其中，20年期公債發行規模將分別減少9,000億日圓，降至11.1兆日圓和8.7兆日圓。與此同時，2年期公債以及1年期和6個月期公債貼現券的發行規模將分別增加6,000億日圓。此外，面向家庭的國債發行規模預計將增加5,000億日圓，達到5.1兆日圓。

日本政府正計劃罕見地修改其債券計劃，將超長期債券的發行規模在原計劃基礎上削減約10%。這項調整旨在緩解市場對拍賣需求疲軟和近期超長期債券殖利率上升的擔憂。該計畫推出的背景是日本央行最近決定從下一個財年起放緩債券購買規模。

修訂後的發行計劃將於週五與一級交易商的會議上討論。日本財務省最近發布的最新消息顯示，下一財年超長期日本公債發行量將顯著縮減。20年期和30年期債券發行量下調10%似乎反映了市場參與者的熱情低迷，這體現在拍賣結果不盡人意以及長期債券收益率上升。

這些轉變不僅僅是技術性調整，而是反映了國內風險偏好和外部收益率壓力的更廣泛變化，尤其是在圍繞貨幣當局政策正常化的持續猜測之下。削減這些期限的債券供應量清楚地表明，當局正試圖穩定長期債券市場。

理論上，減少長期債券的發行量應該能夠壓低收益率，或至少能夠抑制其上升速度。近期交易模式表明，超長期債券近期對國內和全球宏觀經濟情勢的敏感度更高。這種敏感度，加上市場波動性上升和投資者參與度下降，促使日本財政部進行了這項調整。

儘管長期債券供應減少佔據了新聞頭條，但在前端，卻出現了相反的動向。短期債券（兩年期債券和折現國庫券）發行量的穩定成長，現已明確納入財政路線圖。

這一點毋庸置疑：融資需求並非萎縮，而是沿著曲線重新分配。這種再平衡通常旨在縮短未償債務的平均期限，並更靈活地適應更高的利率環境。我們也看到，日本正在努力吸引更多家庭投資者。

透過直接面向散戶投資者銷售日本國債，增加對散戶投資者的配置，顯示日本正在採取多元化持有者群體的策略。在機構投資者需求波動時期，從家庭帳戶（對邊際收益率變動的敏感度更高）提取資金有時可以提供穩定的緩衝。

日本央行放緩購債活動的訊號進一步加劇了這一局面。雖然這並非回歸主動寬鬆政策，但確實意味著日本國債價格的下行壓力比持續縮減購債規模不變時要小。

在此背景下，市場參與者已經開始適應。久期債券出現了一些輪換，對中期曲線替代品的需求似乎正在增強。衍生性商品交易員，尤其是那些關注相對價值期限結構的交易員，應該密切注意這裡隱含的含義。

超長期債券發行量的收縮導致可交易流通量縮減，從而收緊了融資條件，並改變了該領域的對沖成本動態。流通量減少也增加了超長期債券期貨承受風險的可能性，尤其是在月末或季末。

任何基於殖利率曲線陡峭化的交易都需要重新考慮供給動態。我們在以往的案例中（例如2016年初和2021年中）已經看到，供給分佈的突然變化可能導致相鄰期限債券的重新定價錯位，尤其是在央行政策模糊的情況下。

這些並非僅僅是學術案例；它們對掉期利差、遠期掉期和蝶式結構產生了可衡量的影響。在曲線不同點之間實施相對價值策略的交易員可以考慮調整其久期加權假設。

由此產生的影響並非均等：長期債券期貨（尤其是20年期以上的債券期貨）的隱含遠期收益率與其實際可交付成果之間的差距可能會擴大。

從我們的角度來看，對日本央行穩定性的預期也存在著被誇大的風險。放緩購買規模並非政策慣性，而是漸進式的重新調整。

如果宏觀資料意外上行或外在壓力增加，利率政策仍可能迅速轉變方向。那些過度依賴保單清晰度進行線性配置的人應該記住，如果人壽保險公司或退休金管理公司的凸度對沖突然出現，日本國債期貨的流動性狀況可能會迅速惡化。

我們認為，10年至30年期債券市場的部分重新定價可能尚未完全完成。相對緊縮仍有進一步的空間，尤其是考慮到遠期債券發行量縮減以及兩年期和五年期債券的重新配置。

應相應地重新評估涉及短尾和長尾的蝶式組合，尤其是考慮到短尾可能出現供應過剩的情況。

展望下一階段，波動率定價可能無法反映結果的不對稱性。債券波動率曲面中的選擇權傾斜度可能開始有利於較長期限的上行保護，我們已經觀察到20年期債券接收方互換選擇權未平倉合約增加的早期跡象。

最後，週五的交易商會議可能會推出更多具體細節。如果拍賣頻率有任何進一步調整，那些靠近融資櫃檯的機構最好預測價格反應，並相應地管理回購頭寸。

意外的變化可能會直接影響隱含遠期水準的調整。我們將繼續密切監測公告發布後交易商間的劇烈波動。

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