處的領域。即使在沒有官員直接表態的情況下，這也是我們如何解讀這些資訊的關鍵。 展望未來，特定工業投入品流動性的增加可能意味著某些實體的獲利預測更可預測，從而提高選擇權定價的行使價接近度。隨著流動性逐漸調整以反映這些恢復的流動性，我們正在關注交易量和圍繞嵌入式出口敏感型風險敞口的行權價選擇的細微變化。 我們已經看到終端利率預期的重新定價影響了科技密集型資產的交易；類似的發展為模型提供了另一個輸入。它並不否定這些主題，但它將短期波動與結構性脫鉤區分開來。單一出口恢復並不能改寫策略遏制，但對於那些接觸連鎖產業的人來說，它改變了每週的校準。 顯然，這也表明，儘管公開的言論可能仍然強烈，但行政機構可能會更加悄無聲息地採取行動，以支持經濟摩擦管理。波動性交易者應密切注意選擇權行為，尤其是在與航空航太供應相關的行業。 日曆價差和Delta中性對沖可能會進行調整，尤其是在這會影響到更廣泛的去風險化或再風險化操作的情況下。我們現在必須更加密切地關注出口許可證的更新、貿易監管通知和財政部簡報，不僅要關注它們禁止哪些活動，更要關注它們允許悄悄恢復哪些活動。在這個領域，許可證可能比障礙更有力。

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中國商務部宣布，中美雙方正加強落實倫敦框架協議成果。中國目前正依法審查管制物項的出口許可證申請。美方已表達取消對華限制措施的意願，顯示雙方正朝著改善經貿關係的方向邁進。倫敦框架協議被視為雙方勤勉努力的成果，強調對話與合作。

市場對事態發展的反應

中國的替代貨幣澳元反應平淡，下跌 0.08%，至 0.6570。貿易戰被描述為以關稅等貿易壁壘為特徵的經濟衝突，它提高了成本並影響了生活水平。中美貿易戰始於 2018 年，當時美國以不公平行為為由設置了貿易壁壘。儘管 2020 年達成了旨在穩定的第一階段貿易協議，但在拜登總統任期內，關稅措施仍在實施。 唐納德·川普 2025 年的總統任期預示著經濟緊張局勢再度加劇，擬議的 60% 關稅和針鋒相對的政策將影響全球經濟動態，凸顯出對消費者價格和投資可能產生的影響。雖然表面上有關兩國關係改善的消息令人鼓舞，但市場反應比人們預期的要平靜。 儘管北京和華盛頓發表正式聲明，指出將更新工作關係——尤其是在出口許可證審查和可能放鬆限制方面——但市場尚未採取任何有意義的行動。例如，通常被用來衡量中國市場人氣的澳元幾乎沒有任何波動。澳元短暫下跌，但整體上沒有太大波動。這種價格反應告訴我們：交易員並沒有將快速變動的因素納入價格。這一點應該要明確指出。我們並沒有期待新的緩和。美國仍然維持著最初於2018年實施的廣泛關稅，而這些關稅在歷屆政府中基本上得以保留。 拜登團隊或許比前任更公開地討論合作，但關稅架構並沒有實質的改變。這就像是一種表面文章，直到出現更明確的決定。

擬議關稅的影響

更迫切的是川普競選演講隱含的前瞻性指引。建議的高達60%的關稅結構將是一個階躍式變化。這並非微調——與目前的情況相比，這是一次急劇升級。市場對這些威脅高度敏感，因為它們會改變從利潤率假設到供應鏈策略的一切。 對我們來說，這不僅僅意味著緊張局勢加劇；它需要情境分析、定價壓力和波動率曲線調整。對中國敏感資產而言，波動率溢價仍可能難以改變。與中國科技公司掛鉤的股票衍生品可能尚未出現大幅波動，但波動率偏差讀數應受到監控——我們已經看到，對2024年末至2025年第一季到期的下行保護的需求有所上升。 從我們的角度來看，有一個明顯的結論。無論國際對話中出現什麼樣的公關宣傳，潛在的風險仍然傾向於顛覆。尾部對沖不容忽視，而滾動短期風險逆轉頭寸則為今年後幾季度的謹慎策略提供了參考。如果競選言論最終轉化為政策，情況尤其如此。 將監理合作解讀為邁向寬鬆的可靠支點是短視的。最近的表態或許只是在拖延時間。我們應該考慮到，中國這些審查與其說是為了緩和關係，不如說是為了在準備其他管道的同時展示程序合規性。如果這些審查停滯不前或開始反映出保護主義傾向，大宗商品掛鉤貨幣可能會出現更具反應性的下行趨勢。 我們需要注意部位配置，尤其是圍繞美元籃子兌亞洲外匯的部位配置，因為圍繞關稅的不確定性被低估了。歷史先例表明，交易員高估了相關性情緒，低估了實際的政策滯後。重要的不是聲明，而是政策時間表和執行。 幹預措施可以宣布，但在影響進口帳簿或海關係統之前，它們可能不會流向風險資產。這些交易選擇權在選擇執行區間時應考慮到這一點。Delta 對沖策略可能需要更具動態性，以適應主要風險日，尤其是在雙邊會議或意外監管評論期間。

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英國央行貨幣政策委員會委員艾倫泰勒計劃在一場公開演講中發表演說。這場名為「自然利率」的講座將於週五在倫敦政經學院舉行。泰勒的演講定於美國東部時間11:00（格林威治標準時間15:00）舉行。

預計此次演講將在持續的經濟評估中，深入闡述他對利率的看法。泰勒即將發表演說之際，貨幣當局正密切關注更廣泛的經濟動態，尤其是通膨持續性和各產業需求復甦的趨勢。鑑於貨幣政策工具仍然是管理這些壓力的主要槓桿，我們預計他的演講將有助於更好地評估長期中性政策立場及其理論基礎，即所謂的「自然利率」。

需要澄清的是，這個概念指的是既不刺激也不限制經濟活動的實際利率——本質上是可持續成長而非過度通膨的平衡點。當各國央行談論這一利率時，他們的目標是將預期錨定在一個可能穩定的基準上，尤其是在生產力模式、投資意願和人口結構不斷變化的世界中。

泰勒的學術和政策背景著重於結構性經濟力量，並經常提出支持數據驅動型利率路徑的論點。因此，我們聽到的短期調整聲明較少，而更廣泛的訊號則更多。任何關於「r*」波動、生產力趨勢如何影響長期均衡，或構成當今價格穩定的因素的提及，都將具有重要意義。

從定位的角度來看，短期掉期合約和長期短期內殖利率曲線（STIR）的終端利率水準定價將取決於我們是否感受到感知中立性的轉變。如果泰勒傾向於認為中性利率可能因為財政激進主義或勞動市場僵化而上調，那麼我們可能會看到前端波動性上升。相反，如果他斷言過去二十年的通貨緊縮力量依然存在，那麼曲線的中段可能會做出反應，尤其是在今年下半年邊際降息的影響仍被市場消化的情況下。

我們需要特別關注價格錨的討論方式。如果提到家庭消費比先前估計的更具彈性，或者由於資本配置或人工智慧的影響，潛在產出成長略有上升，那麼市場隱含的利率預期可能會上升。這將導致一年一遠期利率空間的重新定價，並可能引發槓桿部位的停止運作。

我們關注的不僅僅是宏觀評論。即使沒有直接發布政策訊號，泰勒的語氣、結構和具體措辭也可能反映出委員會內部的投票傾向。如果演講中包含歷史利率比較或提及上世紀90年代那樣的貨幣緊縮政策，這些可能被視為朝著更堅定利率立場的微妙暗示。

我們將從字裡行間解讀，追蹤關於工資、勞動力供應限制、全球需求疲軟和金融狀況的提及。如果這些成為關鍵話題，我們將推斷通膨超調的容忍度將進一步提升，這將對久期風險承擔產生影響。

在全面評估此演講之前，我們對定向利率敞口的立場仍將略微謹慎。風險在於市場正在重新思考「正常」利率的上下限——儘管存在學術框架，但這個主題可能會迅速影響價格。因此，與其關注整體政策利率水準本身，不如關注未來幾個交易日對長期均衡指引的解讀。

交易員應密切注意波動率期限結構，並探索選擇權部位是否能夠適當地反映泰勒可能引入的尾部機率，即使使用技術性語言也是如此。

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歐元兌美元維持在1.1760附近穩定，受美國獨立日假期影響，交投清淡。6月非農就業人數（NFP）數據超出預期，新增就業14.7萬個，低於預期的11萬個，美元因此有所上漲。然而，私部門就業機會出現放緩跡象，僅新增7.4萬個就業崗位，而近期平均新增就業人數為11.5萬個。鑑於私部門成長滯後，聯準會部分官員正在考慮降息，但這種勞動力市場狀況可能不會導致聯準會官員做出任何改變。

歐元區擔憂

在歐元區，歐元走強引發了人們對通膨可能低於歐洲央行2%目標的擔憂。本幣走強會降低出口導向產品的競爭力，可能迫使這些產品降低國內價格。美元在全球外匯交易中扮演關鍵角色，佔全球交易的88%以上。美元價值在很大程度上受到聯準會政策（包括利率）的影響。量化寬鬆通常會降低美元價值，而量化緊縮往往會產生相反的效果。

鑑於非農就業數據優於預期，但私部門招聘放緩，目前的情況喜憂參半。乍一看，新增14.7萬個就業機會可能引人注目，並強化了美國經濟韌性的論調。但一旦深入挖掘，我們就會發現其中只有7.4萬個職位來自私人雇主——這明顯弱於我們最近看到的情況，這種差異不容忽視。

沃勒和其他發出更溫和訊號的人士或許能找到理由維持甚至降低利率，尤其是私部門就業正在降溫的當下。雖然整體數據在短期內支撐美元一定程度走強，但我們不應將其視為長期鷹派押注的綠燈。貨幣政策並非根據單一數據點進行調整；它比這更具探索性，會權衡所有因素。

因此，如果私部門即將公佈的勞動力數據仍然疲軟，與美元強勢掛鉤的短期衍生性商品可能會再平衡。

對交易者的影響

從歐洲央行的角度來看，貨幣強弱問題正在醞釀中。歐元走強聽起來像是投資人信心的體現，但其意義對通膨目標並非利好。歐元走強通常會導致進口價格下降，有助於降低國內通膨。如果通膨率過高，那還好——然而，在當前水準下，持續低於2%的通膨率可能會再次引發對經濟停滯的擔憂。

歐洲央行可能需要謹慎應對，如果通膨區間過低，可能會進一步調整利率或採取流動性措施。更廣泛地講，在外匯領域，美元在國際貿易和儲備持有中扮演著舉足輕重的角色，這使得其走勢幾乎影響了所有資產類別。

因此，關注貨幣或利率走勢的交易員不僅需要關注利率本身，還需要關注圍繞利率的核心敘事。基於整體勞動力穩健性的敘事與更微妙的現實之間的分歧正在日益擴大。

從量化政策的角度來看，升息和縮表通常會支撐美元。然而，如果私部門招聘持續疲軟，我們可能會達到一個臨界點，官員開始重新評估政策是否過於緊縮。這並非預測，而是承認我們比之前預想的更接近加速此類討論的階段。

任何此類轉變都可能影響利率預期，進而影響美元衍生性商品。由於近期美國假期波動性下降，外匯產品價格可能暫時穩定下來。但一旦交易全面恢復，這種情況可能會迅速改變。

衍生性商品交易員應明智地做好準備，應對任何可能證實或削弱當前對美國勞動力市場和歐洲央行通膨控制假設的即將發布的數據，並考慮進行對沖。這種平衡十分脆弱，平靜的表面之下正在醞釀著改變。

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