聯準會理事克里斯多福沃勒在演講中討論了經濟前景，概述了兩種不同應對情景。4月2日之前，儘管調查結果顯示存在一些疲軟跡象，但經濟表現強勁，保持了充分就業並朝著通貨緊縮的方向發展。然而，4月2日關稅上調顯著改變了這一局面。

第一種情境是25%或更高的“高關稅”，預計通膨率將達到4-5%的峰值，同時經濟成長將放緩。沃勒認為，由於需求減弱，通膨最終會下降，可能導致明年失業率升至5%。在這種情況下，他支持更早、更積極地降息。如果通膨預期無法維持穩定，滯脹風險就會加大，使經濟前景更加複雜。

在第二種情境下，即平均10%的“較低關稅”，沃勒預計影響較小，通膨率約為3%。消費者和企業支出可能會持續下去，從而減輕降息的壓力。這種情況會導致今年稍後可能降息，這反映的是經濟復甦而非經濟衰退應對。

市場反應因情境而異。在高關稅下，黃金價格可能因滯脹擔憂而上漲，而股市的暫時上漲可能會被拋售所取代。在關稅降低的情況下，貿易緊張局勢緩解和經濟衰退擔憂降低，股市可能會表現良好。大宗商品可能繁榮，債券可能穩定，反映出條件的改善。

沃勒的言論表明，為了應對最近的貿易政策變化，需要採取微妙的平衡措施。在4月2日關稅上調之前，大多數數據顯示通膨壓力正在緩解，就業水準仍然很高。儘管一些商業和消費者調查結果疲軟，但普遍的看法是，經濟仍在朝著正確的方向發展。現在情況發生了突然的變化。

他的第一個設想是，巨額、突然的進口成本將對經濟造成衝擊，其影響並不微妙。隨著關稅達到或超過25%，我們預期通膨將在短期內急劇上升。在這種情況下，沃勒預計價格上漲最終將降溫，這並不是因為供應鏈更加順暢，而是因為需求將開始減弱。

當日常購買成本上升時，家庭可能會減少開支，而企業則可能透過凍結甚至削減招聘來應對。這可能會大幅推高失業率，讓政策制定者有理由更早、更快採取行動降低利率。在這種更嚴峻的環境下，交易員應該非常明確地表達對通膨掛鉤資產的預期。

任何由最初的貿易樂觀情緒或政策放鬆可能支撐估值的假設所推動的暫時股市上漲都可能是脆弱的。就我們而言，我們會更密切地關注通膨掉期和長期損益平衡。並非所有通貨膨脹都是一樣的，在這種情況下，通貨膨脹不是源自於需求過熱，而源自於供應中斷。這對於對沖來說很重要。

在大宗商品方面，沃勒的表述表明，鑑於可能的避險資金流入和生產商的定價能力，人們對金屬或軟商品市場的興趣重新燃起。與此同時，債券市場正面臨通膨上升與需求疲軟的尷尬時期。這種情況通常會導致固定收益投資者幾乎沒有低風險的選擇，除非利率預期迅速調整。

沃勒概述的第二條道路較為溫和。10%左右的關稅不容忽視，但不會對企業投入成本或家庭支出造成同等程度的損害。通膨仍將徘徊在目標之上，但不會達到削弱成長動能的程度。在這裡，語氣變得更加熟悉——甚至可能可以預測。

支出將保持廣泛的基礎，只有在確認取得進展之後，適度降息的壓力才會隨著時間的推移而有條件地增加。在市場中，這兩個分支並不是理論上的。我們應該實際思考：利率和股票的隱含波動率將告訴我們哪種情景正在受到交易員的青睞。

如果更不利的情況開始佔據主導地位，人們可能會看到前端波動率上升——表明人們對聯準會的路徑感到不安。另一方面，如果較低的關稅情境占主導地位，那麼我們可以預期波動率曲線會更加平坦，債券定價也會更加穩定。

在較為溫和的情況下，風險較高的資產可能會從新一輪的套利交易中獲得青睞，而如果全球經濟成長因貿易摩擦減少而顯示出溢出效應，那麼轉向週期性股票可能是有意義的。隨著人們對私部門貸款的信心至少逐步恢復，信用利差將會縮小。

沃勒描繪這些情景不僅是為了警告或安慰，也是為了強調任何政策反應的時機都將取決於預期如何表現。如果家庭和企業開始將物價上漲視為永久性現象，那麼長期殖利率可能會獨立於央行舉措而上升。

因此，必須密切注意通膨預期，特別是五年後的通膨預期。我們從中得到的不僅是定位理念，還有對隱含利率路徑保持警惕的必要性。隨著沃勒為高關稅領域採取更快行動、低關稅領域採取進一步行動打開大門，聯邦基金期貨的近期選擇權可能會低估分歧風險。

這裡還有探索更多不對稱交易的空間——更高的伽瑪、更短的持續時間。這並不是等待真相大白的情況。它是一種觀察行為（價格、調查反應、通膨數據）並根據情境的穩定發展採取行動的方法。

黃金市場、標準普爾選擇權、甚至美元與地區夥伴之間的交叉貨幣基點的波動都可能發出最早的訊號。透過監控這些指標，人們可以校準與實際收益率變化相關的交易預期，並最終校準與央行偏見相關的交易預期。

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