週三，川普改變了關稅立場，引發彭博社的分析。由於中國向美國出口的消費品數量比其他國家多，目前的關稅組合不再那麼有利。因此，將這些進口商品的關稅提高到 125% 可能會減少商品消費。平均有效關稅稅率由27%降至24%。

對成長和通貨膨脹的影響

預計這種情況將對成長產生負面影響、加劇通貨膨脹並對風險資產產生不利影響。這種轉變顯示政策配置將更限制消費者流動。由於與其他貿易夥伴相比，中國向美國出口的消費產品相對較多，因此任何關稅升級——尤其是將稅率提高到 125% 這樣的幅度——對最終買家的徵稅大於對中間供應商或製造商的徵稅。這意味著收銀台的價格會更高。

平均有效關稅稅率從27%降至24%，如果孤立地來看，這個數字是有欺騙性的。雖然這看起來像是政策放鬆，但伴隨的結構性調整——在這種情況下，是跨產品類別的重新分配和不對稱目標定位——足以抵消紙面上的任何緩解。當成分發生巨大變化時，我們不能將貿易加權平均值視為一個完整的故事。

成長模型往往對這些扭曲很敏感。當進口價格飆升導致消費下降時，下游供應商和零售商通常會削減擴張計劃。在這條鏈中，我們經常看到利潤率受到壓縮，隨後招募數量也會下降。這種政策配置的通膨結果不僅僅是理論上的——它們在遠期定價指標和波動性集群中可見一斑。

從短期交易的角度來看，風險資產可能已經反映了這些轉變，但並不均勻。與非必需消費品產業相關的股票，尤其是那些涉及進口密集型供應鏈的股票，開始表現落後。大宗商品敏感型工具依然波動，部分原因是全球航運流量變化所產生的連鎖反應。較長期選擇權開始活躍起來，尤其是與外匯相關的押注。

對交易和投資的期望

在接下來的交易日中，我們預計利率衍生性商品將呈現區間波動，並略有傾斜。目前，曲線的形狀比年底目標更重要，因為前端預期與現貨通膨數據的差異越來越大。加息猜測有所升溫，儘管在不同期限內情況並不一致，但這為相對價值定位創造了機會。

我們注意到，波動率微笑現像在指數掛鉤選擇權中再次開始出現，特別是在三至五個月的合約中。這可能反映了不對稱下行意外的定位。交易者應監測各股票板塊的 3 個月至 6 個月傾斜度和隱含相關性指標，以衡量方向性對沖活動，最近幾天，對沖活動已開始遠離科技股為主的成分股。

這種轉變與保證金壓力和重新評級風險的敘述相符。在貨幣對中，對美元近期強勢的抵制已經變得明顯。部分原因是人們猜測消費者成本上升可能會抑制需求，特別是如果家庭反應速度快於預期。

跨資產流入避險資產的資金增加－雖然不是很大，但方向性夠強，可以解讀為保護性而非投機性。自周一以來，持倉規模（尤其是空頭伽馬持倉）已經減少。交易商似乎更謹慎，可能是因為面對政策不確定性，對流動性假設的敏感度增加。

這通常是流動性較差的合約買賣價差擴大的前兆。在增加曝光之前請注意這些裂縫。重新分配的主題——誰付出、誰受益每週都在變化——又回來了。這告訴我們要靈活運用價差策略，避免假設波動性激增將均勻分佈。

相反，執行應該在相對錯誤定價出現時及時進行。我們尚未看到人們對長期方向性押注抱太大信心，至少在單一名稱押注中沒有。流動表明偏好 delta 中性結構，交易更關注 gamma 收穫或捕獲 IV-RV 關係中的位錯。

總體而言，考慮到對外部觸發因素的敏感性，現在押注持續趨勢是不太合理的。一方面密切關注獲利修正，另一方面關注短期經濟情勢。兩者都可能為利率和大宗商品設定步伐，但對流動性狀況的間接影響（尤其是透過國庫券發行和逆回購餘額）可以讓你更了解潛在的風險轉移機制。

目前，市場深度的變化正在創造隱含的機會，但只有那些願意挖掘表面動向的人才能做到。

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