貿易戰仍在繼續，但最壞的情況已經避免，隨著關稅策略的改變，標準普爾 500 指數上漲了 8%。先前預期的高關稅被10%的全額關稅所取代，緩解了部分市場擔憂。市場原本預計中國將徵收 50% 的關稅，但最終實際徵收的關稅高達 125%，將對進口造成影響。川普總統提到，他正在等待中國的通知，這表明情況有改善的潛力，因為額外的關稅不會影響已經在運輸途中的貨物。

市場對關稅變化的反應

10%關稅的未來仍不確定，可能作為談判底線或永久稅率。市場走勢波動加劇，那斯達克指數上漲10%，標準普爾500指數大幅上漲，空頭面臨重大損失。已經闡述的內容的意思已經相當明確。整體而言，市場原本預期的情況會更糟——主流假設是關稅可能會躍升至真正造成不穩定的水平。

如果美國徵收 50% 的關稅，而中國也採取相應措施，那麼貿易壁壘總額將達到 125%。但這種情況並沒有發生。相反，華盛頓對所有類別的利率都實行了更為審慎的 10%，這不會引發股票交易員或宏觀基金的同樣的擔憂。這種較為溫和的方式提供了暫時的喘息空間。

如我們所見，這項政策轉變引發了市場情緒的急劇逆轉，尤其是那些準備迎接更大幅度回檔的賣空者。標普 500 指數上漲 8% 不僅反映了復甦的希望，也反映了那些空頭交易被迫平倉。此外，納斯達克 10% 的上漲表明該指數正在積極地重新定位於科技股，其中許多對中國的需求很敏感。

一些市場參與者低估了關稅制度放鬆的風險，這仍然導致某些樂觀情緒重現。川普表示他正在“等待北京方面的溝通”，這表明他正在根據外交語氣不斷調整政策。就我們而言，我們注意到最新的關稅不會影響已經在運輸途中的船隻，這給管理庫存成本和價格預期的進口商增加了一層操作上的模糊性。

這也意味著當前的供應鏈摩擦可能會被推遲而不是消除，從而導致貨運價格和東亞貨櫃預訂等前瞻性指標發出混合訊號。

對交易和對沖策略的影響

然而，現在對我們來說最重要的是解釋在政策驅動的劇烈變化的環境中，壓縮的風險溢價將如何表現。衍生性商品市場的價格走勢，特別是指數選擇權的波動率偏差和短期賣權的交易量，顯示曲線前端的對沖活動增加。這是意料之中的事。

但我們也開始注意到交易商將對沖轉向更接近現貨，從而減少對月底到期合約的依賴。這種轉變表明，他們正在為突發新聞事件保留靈活性，為更快的反應時間保留乾火藥，而不是押注中期趨勢的延續。

隱含波動率正在講述自己的故事。儘管平價選擇權已正常化，但選擇權範圍仍然很廣。我們也在追蹤此事；這是交易員不相信平靜的表現。另一方面，賣空最近已成為一項棘手的業務。納斯達克指數和標準普爾指數的大幅上漲推動了做空最多的股票大幅上漲，引發了跨產業的擠壓。

有些基金必須在幾天內扭轉風險敞口。衍生性商品流動反映了這一點：看漲價差受到打擊，ETF 選擇權出現顯著買盤。這不再只是為了對沖損失——也是為了在談判開始取得進展時不錯過上行逆轉。

儘管 10% 的關稅是否會成為持續談判的基準或長期保持穩定仍存在不確定性，但我們正在透過觀察美國指數和離岸交易的大型中國代理股票之間的相對走勢來做出反應。它們之間的差距正在縮小，這並不是因為信心正在恢復，而是因為時機變得更難判斷。

期貨交易量的變動證實了這一點：短期合約規模持續增加，反映出人們的共識轉向更快的執行速度，而對每週方向的信心則有所下降。同時，我們將繼續監測期限結構平坦化，特別是指數波動性。過去的經驗表明，這些時候定價可能會暫時變得無效。

挑戰不在於發現標題——而是預測定位如何轉變以應對真正的進步或另一次突然的阻力。貿易商不再只是簡單地對關稅進行定價。他們的定價無法預測。我們必須隨之進行調整。

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