聯準會副主席菲利普·傑斐遜討論了最近宣布關稅後的經濟狀況。儘管總體經濟數據穩定，但他認為政策不確定性對未來的利率決策構成風險。傑佛遜表示，如果通膨和勞動市場沒有改善，聯準會可能需要更長時間維持當前利率。他指出，目前的政策利率有效地應對了現存的風險。他觀察了通膨趨勢和勞動市場的穩健狀況，同時暗示消費支出可能會減弱。傑佛遜強調了貿易政策對經濟穩定和支出決策的影響。傑斐遜的言論表明，政策方針更傾向於謹慎而非緊迫。儘管通膨尚未急劇上升，但其持續高於目標的水平增強了人們在談論降息時應保持克制的理由。我們應該將他的評估視為一個警告，即關稅等外部壓力——可能在未來幾個月推高價格——可能會影響通膨預期。這很重要，因為如果預期開始上行，維持利率穩定就不僅僅是一種策略，而是一種防禦措施。傑斐遜說當前利率「有效地應對」經濟風險，他提醒我們，政策不需要僅僅因為市場需要清晰度而改變。只要通膨維持不變且就業市場沒有大幅下滑，利率就不太可能快速下降。目前還沒有升息的跡象，但在這種情況下，利率穩定並不能被視為理所當然。任何暗示消費支出減弱的跡像都可能改變情勢，尤其是當零售或服務活動開始拖累投資時。聯準會對於貿易決策的不安不僅僅是理論上的。關稅往往會提高進口價格，而隨著時間的推移，這筆成本就會轉嫁出去。並非所有行業都會同時感受到這種影響，但對於預算已然緊縮的家庭來說，這種壓力可能會減少可自由支配的支出。支出減少會抑制經濟成長，如果週期敏感型產業的招募開始不穩定，那麼未來幾個月的薪資成長可能會放緩。這將成為政策層面重新評估的訊號。對於我們這些關注衍生性商品市場的人來說，其意義十分明顯。如果聯準會選擇比先前預期更長時間地推遲降息，長期利率預期可能需要被穩定在更高的水平。任何基於下一季預計寬鬆政策而建立的合約或頭寸都應該格外謹慎對待。我們已經看到，即使稍微樂觀的就業數據也傾向於鞏固當前的利率區間。隱含波動率的結構，尤其是前端的結構，顯示對短期資料發布的高度敏感。雖然這與過去不確定時期的行為一致，但我們應該為消費者物價指數或薪資數據引發的更急劇的變動做好準備。傑佛遜的言論給了一個框架——穩定但又反應靈敏。失業救濟申請人數意外飆升或 PMI 下降可能會引發政策重新調整，但不一定是政策轉變。這個細節很重要。我們也不要低估消費者回撤的速度。如果高借貸成本加上關稅相關價格上漲，結果可能是下半年零售需求萎縮。市場已將部分此類因素計入價格，但尚未完全反映出獲利品質或信貸條件的連鎖反應。與消費領域表現掛鉤的衍生性商品定價應該反映這種不斷變化的需求基礎。年底前建立在利率正常化基礎上的貿易策略現在具有更高的持有成本，特別是在期限結構趨於平穩的情況下。這是一種傾向於選擇權而非赤裸裸的方向性立場的動機。我們可能會發現，未來幾週內，低信念印刷品比傳統趨勢追蹤具有更多的阿爾法。如果傑佛遜和他的同僚們繼續保持這種基調，預計點圖將反映出他們的猶豫。鮑威爾或沃勒的任何前瞻性指引都應以同樣的角度來解讀——警惕通膨的持續，並避免在錯誤的時候刺激消費。在我們的模型中，風險平衡傾向於第三季度，其中靈活多變勝於大膽。時機比偏見更重要。
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Apr 4, 2025
