中國5月PMI終值即將公佈，其中包括財新服務業PMI和綜合PMI。近期數據顯示，中國5月製造業PMI小幅上升至49.5，非製造業PMI小幅下降至50.3。財新製造業PMI從50.4降至48.3。當局承諾推出更多刺激措施，預計6月18日至19日公佈。 中國國家統計局（NBS）和財新/標普全球的PMI在範圍和方法上有所不同。NBS PMI專注於行業範圍更廣的大型國有企業，而財新則以私營中小企業為中心。NBS PMI調查了約3,000家企業，對傳統產業提供了更全面的概述。相較之下，財新PMI調查了500家企業，重點在於出口導向、科技驅動型企業。 NBS PMI每月最後一天發布，涵蓋製造業和非製造業領域。財新PMI指數於每月第一個工作天發布，僅包含製造業及服務業PMI指數。國家統計局提供受政策影響的經濟穩定性洞察，而財新則反映即時市場狀況。兩者合計從宏觀經濟和微觀經濟角度詳細描繪了中國經濟的健康狀況。 雖然總體PMI指數接近50的收縮-擴張臨界點，但對比鮮明的數據表明，中國工業和服務業內部出現了不同的模式。一方面，我們觀察到官方通路的製造業數據略有改善。另一方面，私部門的數據則描繪了一幅截然不同的圖景——或許更反映了出口導向和技術型企業面臨的壓力，這些企業通常更容易受到外部需求和不斷變化的全球金融環境的影響。 展望未來，即將推出的政策支持措施（可能在6月中旬公佈）帶來了新的變數。儘管市場通常會預期刺激措施，但其確切的時間和規模可能令人驚訝。官方製造業數據與以小型企業為中心的數據之間的差距意味著，大型企業可能正在透過政府支持或國內採購來緩衝訂單疲軟的影響，而小型企業則缺乏同樣的緩衝。 從歷史上看，當這兩個數據之間的差異加劇時，往往預示著掉期利率和各區域資產隱含波動率結構的情緒迅速轉變。我們不應將這種差異視為一次性噪音，而應將其視為政策敘事與基層企業績效之間重新調整的早期訊號。 從政策驅動的角度來看，非製造業數據略微保持在擴張區間表明國內需求持續，儘管下行趨勢不容忽視。如果這種情況持續存在，可能需要重新調整預期，尤其是在與消費相關的投入方面。本週財新數據公佈時，不僅應關注整體數據，還應關注分項指數——新訂單、投入成本和就業。這些通常是預測短期期貨方向和跨資產對沖的線索所在。 另外值得注意的是，繼先前私部門資料疲軟之後，多個框架下的部位均偏向防禦性。短期波動率市場已經消化了持續到7月初的額外拖累，這不僅體現在離岸人民幣和A股，也反映在區域外匯對的間接曝險中。這種情況可能會迅速逆轉，尤其是在6月的政策聲明將措辭與具體行動相符的情況下。 目前的機會窗口很窄。政策指示與高頻資料的一致性，將顯示短期內存在減少下行保護並重新定價復甦的機會——尤其是在利率曲線與在岸利率密切相關的情況下。相反，即將公佈的服務業和綜合數據的進一步疲軟可能會證實防禦性傾向，尤其是考慮到上季度零售業和中小企業的應對措施，當時疲軟的數據連續數月持續。 我們需要保持警惕，關注PMI數據中的前瞻性成分是上升還是僅僅穩定。這些前瞻性成分的波動往往先於市場預期和風險承受能力的更廣泛調整。在數據發布和政策回應之間的這個階段，市場往往會錯誤定價溢價。數據顯示的內容與當局將其轉化為實施的刺激措施的速度之間往往存在差距，而正是在這種短期不匹配中，定位最為重要。

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