熊市陡化的概念

「熊市陡化」的概念涉及長期殖利率的成長速度快於短期殖利率。殖利率曲線趨陡通常反映出對經濟成長更強勁或通膨上升的預期。我們最近在市場上看到了明顯的變化。從定義上來說，熊市陡化表明投資者要求更高的收益率來持有較長期的債務。簡單地說，他們認為成長前景或通膨風險可能正在上升。

考慮到今年早些時候的謹慎情緒，這聽起來可能有悖常理。儘管如此，長期殖利率的上升表明投資者正在重新思考經濟擴張的持久性——或許還在質疑聯準會何時會開始改變其基調。隨著股票指數在 2025 年重回上漲行列，顯然人們對經濟急劇放緩的擔憂已開始消退。這裡重要的不僅是收益的水平，還有時機。早於預期的復甦可能會增強企業信心。

這種變動通常會影響貸款標準、信用利差，並最終影響到接下來幾個月風險資產的定價。

即將公佈的通膨數據和利率路徑

現在更重要的是未來幾週通膨數據和薪資壓力方面的情況。這些將影響即將做出的利率路徑決策。長期殖利率的加速上升可能被解讀為市場預期通膨數據將走強或薪資數據將走強。

這可能會促使我們調整處理利率敏感型部位的方式。鮑威爾尚未給出關於近期轉變的有力線索，最近的措辭略微傾向於鷹派。僅此一點就足以解釋波動性為何上升。如果我們退一步來看，這一切都顯示市場變得更加雙邊化。這不再是關於是否存在二元衰退的問題，而是關於成長速度和價格壓力的持續性的問題。

我們必須重新評估在長期利率上升但前端利率維持較穩健的環境下各種工具的表現。它改變了隱含波動率，重塑了相對價值，並迫使人們更仔細地審視在平坦狀態下表現良好的曲線交易。

現在更重視跨期限管理風險，而不是採取直接的指導。隨著投資者開始擺脫基於經濟衰退主題的舊部位，一些合約的買賣價差已略有擴大。當故事情節快速轉變時，這種情況並不罕見。

重要的是，它限制了利率和信用衍生性商品的短期流動性，這可能會影響避險效率。這裡值得進行選擇性——確定舊的定價模型不再適用的地方並進行相應的重新調整。

耶倫上個月稍早的言論強化了財政部對長期債券殖利率上升的信心，只要其反映的是真實的成長預期，而不是混亂的市場。這提供了一定程度的政策清晰度，這是有幫助的。儘管如此，我們仍需要對任何意外的溝通變化保持警惕，尤其是來自聯準會中層發言人的變化。

目前，某些行業的隱含相關性已經消失，這意味著標準對沖不再以同樣的方式發揮作用。這主要適用於利率波動率和外匯掛鉤風險敞口，可能要求我們採取更客製化的方法。

一些公司開始重建前一年大部分時間都無利可圖的陡峭曲線部位。然而，進入時機仍然是最重要的。我們可能希望在此採取戰術而非主題——避免過度依賴回顧性波動率假設的結構性交易。

近期的焦點是殖利率曲線的這種變動是否能夠自我強化。如果投資者相信未來會有更強勁的成長，他們就會要求更多的期限溢價。這會回饋到融資成本，並最終影響企業和主權債券發行策略。

因此，交易入場時應考慮收益率變動的方向和速度。更廣泛的意義在於，固定收益定價不再受經濟衰退確定性的限制。現在它對邊際數據的反應更加靈敏。

這聽起來可能很簡單，但對於我們這些跨期限和跨地區配置資本的人來說，這要求我們重新評估曲線的哪一部分仍然提供不對稱性。我們的方法必須變得更加靈活和快速。

當一份就業報告就能改變前進的道路時，靜態定位就行不通了。我們不得不更依賴週內期權和更短的伽馬表達式。

鑑於利率預期受數據而非聯邦公開市場委員會決議的影響更大，現在這似乎是謹慎的做法。今年迄今的正股票報酬率也強化了這一點：投資人不僅僅是在擺脫防禦性風險，而且他們這樣做還考慮到了更高的風險承受能力。

這很有道理。股市上漲和曲線變陡可能仍然與更困難的宏觀背景一致。這只是表明道路變得更長，而不是更容易。

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