今年上半年，黃金交易所交易基金 (ETF) 流入強勁，持股增加 397 噸，創下五年來最大增幅。這一增長主要受美國總統川普關稅政策不確定性的影響，流入最多的月份是 2 月、3 月和 4 月。在此期間，超過一半的 ETF 流入與美國黃金 ETF 有關。這些強勁的購買力推動金價飆升，並在 4 月創下歷史新高。然而，隨著金價波動，ETF 購買對金價的後續影響逐漸減弱，到 6 月底仍未能維持在歷史高點。

市場狀況與投資決策

在做出投資決策之前，請務必考慮影響黃金資產的動態市場狀況，並收集全面的資訊。儘管上半年ETF流入和金價走勢令人印象深刻，但保持對不斷變化的市場影響的關注對於未來的投資決策仍然至關重要。今年早些時候，黃金ETF的資金流入急劇增加，這與地緣政治緊張局勢加劇以及華盛頓貿易言論的轉變直接相關。投資者，尤其是那些關注風險對沖資產的投資者，相應地調整了部位。

數據顯示，相當一部分需求來自美國——在這樣一個環境下，不確定性的上升往往會轉化為避險資產的需求增加。這不僅僅是一種投機行為，而是出於對未來可能出現的狀況的謹慎。這些資金的流入產生了相當迅速且明顯的影響，在宏觀經濟謹慎和多頭倉位增持的刺激下，金價在4月份創下新高。然而，到了6月份，金價不僅回吐了部分漲幅，還開始反映出市場對早期市場興奮的後遺症。

儘管購買流持續存在，但先前曾顯著影響價格的ETF動能卻開始減弱。現階段，我們必須更加關注這種轉變所預示的意義。重要的不僅是資金流入黃金基金的情況，還有這些資金轉化為價格壓力的速度。這種耦合效應在第二季末有所減弱，顯示投機過度可能已經達到頂峰，或至少暫停。

這並不意味著投資者對黃金失去興趣——遠非如此——而是ETF需求與價格反應之間的關係已經減弱，至少是暫時的。對我們來說，經驗教訓是，不僅要追蹤淨流入，還要追蹤隨之而來的價格走勢。如果新的ETF活動在第三季末或第四季初再次回升，其對現貨價格的影響可能會減弱，除非出現通膨意外、政策變動或主要市場波動性意外回歸等現實因素。

分析實物需求和衍生性商品

值得注意的是，實體需求雖然在日常交易中不太明顯，但可能很快就會再次變得重要。即使ETF投資人的熱情進一步降溫，對主權財富基金增持的興趣日益濃厚，尤其是亞洲各國央行的興趣，也可能起到抵銷作用。但即時回應也並非必然，尤其是在那些較受槓桿利率和融資條件而非多頭買入驅動的衍生性商品方面。

衍生性商品交易員必須謹慎，不要只依賴ETF的資金流來判斷方向。我們今年稍早看到的是一個典型的資金流驅動價格行為的例子，隨後隨著潛在情緒的轉變，價格出現了錯位。這需要一個更平衡的模型——將技術訊號、宏觀觸發因素和市場間價差綜合考慮，而不是單獨考慮。

預期利率或大宗商品波動性的上升可能會帶來響應性資金流的恢復，但這不能想當然。也必須承認黃金市場的季節性趨勢。年初的歷史性資金流入（通常是由於財年重置策略和對沖配置的調整）往往會在夏季逐漸消退，這與我們已經看到的情況一致。

如果貨幣緊縮或財政挑戰引發的避險情緒再次出現，資金流入的規模和速度將決定短期利潤率，而非僅取決於資金流入本身。未來幾週，我們將密切觀察，在沒有新的ETF熱情推動的情況下，黃金價格能否保持穩定。在此之前，顯然需要更多地依賴期貨未平倉合約、融資利率和管理資金部位的數據。

這些指標將更可靠地標記經Delta調整後的曝險的轉變點，而不是追蹤資金流向，後者現在更具反映性而非預測性。無論採用何種策略，基於先前ETF推動的反彈假設市場會重複其行為都毫無意義。結構，而非市場情緒，似乎更多地驅動當前的價格——這一結果要求我們更加關注倉位數據，而不是整體資金流向或先前的高點。

我們將密切關注貴金屬合約中任何可能再次加槓桿的信號，尤其是那些間隔至12月交割的合約。在此之前，保持回應才是更安全的做法。

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