儘管川普對中國實施關稅豁免政策的影響並不顯著，但美國股市和債市週一都出現上漲。包括美元在內的美國資產的風險溢價在 G10 貨幣中處於 2% 至 5% 之間，近期外匯波動異常影響了這些數字。選擇權市場顯示出對美元的強烈看跌情緒，趨勢顯示在反彈期間賣出美元的趨勢。對美國數據惡化的預期以及貿易政策變化的持續影響加劇了看跌前景。

財政部長斯科特貝森特講話

財政部長史考特貝森特否認中國等外國拋售美國國債的說法，並將近期債券市場的損失歸咎於市場去槓桿。儘管市場已做出穩定努力，但美元的風險仍偏向下行。帝國製造業指數預計將反彈，儘管目前仍處於負值區域。近期數據，包括紐約聯邦儲備銀行一年期通膨預期上升0.4%以及密西根大學調查顯示通膨預期上升6.7%，都反映出經濟前景的不確定性。 儘管人們對川普宣布的中國關稅豁免的熱情有所降低，但美國股市和美國國債殖利率週一仍實現上漲，這說明市場正在忽略暫時的新聞頭條，而更加關注市場定位和宏觀數據。這種反應，或者更確切地說是這種反應的平靜性質，暗示著更深層的原因——這種情緒不僅根據每天的新聞而發生變化，而且還隨著最近幾週形成的預期而變化。更廣泛的重新定價正在進行中。

期權市場和美元情緒

現在，美國資產的風險溢價為 2% 至 5%——尤其是透過 G10 外匯定價來看——這一點值得注意。它揭示了最近的外匯活動在多大程度上是被動的和投機性的。波動確實推高了這些溢價，但這並非毫無道理。當觀察選擇權傾斜和波動率表面時，很明顯：人們仍然對美國的穩定性感到擔憂，或者更準確地說，對其流入和經濟軌蹟的方向感到擔憂。 無論市場希望從貿易發展中獲得什麼明確訊息，都沒有實現。期權市場所傳達的訊息並不微妙。資金流繼續傾向於逢高拋售美元，表明購買興趣不溫不火——更多的是機械性的而非基本面性的。某些部門認為，美元的下行風險被低估了，尤其是在國內數據疲軟且財政緊張局勢持續存在的情況下。這構成了一個越來越受到關注的更大敘事的一部分：美元的相對強勢不再反映經濟的優異表現，而只是定位的持續存在和缺乏更好的替代方案。 貝森特關於持有美國國債的言論值得解讀。他實際上表明，外國拋售並不是推動債券價格上漲的因素；相反，這是美國機構在平掉槓桿頭寸時減少風險敞口的結果。我們認為這是合理的，並且與資金流動所顯示的情況一致。話雖如此，如果去槓桿化繼續進行，且數據點惡化，收益率可能會進一步下降，這更多的是受到追求品質而非聯準會言論的影響。 市場不喜歡沒有明確平衡因素的不確定性，我們看到這種動態在各個時期都有所體現。就短期經濟數據而言，預計帝國製造業指數將略有改善，但不會改變其整體負面狀態。更令人擔憂（並且從交易角度來看更具啟發性）的是通膨數據開始令人意外。紐約聯邦儲備銀行一年通膨預期上升 0.4%，加上密西根大學的數據為 6.7%，衍生性商品市場不容忽視。 大多數模型中都沒有這個功能。這些都是前瞻性指標，將情緒數據拉入曲線中體現真實市場觀點的部分。這使事情變得複雜。儘管市場已經消化了未來經濟成長疲軟的影響，通膨盈虧平衡點仍然難以改變，而且兩者之間的差距正在擴大。這對於利率市場的凸性來說並不好，但卻為從內部波動性波動中獲利的伽馬操作打開了大門。 進入夏季，做空波動率可能不再像以前那麼安全。從這裡來看，一切都指向前端的重新定價風險。選擇權偏差反映的是擔憂，但還不是恐慌。外匯波動的穩定性將有助於抑制外溢效應，但截至目前，尚無強烈跡象顯示波動將會消退。 隨著歐元兌美元接近近期區間的上限，以及跨資產貝塔相關性的破裂，美元進一步走軟將加速部位失衡。我們正在觀察高貝塔係數貨幣的波動率悄悄擴大——太悄無聲息了。這並沒有在目前花費的保費中得到適當的體現。 市場期待本週預定的宏觀經濟數據更新能帶來清晰的解釋，但到目前為止，前瞻性預期與後續數據並不一致。許多人持有長期風險，但隱含的下行定價仍然相對溫和。交易員需要關注期權定價方式中的這種差距。時機和 delta 風險的成本正在變得越來越高，而不是越來越低。

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