美元正在經歷一段穩定的拋售期，導致貨幣對出現顯著變化。美元/瑞郎跌至十年來的最低點，歐元/美元和英鎊/美元分別創下2021年和10月份以來的最高水平。其他貨幣對，如美元/加元和美元/日元，也觸及自去年11月和9月以來的最低水準。美元指數創2021年以來新低，黃金創歷史新高。今年年初，美元表現異常強勁，兌幾種主要貨幣創下多年來的新高。

最近的經濟衰退已經扭轉了過去15年來的許多貨幣趨勢。交易中的風險承受/風險規避動態面臨中斷，標準普爾500指數期貨下跌1%就說明了這一點。同時，紐西蘭元/美元上漲超過1%。這種情況標誌著一種快速的轉變，與六個月前的雜誌封面形成了鮮明的對比，現在可能成為當前貿易環境的反指標。

從本質上來說，美元周圍的情緒發生了決定性的轉變。美元年初以來在同類貨幣中表現最強勁，但現在卻面臨持續壓力，而這種波動直接影響到了那些往往對美元強弱變化做出快速反應的資產，例如黃金和高貝塔係數貨幣。就在美元指數觸及2021年以來最低點之際，金價創下歷史新高，這清楚地告訴我們：美元的供應目前超過需求，無論這是受到利率預期、頭寸平倉，還是對增長分歧的更廣泛反思所驅動。

長期逆轉表明，我們見證的不僅僅是幾個交易日的波動，而是更大範圍的重新平衡。當我們注意到歐元兌美元和英鎊兌美元已經攀升至一年多前的水平以上時，對我們來說，這意味著這些不是隨機波動。通常只有當美元走弱或歐元/英鎊走強出現重大轉變時，才會達到這種水準。在這種情況下，似乎主要是前者。

鮑威爾最近的評論對此調整有所影響。交易員們對聯準會可能已經完成緊縮政策（或比幾週前一些人的預期更接近完成緊縮政策）做出了快速反應。如果我們看一下較長期利率期貨和掉期，它們已經反映出未來幾個月利率下降的預期。較低的收益率前景已經扭轉了美元持有的情況。隨著短期利差縮小，後期多頭正在被洗脫。美元不再像以前那樣支付溢價。

對於那些關注衍生性商品市場（尤其是外匯和股票期貨）的人來說，美元走強的降溫改變了我們對相關性和對沖的看法。股票風險偏好和美元走強之間的長期關係正在破裂。這種脫鉤——標準普爾500指數期貨下跌而紐西蘭元等風險敏感型貨幣上漲——要求採取新的方法。舊規則不再起作用。你不能再假設當股市波動時美元就會上漲。

這項變更值得關注的一個原因是，波動率定價現在與實際變動不一致。這種矛盾在選擇權結構中帶來了套利潛力和重新定價機會。儘管現貨市場大幅調整，但部分貨幣對的波動率指數(VIX)和隱含波動率仍然相對低迷，尤其是日圓和瑞士法郎對。這顯示某些領域的帳簿對沖不足。

從市場情緒轉變的速度以及今年稍早倉位調整的程度來看，我們有理由預期市場將進一步震盪。每週CFTC數據顯示，過去幾個月美元多頭部位增量較大，其中許多目前處於虧損狀態。隨著下滑速度加快，一些交易已被強制關閉。這個過程通常不會悄無聲息地結束。雜誌封面的引用並非只是軼事。歷史已經多次證明，廣為流傳的敘事往往在相反的情況發生之前達到頂峰。

這並不意味著單憑情緒就能推動逆轉，但當敘事遇到緊張局面時——尤其是在美元走強等高度擁擠的主題中——反彈可能會很快。隨著一切變得更有方向性，我們發現隱含波動率中出現了明顯的偏好。歐元和英鎊的傾斜度已經加大，顯示上行保護的需求已經超過了下行覆蓋的需求。

這清楚地表明，大型參與者尚未逆轉局面——他們正在保護潛在收益，而不是在另一個方向投入巨額資金。考慮到所有這些因素，值得保持較低的槓桿率，特別是在接下來的幾個交易日。我們仍然看到非交易時段的流動性缺口，這可能會擴大價差並加劇價格波動。

美元的走勢可能更多的是一種重新定價而非趨勢，但儘管這尚不清楚，但減少規模和加強執行控制可能是更明智的中期應對措施。目前，它仍然是一個由交易者驅動的市場。經濟數據略微處於次要地位，頭寸調整則處於領先地位。因此，我們這些純粹依賴宏觀指標的人可能不清楚價格變動的因素。

除非風險重新平衡或美元拋售出現疲態，否則投資人仍將青睞其他主要貨幣而非美元。

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