日本央行2025年第一季短觀報告中，3月大型製造業指數為+12，為一年來首次下降。 6 月預測仍為 +12，而大型非製造業企業指數上升至 +35，為 1991 年 8 月以來的最高水平，6 月預期為 +28。小型製造商3月份指數為+2，連續三個季度改善，但預計6月份將降至-1。小型非製造業企業3月零售額為+16，預測值為+9。報告顯示，公司預估2025/26財年美元兌日圓的平均匯率為147.06日圓，歐元兌日圓的平均匯率為157.45日圓。大型製造商預計經常性利潤將成長0.2%，而資本支出預計將成長3.1%。相反，小型企業預計資本支出將減少 10.0%。所有企業的就業率下降至-37，財務狀況略有惡化，從+12降至+10。此外，通膨預期有所上升，企業預測消費者物價一年內將上漲 2.5%，三年內將上漲 2.4%，五年內將上漲 2.3%。路透社短觀指數顯示，前幾季企業信心呈波動趨勢，1 月製造商信心指數下降，2 月和 3 月則出現負成長，主要原因是全球需求和貿易問題的不確定性。這很清楚地告訴我們，大型工業企業的信心遭遇了打擊。在經歷了連續幾季的穩定之後，3 月的讀數開始下滑。它並沒有崩潰，但確實證實了一些勢頭已經減弱。 6 月的預測維持在 +12，這並不令人鼓舞。這意味著，至少在短期內，企業可能會陷入停滯狀態。同時，服務業巨頭看起來正在蓬勃發展，或至少有目標地發展。該數字達到1991年以來的最高水平不僅僅是噪音——它打擊了廣泛的需求彈性，這可能是由疫情後的消費和國內活動的增加所推動的。不過，6 月的預期下滑警告我們，不要對此過度解讀。處於較低層級的公司（規模較小的公司）並沒有展示任何故事。製造業已連續三個季度保持活躍，這表明復甦正在透過供應鏈逐漸顯現。但六月的預測卻完全顛覆了這種溫和的樂觀。這種逆轉表明原材料成本、供應不確定性，或者第二季度的訂單可能低於預期。對於那些根據前瞻性活動指標進行交易的人來說，這些預測通常比當前讀數更重要。投資意向也存在同樣的差距。最大的參與者已經計劃增加一些資本支出；不是壓倒性的，而是故意的。這表明他們正在計劃，而不是暫停。規模較小的金融機構則朝著相反的方向發展，而且發展速度非常快，凸顯出它們對融資成本以及工資和投入通膨壓力的敏感性。減幅 10% 並非只是謹慎之舉。這是防禦性的。我們也注意到預期平均匯率似乎大致穩定。美元兌日圓接近 147，歐元兌日圓略低於 158。我們認為，這種穩定性意味著支撐遠期合約的外匯假設的意外較少。然而，當預期保持穩定而通膨上升時（就像本例一樣），這種偏差可能開始影響期貨曲線內的定價決策和策略。企業的價格預測已小幅上調。他們現在預計一年後的通膨率為2.5％，高於日本央行的目標，也高於先前的市場假設。這將強制重新校準。通貨膨脹不僅侵蝕實質工資，也會影響前瞻性指引，影響日圓計價合約的掉期價差與展期策略。我們應該關注這些預期是否會推動中期期限結構變得更加陡峭，尤其是如果日本央行採取即使是溫和的緊縮措施作為應對。就業信心指數全盤仍低迷－-37 並未緩和此訊息。企業可能尚未削減開支，但他們顯然很猶豫。這通常會導致招聘基線低迷和整個企業的謹慎態度。金融狀況即使輕微惡化也暗示著一些溫和的緊縮措施——無論是來自政策反應還是貸款人的風險偏好。這直接影響信貸管道，並對企業對沖活動產生連鎖反應，特別是對依賴短期展期融資的小型企業。過去三個月的路透社短觀指數也未能帶來啟發。製造業信心指數下滑、轉為負面，並維持在低點。全球需求的不確定性是首要的罪魁禍首。這反映了我們的經驗，即市場參與者必須削減先前充滿希望的出口型部位，並降低依賴全球復甦普遍同步性的相關交易的部位。這裡沒有單一的故事，但數據組合——穩定的貨幣觀點、上升的長期通膨預期、分裂的資本支出意圖、疲軟的就業——給了我們相當多的因素。我們現在如何在戰術定位上將它們結合在一起很重要。

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