義大利5月製造業PMI為49.2，略低於預期的49.6。HCOB 的數據顯示，產量小幅增長，結束了連續 13 個月的下滑。訂單量已接近穩定，出口的小幅成長也推動了這一趨勢。投入成本降低了，交貨時間也更短了。義大利製造業接近穩定，PMI 略低於中性 50。儘管較 4 月有所下降，但動態表明，製造業正從長期低迷中謹慎復甦。受新客戶和需求（尤其是歐洲市場）初步復甦的推動，產量一年多來首次成長。

新秩序的轉捩點

儘管如此，新訂單仍持續下降，已連續14個月下降，但下降速度有所放緩，顯示可能出現轉折點。受歐洲需求強勁的推動，出口訂單兩年多來首次出現成長。汽車和電子等關鍵產業的國內需求仍然疲軟。受自願離職和不確定性背景下謹慎招聘的影響，就業率略有下降。由於原物料和運費價格下降，投入成本減少意味著通膨壓力有所緩解。這與穩定的產出價格一起，為製造商帶來了一些緩解，與歐元區的通貨緊縮趨勢一致。

前景謹慎樂觀，歐元走強、能源價格下跌以及歐洲央行可能採取貨幣寬鬆政策均可能為其提供支持。風險包括貿易緊張局勢，義大利總理最近訪問美國後，義大利出口商面臨不確定性。該行業顯示出穩定的跡象，但復甦仍然不平衡。該指數為49.2，略低於中性閾值，實際上顯示工業部門萎縮速度不如以前快，但也尚未進入明顯擴張階段。

雖然與上個月的數據相比下降幅度不大，但從更廣泛的背景來看，製造商正在逐漸擺脫長期低迷的局面。受歐洲部分需求回升推動，工廠活動出現初步反彈，顯示經濟萎縮最糟糕的階段可能正在過去。

最明顯的變化在於產量：經過一年多的持續下滑之後，產量已略有上升。這顯然受到了少量新訂單的支持，特別是來自鄰近歐元區經濟體的客戶。然而，國內活動仍不均衡。機械和消費電子等關鍵產業仍面臨壓力，顯示義大利國內的家庭支出和商業投資遠遠不夠強勁。

在定價方面，企業已經看到了一些緩解。運輸和材料成本的降低使得投入更加精簡，同時交貨延遲也縮短了——這一受歡迎的變化有助於減少緩衝庫存需求並理順供應鏈。這些因素表明，成本控制正在改善，通膨壓力至少在製造業投入方面正在減弱，即使最終需求仍然過於疲軟，無法充分利用。

通貨膨脹和就業趨勢

新出口訂單不斷增長，這是兩年多來首次出現這樣的增長，這提供了一個重要的線索。儘管整體新訂單數量仍為負值，但這一小幅外部成長暗示一些國外市場可能基礎更加穩固。

那麼，假設是外部需求可能再次成為進一步上漲的基礎——前提是匯率保持有利，地緣政治問題不會意外幹擾。勞動力數據值得關注。儘管下降趨勢有所減緩，但工作仍在流失，主要原因是人員減員和謹慎的重新招聘政策。這顯示企業仍不願做出承諾，可能是因為下半年的需求前景不明朗。

這不是在喊風險，而是在發出警告——勞動力流動性加上緩慢的招募表明工業情緒仍然處於防禦狀態。我們將經濟活動的緩慢成長、投入成本的下降和產出價格的抑制解讀為產業觸底反彈的典型特徵。

雖然目前還沒有激增，但似乎正在形成穩定，這得益於最近歐元走軟以及能源價格下跌的跡象，這些跡象正在影響到利潤。今年夏季貨幣政策可能進一步放鬆——尤其是在歐洲央行的言論已經軟化的情況下——這可能有助於降低借貸成本並縮小信貸利差。

這反過來可以為中型製造商提供更多的喘息空間。但地緣政治不穩定——尤其是跨大西洋貿易安排——繼續拖累信心，特別是對嚴重依賴北美合作夥伴的公司而言。

從衍生性商品的角度來看，宏觀經濟對沖應該越來越反映通膨放緩，而選擇性地接觸歐洲工業需求可能會再次顯示出價值。隨著運費和材料價格波動性降低，大宗商品相關合約曲線的短期波動可能會緩解。

然而，當集群風險（尤其是政策轉變和對外貿易行動）仍然高度受事件驅動時，定位仍應受到限制。其目的是觀察國內和海外需求指標之間的差異。如果外部衝擊持續，而國內需求依然疲軟，則區域子產業之間的利差有可能擴大。這表明，可能存在更嚴格的分配，而不是廣泛的定向交易。

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