市場洞察 
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美國財政部拍賣了580億美元的三年期公債，殖利率高達3.972%。拍賣時的發行水準為3.968%。此次拍賣的尾部收益率為0.4個基點，而6個月平均值為0.5個基點。投標倍數為2.52，略低於6個月平均值2.62。 一級交易商購買了15.19%的國債，而6個月平均值為15.1%。這表明其他買家的需求略有下降。直接競標者（通常為國內機構）購買了18.03%的國債，低於6個月平均值18.7%。間接競標者（通常包括外國央行）購買了66.78%的國債，而6個月平均值為66.2%。
拍賣表現概覽
此次拍賣獲得「C」級評級。細節顯示，尾部呈正值，投標倍數低於平均值。國內外需求接近各自的平均值。即將舉行的活動包括重新開放10年期公債和30年期公債拍賣。仔細觀察，近期3年期公債拍賣結果幾乎完全符合預期，儘管與市場隱含定價略有出入。最終殖利率為3.972%，略高於發行時市場隱含的3.968%。
這表明競標者之間存在一絲猶豫不決的暗流，尾部收益率為0.4個基點——略低於過去6個月的平均水平。這絕不是大幅回調，但也足以引起關注。我們注意到，投標倍數降至2.52，與近期2.62的平均值相比，這反映出來自更廣泛買家群體的需求略有下降。這並非令人擔憂，但偏差足以值得密切關注，尤其是在我們即將進入更大規模的發行週期之際。
交易員應注意，略微降溫的拍賣基調可能暗示著實體買家持謹慎態度，他們或許會在即將公佈的宏觀數據或地緣政治變化之前調整倉位。深入研究配置情況，一級交易商吸收了略高於總發行量的15%——非常接近趨勢，幾乎與機械配置保持一致。這通常是在需求不超過預期時他們預期會承銷的份額。然而，直接投標者的份額引起了我們的注意。隨著參與率從接近18.7%的平均值下降到18.03%，有人認為，一些國內機構不太願意以這樣的利率增加久期。
市場影響與未來展望
同時，主要透過間接買家獲得的外國投資者興趣保持穩定，甚至略有增強。該群體的佔比為66.78%，略高於其六個月的模式。這可能意味著，離岸投資組合仍然認為三年期債券相對於其本地曲線選擇權更有價值。如果是這樣，這種平衡目前可能支撐曲線的底部，儘管已經沒有任何喘息空間。
「C」級拍賣發出了一個簡單的訊號——我們仍然處於一個正常運作的市場中，但情況正在改變。利潤率收緊，拍賣前的準備工作需要更加周密，而且預期不能依賴近期的平均水準。隨著10年期公債即將重新開放，緊隨其後的是長期債券，市場日曆仍需要精準。
這實際上告訴我們，隨著尾部風險再次滲透到定價中，拍賣時間的波動性可能會上升。即使是需求指標的輕微偏差，也可能導致交易員根據訂單簿行為而非宏觀方向調整部位。我們或許應該避免在流動性較差的時段進行短期投資，尤其是在歐洲收盤前後，因為此時買盤稀釋更為常見。
專注於覆蓋率；了解哪些人正在退出這些發行，而不僅僅是哪些人正在介入，這很有優勢。如果在較長期限債券中，間接參與度神秘地下降，就需要更深入的審查，尤其是在數據疲軟或海外央行言論轉變的情況下。目前，謹慎並非恐慌，但慣性不會帶來好處。注意久期的停滯點。3年期債券仍被用作流動性配置工具，但一旦殖利率曲線再次變陡，情況將迅速改變。
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