中國國務院副總理何立峰正在主導與美國進行貿易談判，與其前任劉鶴相比，他採取了更強硬的立場。這種做法可能會使緩解貿易緊張局勢的努力變得更加複雜，人們希望在川普執政期間減少衝突。習近平認為，與2018年和2019年的貿易戰相比，中國對談判的準備更加充分。他組建了一支準備好採取更強硬談判立場的團隊，這反映出中國正在擺脫被稱為「百年屈辱」的歷史不平等協議。

潛在的新協議

有可能達成類似第一階段協議的新協議。根據該協議，中國將同意購買美國產品以換取讓步，但顯然中國尋求對這些承諾的互惠。現有部分主要詳述了北京在與華盛頓談判中採取的更強硬立場，其主導者是接替其較為溫和的前任的李鋒。與以往不同，這次的語氣更加尖銳，提醒人們，過去幾十年來人們所認為的不平衡將不再被容忍。

習近平陣營似乎更有組織，或許也更有條理，而且不太可能迅速妥協。此外，還有跡象表明，雖然類似於第一階段協議的結構可能會再次出現，但其條款不會完全相同。中國不再以次要夥伴的身份參與這些談判。他們尋求的不僅僅是姿態或泛泛的承諾——他們追求的是可執行的互惠，而不是單方面的承諾。

鑑於這種堅定態度，我們有必要重新思考對跨國經濟談判的期望。我們不應再想當然地認為外交姿態會迅速轉化為可預測性或清晰度。事情並非如此。未來幾週，新聞頭條的劇烈波動可能不再與價格水準緊密相關，但這並不意味著它們無關緊要。相反，它表明一種錯位，可以用來以不同的方式管理部位——更少的被動反應，更有選擇性。

中國堅定立場的影響

如果中國在談判中繼續沿用目前的策略，並引入更多財政或政策角度，我們可能會看到波動性集中出現，而不是分散在各個交易時段。這使得在建立新交易或調整現有交易時，時機的掌握比以往更為關鍵。更廣泛的焦點仍然是貿易。但對我們來說，重要的是預期如何在這些轉變下重新錨定。

領導人語氣的變化可能不會立即影響宏觀指標，但它們會牽動塑造流動性的情緒，尤其是圍繞上市敞口和指數掛鉤工具的情緒。我們已經看到一些關鍵合約的隱含價格有所壓縮，考慮到新聞頭條的走向，這顯得有些不合時宜。當市場情緒與基本面同步時，這種情況往往會急劇惡化。通常情況下確實如此。

曾經作為政策方向可靠晴雨表的交易開始變得不那麼清晰。看到長期曝險的快速減少，這表示資金流入力道不夠。現在，人們的注意力正在有序地轉向，回歸結構性購買究竟是作為起點還是最後通牒。如果是前者，那麼圍繞農業和科技硬體的慣常替代性指標應該會再次亮起紅燈。

如果是後者，部位將更加謹慎——持有時間更短，對沖力道更大。這造成了反應的不對稱——官方聲明中衡量的預期會拖累遠期定價，而意外的疲軟則會帶來更強勁的復甦。這種結構並不罕見，但現在比前幾輪更具可操作性。我們不斷看到北京方面保持著一定程度的準備，這意味著將姿態誤解為讓步的空間更小。

這將反應性定價的範圍限制在公告範圍內，除非與實際訂單數據或海關報告掛鉤。儘管關注度不斷上升，但許多敞口在催化劑之外仍然傾向於較低的實際波動率。這就是耐心發揮作用的地方。這裡存在一個視窗。對於那些希望在預期缺口期間獲利的人來說，利差風險是存在的——只是要小心閘門何時重新打開。

曲線上的交易量給了我們線索。短期部位更有把握，長期倉位則猶豫不決。這可能反映出，在政策壓力下，人們對這些部位能否持久缺乏信心。這改變了我們看待上漲行情的方式。市場走勢往往一開始比較溫和，但在確認後會快速延續。我們必須以此為基礎進行建構。

第一筆交易很少能得到完全的跟進——通常是第二筆交易才能提供更清晰的敞口。這種結構表明，市場仍在不確定性中徘徊，但已準備好轉換方向。在我們研究資金流向和淨部位時，我們正在追蹤市場對整體趨勢的解讀和工具反應之間的差異。

一旦交易員重新調整，適應這種新的談判節奏——這種節奏雖然言辭較少，但一旦言辭流露，意義就更大——這種差距將會縮小。

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