美國債券市場的殖利率正在上升，30年期殖利率達到4.95%，然後穩定在4.90%左右。此次上漲是在經歷了動盪的一周之後出現的，這是自1982年以來30年期公債殖利率的最大漲幅。人們擔心融資壓力，特別是槓桿基金承受的壓力，這可能會導致進一步的不穩定。債券市場的反應似乎是對川普與中國近期關稅談判的回應。

聯準會與貿易緊張局勢

隨著情況的發展，聯準會的任何干預都可能帶來暫時的緩解，但可能會延長當前的貿易立場。結果很大程度上取決於川普還是聯準會將首先採取行動。長期殖利率的大幅上升——這是自1980年代初以來最明顯的走勢——反映出人們對流動性和強制定位的更深層次擔憂，尤其是那些在期貨市場使用槓桿的人。

債券交易員上週開始努力應對簡單的利率上升，但最終，保證金要求的壓力和潛在的平倉風險意味著恐懼取代了耐心。我們在這裡看到的不僅僅是市場對利率預期變化的反應。這項轉變是由貿易措施升級的跡象所引發的，或許比政策制定者預想的更為迫切。

當川普提出對中國商品徵收新關稅的想法時，固定收益領域的反應不僅僅是受到新聞標題的驅動；這表明市場目前對直接影響資本成本的地緣政治動向高度敏感。現在，聯準會正在密切關注，如果信貸開始鎖定，可能會介入以遏制波動。但這不僅可以緩解緊張情緒；它還可能加劇當前的扭曲。

如果鮑威爾現在採取行動，透過調整資產負債表計劃或透過延長回購操作提供流動性，他將發出一個訊息：這種程度的收益率變動是不能容忍的——即使這在一定程度上是由政策引發的。

市場定位與策略

但並不能保證一定會採取行動。時機決定一切。由於川普同時按下貨幣和貿易按鈕，協調結果的空間已經很小。鮑威爾可能更願意保持觀望態度，希望財政基調能轉變，然後再承諾增加貨幣政策力道。這給市場方向留下了一個缺口，我們已經看到當這種真空持續存在時會發生什麼。

對於從事選擇權或期貨交易的交易者來說，這種環境不僅有風險，而且在機械上也很困難。隨著殖利率的躍升，風險價值模型幾乎每天都會重新調整，追加保證金通知可能會迫使投資人在計畫外的入場點拋售部位。建立在有序殖利率曲線上的策略可能會失敗。一週後曲線趨於平緩，三天後又變陡，這給標準凸度操作留下了很小的空間。

我們也必須重新評估有關持續時間的假設。從遠期利率上調的角度來思考並不能理解當前正在發生的事情——這是一個壓力事件，這意味著定位必須採取防禦性而非預測性的方式進行調整。

如果融資條件惡化，或者槓桿參與者被迫進行更大範圍的撤退，那麼這種倒退可能會增加收益，而不是緩解壓力。30年期債券首當其衝，這並非巧合。曲線的這一部分通常與即時利率預期的聯繫最不緊密，更多地反映了政策獨立性和期限風險。

當這些收益率以這種方式飆升時，通常與通膨錯誤定價或融資市場混亂有關。現在來看是後者——我們必須將其視為流動性事件，而不僅僅是對CPI數據或央行會議紀要的反應。

因此，關注的不是別人說什麼，而是拍賣參與度和投標覆蓋率。如果長期債券開始在拍賣中失敗——或者只能以巨大的尾部清算——那麼這一切還沒有結束。交易商不可能無限期地吸收資產負債表，尤其是在融資成本同時上升的情況下。

我們不再處於只關注升息方向的周期。定位風險現已完全發揮作用。未來幾週將有利於靈活性和較短持續時間的比賽。持有方向性風險，尤其是長期風險，感覺很危險。

相反，更明智的做法可能是關注期限之間的相對價值差額，或者可以適應劇烈重新定價的伽馬策略。如果下週財政資訊再次升溫，或者聯準會選擇監測的時間比預期的要長，預計波動性將保持在高位。週一和週五的流動性較弱——價格差距可能會變得更加劇烈。在這種市場中，耐心比精準更重要。

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