在第二季度，歐元成為十國集團（G10）貨幣中表現最佳的貨幣之一。這得益於市場對美元的看跌情緒、歐元區金融市場的深度以及歐元作為第二大儲備貨幣的地位。歐洲央行對歐元的強勢發出了喜憂參半的訊號。儘管一些官員對歐元走強的好處表示歡迎，例如金融狀況的改善，但其對競爭力和通膨的潛在風險往往沒有得到充分解決。

歐洲央行對歐元的立場

「強勢」歐元並沒有固定的定義，但最近的評論暗示，目前的歐元兌美元匯率（預計將在2025-26年之前保持在1.10附近）是可以接受的。法國農業信貸銀行的預測表明，這一匯率是合理的，但警告稱，歐洲央行的接受程度是有界限的。如果歐元持續走強，可能會對歐元區經濟成長和通膨產生負面影響。 本週，市場將關注歐元區數據和歐洲央行的演講，以判斷其立場是否會發生轉變。儘管歐洲央行似乎對當前匯率感到滿意，但法國農業信貸銀行質疑，如果歐元進一步升值，這種情況是否會持續下去，從而可能威脅通膨目標或經濟成長復甦。最近幾天，市場開始消化政策制定者對當前歐元水準更加寬容的情景，尤其是在整體通膨指標逐漸接近中期目標的情況下。 我們以前也見過這種現象：當貨幣當局察覺到價格走勢的緩和時，波動性往往會減弱，但當長期後果開始在經濟數據或指數層面的分歧中顯現時，波動性又會捲土重來。納格爾和施納貝爾先前的評論雖然並非定論，但卻進一步佐證了這樣一種觀點：管理委員會尚未感受到金錢強勢帶來的壓力。即便如此，我們從以往的經驗得知，如果宏觀訊號開始減弱，這種容忍度可能會迅速消失。

市場策略與謹慎

我們將此解讀為一種警告──並非透過明顯的政策轉變，而是透過缺乏阻力來體現。市場參與者的記憶力很短，一旦自滿情緒根深蒂固，就很難在不擾亂市場的情況下消除。在當前水平，歐元似乎並未過度升值——但前提是核心通膨率保持在下滑通道上，且能源價格不會再次出現無序飆升。 我們最密切關注的不是官員是否支持當前的區間，而是他們何時停止支持。通常，暗示態度轉變的不是官員的沉默，而是他們的演講。尤其是在夏季，當流動性較弱、交易量壓縮時，原本會被忽視的波動可能會變得混亂，從而引發原本會處於休眠狀態的反應。在這種情況下，謹慎比堅定更有價值。 方向性曝險應透過更嚴格的溢價門檻和更短的期限來管理。在政策模糊性被解讀為鴿派持續性的環境下，Vega 和 Gamma 敏感度會上升。如果實際波動率開始下降，就像過去政策維持模式期間一樣，那麼選擇權定價對隱含選擇權的支撐作用可能會減弱——這將提高方向性多頭的獲利門檻，並降低跨式選擇權的吸引力。 未來走勢如今不再依賴新的聲明，而更取決於經濟數據的走勢——尤其是勞動力趨勢和情緒指標。如果經濟成長開始顯著低於預期，我們預期早期反應並非體現在利率政策上，而是體現在旨在抑制貨幣過度強勢的言論暗示上。 在出口商和外圍市場部門的壓力下，對米色貨幣的容忍度會迅速消失。我們也在監測部位數據。如果資金流動開始以不平衡的方式利好歐元上行，尤其是來自槓桿帳戶的資金，那麼急劇逆轉的風險就會增加。從歷史上看，當歐洲央行暗示經濟成長——或持續未能達到能源傳導目標——將導致歐元走弱時，這些部位會迅速平倉。 債券市場已經開始透過外圍市場曲線的輕微陡峭化來反映這種不確定性。對於避險者來說，接下來的兩週至關重要。保費仍在可承受範圍內，但比一個月前下降。隨著隱含利率重新調整以適應更穩定的政策基調，較長期期限的債券可能比周期債券更有價值，而周期債券已開始帶有一絲自滿情緒。 在利差穩定至較低水準的背景下，我們更傾向於那些允許歐元溫和走弱的利率。別忘了：當政策制定者看起來滿意時，通常正是準備改變的時候。根據我們的經驗，機會並非源自於確認，而是源自於大盤調整前的早期錯位。到目前為止，我們正處於可接受的範圍內，但使其可接受的條件並非一成不變。它們是有條件的、偶然的，而且──最重要的是──有限。時機比紀律更重要。

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